>> 中信證券-三峽水利（600116）2016年年報點評—主業(yè)維持穩(wěn)定，改革增添機遇-170327
| 上傳日期： |
2017/3/27 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
崔霖 |
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單季同比看，2016Q4發(fā)電量降23.9%，收入降4.7%，毛利率上升1.7個百分點至17.4%，凈利升105.5%，單季EPS為0.03元。
電價下調(diào)+成本上升拖累售電主業(yè)，勘察安裝毛利改善及供熱減虧為業(yè)績增量主要來源。公司供電量小幅回升，但因銷端電價下調(diào)造成售電收入同比下降1.6%，對應(yīng)度電收入同比降0.02元/kWh。成本角度，外購電量升1.3%，單位外購成本平均降0.05元/kWh；自發(fā)電量升5.5%，但鎮(zhèn)泉、芒牙河等電站轉(zhuǎn)固使得折舊增加，度電成本升0.02元/kWh；配電環(huán)節(jié)，人工及其他運維費用上升使得配電度電成本升0.02元/kWh。綜合以上因素，電力主營利潤同比降8.3%。公司持股100%的勘察安裝業(yè)務(wù)由于加強成本控制，毛利率提升9.3個百分點至30.5%，貢獻營業(yè)利潤升75.6%至0.8億元；持股55%的萬州供熱減虧0.3億元，貢獻利潤增量約0.2億元；上述因素為公司業(yè)績回升的主要來源。
內(nèi)外兼修促電力主業(yè)增長。公司積極推進募投小水電機組的建設(shè)，逐步投產(chǎn)將增加公司自發(fā)電量；同時2016年公司外購電占比57%，在電改背景下，外購電成本有望逐步降低（我們假設(shè)2017~2018年公司外購電成本分別降0.03、0.03元/kWh），共促公司電力主業(yè)盈利增長。此外，公司積極擁抱電改機遇，成立售電公司，力爭在萬州供區(qū)外拓展售電業(yè)務(wù)。
三峽系升為二股東，配售電平臺想象空間打開。目前長江電力受讓中節(jié)能股權(quán)已獲國資委批復，三峽系已晉升為二股東，合計持股比例15.4%（水利部及一致行動人持股24.1%）。2017年2月底三峽集團與重慶市政府聯(lián)合舉行重慶長電聯(lián)合能源及產(chǎn)業(yè)基金揭牌儀式，明確三峽集團將聯(lián)合重慶地方企業(yè)共促"四網(wǎng)聯(lián)合"（預計為兩江新區(qū)、涪陵區(qū)、黔江區(qū)、萬州區(qū)）。三峽集團作為低成本外送大水電企業(yè)，介入配售電掌握渠道控制力意愿強烈；而公司作為三峽系直接持股的、唯一的配售電上市公司，成為其配售電平臺具有想象空間。
風險提示。重慶區(qū)域配售電整合進度低于預期。
維持"增持"評級。公司業(yè)績符合預期，自發(fā)電量提升及外購電成本降低推動增長，維持2017~2018年0.28/0.34元的盈利預測，并新增2019年0.37元的盈利預測；當前股價對應(yīng)2017~2019年P(guān)E分別為38/32/29倍。公司具較為稀缺的配售電經(jīng)驗及人才優(yōu)勢，電改將打開公司跨區(qū)域擴張空間，同時三峽系已升為二股東，三峽集團配售電平臺概率進一步提升，維持"增持"評級。
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