>> 東吳證券-特變電工（600089）業(yè)績略超預期，海外訂單增長50%-170417
| 上傳日期： |
2017/4/19 |
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作者： |
曾朵紅 |
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其中第4季度實現(xiàn)營業(yè)收入137.77億元，同比增加37.34%，環(huán)比增加63.80%；實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤4.24 億元，同比增長55.31%，環(huán)比減少23.44%。公司凈利潤略超市場和我們的預期。。2017年，公司力爭實現(xiàn)營業(yè)收入420億元（合并報表），營業(yè)成本（合并報表）控制在350億元以內(nèi)。
變壓器和電線電纜業(yè)務(wù)保持平穩(wěn)，特高壓訂單釋放毛利略有提升。公司變壓器業(yè)務(wù)營收96.7億元，同比增長0.48%，毛利率25.01%，同比增加1.54個百分點，16年變壓器蟬聯(lián)2.58億kVA，15年這個數(shù)字是2.26kVA，其中沈變+衡變的凈利潤在5.2億左右。公司電線電纜業(yè)務(wù)營收54.26億元，同比增長4.87%，毛利率14.37%，同比增加2.88個百分點，其中山東+德陽電纜子公司的凈利潤在5000萬左右。一次設(shè)備整體保持平穩(wěn)，未來主要的看點在特高壓訂單的逐步釋放，國內(nèi)特高壓15-16年是招標高峰，17年集中建設(shè)期。特變16年特高壓訂單將近60億，為國內(nèi)業(yè)務(wù)提供強力支撐，毛利有望繼續(xù)提升。
新能源產(chǎn)業(yè)營收大幅增長，預計未來增速持續(xù)穩(wěn)定。新能源板塊營收102億元（含境外1.6億），同比增長15.46%，毛利率19.75%，同比增加0.79個百分點，主要增量來自于系統(tǒng)集成EPC業(yè)務(wù)。多晶硅方面公司產(chǎn)量達到2.28萬噸，實現(xiàn)超產(chǎn)，目前計劃上半年擴產(chǎn)至3萬噸。EPC確認收入的裝機有1.17GW，確認風電裝機210MW，12-16年累計確認收入的光伏和風電裝機有3.42GW和0.8GW，光伏EPC已經(jīng)做到全國第一，隨著裝機量的逐步釋放，這一塊未來每年能貢獻3-4億利潤，每年的建設(shè)容量在1.3-1.4GW。電站運營方面光伏170MW，風電350MW，光伏電站運營16年是建設(shè)期，17年初開始全年運營，裝機上風光一共超過500MW，依據(jù)限電情況的不同，每W裝機凈利潤在0.3-0.4元，利潤體量在1.5-2億元之間，未來電站運營將會有每年500MW的增量，這一塊會保持穩(wěn)定的高增長。
輸變電配套工程收工程進度確認影響營收減少，海外訂單增速超50%。輸變電成套工程.目前營收51.6億，同比下降13.38%，毛利率21.59%，同比增加1.02個百分點。報告期，公司輸變電成套工程營業(yè)收入、營業(yè)成本下滑，主要系公司原有輸變電成套項目按照工程進度本期確認收入減少及新簽訂輸變電成套項目尚未大規(guī)模開工所致。圍繞國家"一帶一路"重大戰(zhàn)略， 公司加快"走出去"步伐，國際市場簽約取得新突破，截至 2016 年末，公司國際成套系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)正在執(zhí)行尚未確認收入及待履行項目的合同金額超過 50 億美元，15年底33億美金訂單，同比增長50%。5月在北京舉辦的一帶一路峰會可能會成為重要的訂單來源，17年新增總量預計在80-100億美金，這是公司今年最值得期待的亮點。
能源板塊受宏觀經(jīng)濟影響發(fā)展緩慢，能源基地業(yè)務(wù)十三五潛力巨大。煤炭業(yè)務(wù)營收13.65億元，同比增長19.64%，毛利率31.8%，同比減少3.07個百分點。國家核準給特變電工4000萬噸煤炭，其中1000萬噸已經(jīng)建成，剩余的在十三五期間會全面達產(chǎn)，全面達產(chǎn)后煤炭收入大概能達到40個億的量級。另外，公司十三五期間火電發(fā)電裝機容量將新增203萬kW，如果按照6000小時計算，年發(fā)電量達120億度，收入也在40個億的量級。其次疆電外送項目如果推進加速，公司的收入上還會有較大的提升，向成都和華東供電，國家能源的發(fā)展戰(zhàn)略之一就是遠距離輸電，所以公司能源板塊潛力十足。
三大費用率10.48%，同比下降0.82個百分點，應收款比年初下降了5.54億，存貨比年初增長12.75億，預收款比年初增加5%。2016年公司銷售費用為19.16億元,同比增長7.37%,銷售費用率4.78%，去年同期為4.76%；發(fā)生管理費用為18.90億,同比增長4.42%,管理費用率4.71%，去年同期為4.83%；財務(wù)費用3.99億，同比減少37%，財務(wù)費用率1%，去年同期為1.70%。2016年公司應收賬款82.5億元，與年初88.04億下降5.54億；存貨114.88億元，較年初102.13億增長12.75億；預收賬款47.35億較年初45.07億增長5%?，F(xiàn)金流量方面，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額本期金額為26.39億元，去年同期為20.58億元。
盈利預測與估值：由于公司16年業(yè)績略超我們預期，我們略微上調(diào)此前的盈利預測，即公司2017-2019年的歸母利潤為25.8億元、30億元、34.4億元，EPS分別為0.798元、0.926元和1.065元，同比增長18/16/15%，目前的11.77的價格已經(jīng)接近我們前期的目標價，考慮到特變進一步做大做強新能源業(yè)務(wù),在海外輸變電工程方面積攢的經(jīng)驗和口碑將大幅受益一帶一路戰(zhàn)略推進，給予2017年18倍PE，上調(diào)目標價至15元，維持買入評級。
風險因素：海外投資不達預期、電網(wǎng)投資不達預期、光伏項目實施不達預期
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