>> 中泰證券-永輝超市（601933）一般零售：Q1預(yù)告大幅超預(yù)期，合伙人激勵繼續(xù)發(fā)力-170411
| 上傳日期： |
2017/4/11 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
彭毅 |
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此報告為加密報告 |
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經(jīng)營性凈利潤同比增長約53-58%，毛利率上揚及費用壓縮是主因。17Q1收入152.61 億元（13.76%+），歸母凈利潤為7.44 億元（57.55%+），利息收入增加凈利潤約0.2-0.4 億元，扣非后凈利潤7.24-7.04 億元，同比增長約53-58%。受商品及客戶結(jié)構(gòu)調(diào)整，公司毛利率上揚，我們預(yù)估毛利率增長約0.5 個百分點，貢獻凈利率約0.7 億元；費用端，受2016 年二、三、四季度期間費用率壓縮影響，延續(xù)至2017 年Q1；2016 年Q1 相較于2015Q1 期間費用率僅下降約為0.03%，而2016 年Q2/Q3/Q4 相較于2015年Q2/Q3/Q4 大約下降0.3%、0.22%、0.35%，下降幅度較Q1 大，而2016年Q1高基數(shù)在2017 年Q1成為可壓縮的空間，預(yù)估下降幅度擴大為0.4%，預(yù)估2017 年期間費用率約為15.4%（考慮利息收入）。期間費用率下降的原因是合伙人激勵制度的發(fā)力，人均創(chuàng)收比例繼續(xù)提升，薪酬/營收比例繼續(xù)下降；同時賬上自有資金約為80.97 億元，利息收入也導(dǎo)致期間費用率降低。
營收端基本符合預(yù)期，考慮春節(jié)提前及平年因素，同店基本持平。2017年Q1 營收端同比13.76%+，整體符合市場預(yù)期，考慮2017 年春節(jié)較去年提前因素的影響（備貨較早）及平年的因素（2017 年較2016 年2 月少一天）同店增長基本持平，但整體來看3/4 月份同店增長態(tài)勢較好，預(yù)計Q2/Q3/Q4 營收端增長較Q1 增長率要高；同時商品結(jié)構(gòu)調(diào)整及顧客群體升級因素，對營收端略有影響。預(yù)計2017 年全年實現(xiàn)營收增長約為19%。
整體仍看同店增長及新開店進展，新店迭代成熟將逐步發(fā)力，營收端增長可持續(xù)。
全年凈利潤超市場預(yù)期，毛利率上升、費用率下降仍具備空間。營收端，公司預(yù)計新開BRAVO 門店數(shù)量為100 家左右，“餐飲+超市”超級物種預(yù)計為24家，門店迭代成熟業(yè)績釋放可期（歷史凈開店同比增長15%+以上），同時同店增長，帶動公司業(yè)績提升，根據(jù)1-2 年成熟迭代培育，我們預(yù)計2014-2015 年新開門店將在2017 年開始發(fā)力，考慮2014 年、2015 年門店同比增長為14.6%、17.6%，預(yù)計2017 年全年營收端增長約為19%。
毛利率上升有空間，公司自有品牌的布局及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級空間潛力巨大，預(yù)計毛利率將進入上升通道，將逐步在未來2-3 年顯現(xiàn)。費用率方面，2017Q1 費用率下降幅度較大，考慮2016 年Q2/Q3/Q4 下降情況，預(yù)計2017 年Q2/Q3/Q4 仍具備下降空間。
投資建議：上調(diào)目標(biāo)價至7.86 元，“買入”評級。預(yù)計2017-2019 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入587.69/692.86/817.67 億元， 同比增長19.37%/17.90%/18.01%。實現(xiàn)凈利潤約為16.78/21.50/27.00 億元，同比增長35.11%/28.10%/25.62%，當(dāng)前市值對應(yīng)2017-2019 年P(guān)E 約為32.60/25.44/20.26 倍。考慮公司強勁的內(nèi)生增長動力以及外部拓展空間，給予2018 年35XPE，上調(diào)目標(biāo)價7.86 元，“買入”評級。
風(fēng)險提示：門店建設(shè)不及預(yù)期；宏觀環(huán)境惡化；新業(yè)態(tài)進駐，競爭加劇；
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