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2016年實(shí)現(xiàn)扣非歸屬凈利潤(rùn)1.54億（+51.01%），EPS0.45元，每十股轉(zhuǎn)增十股。我們預(yù)計(jì)公司17-19年凈利潤(rùn)分別為2.9/4.3/7.8億，對(duì)應(yīng)PE為28/19/11倍，考慮到公司工業(yè)園熱電項(xiàng)目今年才會(huì)進(jìn)入加速階段，較上次評(píng)級(jí)相比，我們下調(diào)17/18EPS至0.79（-0.3）/1.17(-0.65)元，維持目標(biāo)價(jià)28.33元，維持"增持"。 
    16年兩大主業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。①精細(xì)化管理經(jīng)驗(yàn)突出，在環(huán)保業(yè)務(wù)上不斷得到成功復(fù)制。環(huán)保業(yè)務(wù)營(yíng)收占比持續(xù)提升至38%，同比增長(zhǎng)21%，主要是由于魚臺(tái)項(xiàng)目自15年9月投運(yùn)，而16全年運(yùn)營(yíng)；截至16年底公司已有長(zhǎng)青、沂水、明水、寧安、魚臺(tái)5個(gè)項(xiàng)目投產(chǎn)，年運(yùn)行小時(shí)數(shù)均超8000小時(shí)。②制造業(yè)務(wù)表現(xiàn)突出（+17.7%），受益于加大力度投入自動(dòng)化改造并持續(xù)推行精益改善。③利潤(rùn)率穩(wěn)中有升,毛利率25.65%（+0.04pct）、凈利潤(rùn)率8.56%（+1.60pct）；費(fèi)用率控制良好，其中銷售及管理費(fèi)用率保持穩(wěn)定，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.94pct，主要是由于利息支出及匯兌損失減少。 17年靜待滿城項(xiàng)目投產(chǎn)。滿城項(xiàng)目預(yù)計(jì)于17年中投產(chǎn)；作為集中供熱的優(yōu)質(zhì)示范項(xiàng)目，我們測(cè)算滿產(chǎn)之后年貢獻(xiàn)利潤(rùn)1.5億左右；雄縣、茂名、曲江項(xiàng)目正在加快進(jìn)入建設(shè)中，我們預(yù)計(jì)茂名、曲江項(xiàng)目進(jìn)度將較快。 
    豐富的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備保障公司18年后迎來(lái)利潤(rùn)釋放高峰。截至16年底，公司投產(chǎn)及儲(chǔ)備的生物質(zhì)及工業(yè)園項(xiàng)目達(dá)45個(gè)，總投資超170億；預(yù)計(jì)今年將開工約十個(gè)生物質(zhì)項(xiàng)目，投資所需自有資金約10億已有充分保障。    
    風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目進(jìn)度低于預(yù)期、生物質(zhì)原料供給波動(dòng)。