>> 招商證券-恒逸石化（000703）業(yè)績(jī)略超預(yù)期，未來彈性有望充分釋放-170321
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2017/3/21 |
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強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
朱純陽 |
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評(píng)論：
1、16 年四季度主要產(chǎn)品價(jià)差擴(kuò)大，業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼
16 年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.3 億元，扣除浙商銀行和己內(nèi)酰胺的投資收益，全年主業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利約4 億元，我們估計(jì)PTA 和滌綸長(zhǎng)絲分別實(shí)現(xiàn)約1.5 億和2.5 億元凈利。
16 年我國(guó)PTA 有效產(chǎn)能在3600 萬噸左右，全年產(chǎn)量大約為3252 萬噸，有效產(chǎn)能開工率達(dá)到91.6%，供需緊平衡導(dǎo)致了盈利能力的逐步改善。我們跟蹤的2016年P(guān)TA 的分季度價(jià)差分別為472、522、373 和513 元/噸，加之Q4 有一定的庫存收益，這也是四季度盈利大幅上升的重要原因。此外，滌綸長(zhǎng)絲產(chǎn)品在下游需求旺季、庫存低位和原料成本支撐等因素作用下產(chǎn)品價(jià)格呈現(xiàn)走高態(tài)勢(shì)，我們監(jiān)測(cè)的Q3-Q4 滌綸POY、FDY 和DTY 價(jià)差分別為1057、1754、2485 元（Q3），1233、1797、2608 元（Q4）。
2、短期看二季度PTA 價(jià)格存在強(qiáng)支撐
當(dāng)前PTA 價(jià)格由2 月份的5600 回調(diào)至5000 元左右，盤面加工費(fèi)回落至300 元附近，市場(chǎng)擔(dān)憂跌勢(shì)不止，但從基本面方面分析，PTA 價(jià)格存在較大的觸底回升可能。
2017 年P(guān)TA 行業(yè)計(jì)劃新增產(chǎn)能僅有桐昆嘉興石化的220 萬噸項(xiàng)目。然而，對(duì)行業(yè)供需沖擊更大的是幾套計(jì)劃復(fù)產(chǎn)的產(chǎn)能，包括遠(yuǎn)東石化140 萬噸，蓬威石化90 萬噸，翔鷺石化450 萬噸和四川晟達(dá)110 萬噸產(chǎn)能。從目前情況看，蓬威已經(jīng)順利出產(chǎn)品，晟達(dá)由于原料問題基本無法開車，翔鷺石化和遠(yuǎn)東石化的復(fù)產(chǎn)時(shí)間點(diǎn)均存在不確定性，但上半年實(shí)際復(fù)產(chǎn)的可能性較小。考慮到嘉興石化也預(yù)計(jì)在今年四季度投產(chǎn)，因此上半年P(guān)TA 將繼續(xù)保持供需緊平衡的態(tài)勢(shì)。
從聚酯新建項(xiàng)目來看，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，17 年計(jì)劃新投產(chǎn)的滌綸長(zhǎng)絲和瓶片產(chǎn)能合計(jì)約300 萬噸，若這部分產(chǎn)能能夠順利投產(chǎn)，預(yù)計(jì)年新增PTA 需求近200 萬噸。
此外，二季度亞洲地區(qū)預(yù)計(jì)將會(huì)出現(xiàn)較為密集的PX 檢修，目前統(tǒng)計(jì)的計(jì)劃?rùn)z修量達(dá)到了814 萬噸，占到了亞洲地區(qū)PX 總產(chǎn)能的約20%，大大高于15-16 年同期的400-500 萬噸的裝置檢修量。PX 供需偏緊，價(jià)格勢(shì)必提升，也必將給PTA價(jià)格帶來較強(qiáng)支撐。
3、中長(zhǎng)期看，PX-PTA-聚酯產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)有望重新向PTA 集中
過去的數(shù)年間，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈（PX-PTA-PET）不同環(huán)節(jié)的產(chǎn)能投放節(jié)奏出現(xiàn)周期性錯(cuò)位，供需關(guān)系發(fā)生變化。由于過去5 年的大舉投資，PTA 產(chǎn)能從2010 年的不到1500 萬噸/年大規(guī)模擴(kuò)張到2016 年的超過4900 萬噸/年。產(chǎn)能過剩導(dǎo)致行業(yè)連續(xù)陷入虧損，利潤(rùn)向上游PX 集中。但是也要看到，伴隨產(chǎn)能擴(kuò)張的是行業(yè)集中度的快速提高，尤其是自15 年以來，由市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的“去產(chǎn)能、去庫存”進(jìn)程明顯加快。以逸盛石化、恒力石化為代表的行業(yè)巨頭的市場(chǎng)影響力和控制力明顯提高。由于這些企業(yè)規(guī)模大，成本低，其市場(chǎng)策略由限產(chǎn)保價(jià)到鎖定價(jià)差，暗含加快中小產(chǎn)能的出清之意。
上游方面，受高盈利的驅(qū)動(dòng)，PX 從2015 年開始進(jìn)入產(chǎn)能投放高峰，我們預(yù)計(jì)PX 在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)將減弱，呈現(xiàn)出由暴利逐步回歸到正常盈利水平的趨勢(shì)。下游聚酯-滌綸需求繼續(xù)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，但格局依然較為分散，向上游的議價(jià)能力明顯不足。這一點(diǎn)從恒逸石化改變結(jié)算方式，出貨運(yùn)費(fèi)轉(zhuǎn)由下游用戶承擔(dān)可見一斑。未來產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)大概率將由上游PX 環(huán)節(jié)向中游PTA 轉(zhuǎn)移。
4、己內(nèi)酰胺盈利大幅改善，關(guān)注巴陵恒逸投資收益的增長(zhǎng)
我國(guó)己內(nèi)酰胺一直處于凈進(jìn)口狀態(tài)，近幾年隨著我國(guó)己內(nèi)酰胺產(chǎn)能的快速投產(chǎn)，國(guó)內(nèi)的自給率超過90%。截止2016 年底，我國(guó)己內(nèi)酰胺的產(chǎn)能達(dá)到260 萬噸/年，2016 年的產(chǎn)量為211 萬噸，開工率81%。這幾年隨著我國(guó)己內(nèi)酰胺產(chǎn)能的快速投放，其盈利能力呈現(xiàn)趨勢(shì)下滑。但從16 年11 月起，受環(huán)保檢查導(dǎo)致山東、河南和河北地區(qū)的己內(nèi)酰胺生產(chǎn)企業(yè)開工率下降因素影響，國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格開始迅速拉升。華東己內(nèi)酰胺市場(chǎng)價(jià)格從11 月初的10800 元/噸迅速拉升至年底的17000 元/噸以上。
進(jìn)入2017 年，南京帝斯曼東方化工的40 萬噸/年裝置的原料環(huán)己酮因設(shè)備故障開工下降為5 成，預(yù)計(jì)將持續(xù)2-3 個(gè)月，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)己內(nèi)酰胺的價(jià)格持續(xù)走高。至3 月上旬，現(xiàn)貨價(jià)格已經(jīng)接近20000 元/噸的高點(diǎn)。當(dāng)前，由于純苯價(jià)格震蕩下行，己內(nèi)酰胺庫存水平偏高，價(jià)格有所下降，
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