>> 中泰證券-梅花生物（600873）農(nóng)產(chǎn)品加工：Q1業(yè)績超預期，繼續(xù)看好玉米發(fā)酵行業(yè)景氣向上-170420
| 上傳日期： |
2017/4/20 |
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pdf |
來源： |
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買入 |
作者： |
王席鑫，孫琦祥，羅雅婷 |
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加權平均ROE 為3.70%，同比增加1.07 個百分點。公司一季報業(yè)績超市場預期。
玉米產(chǎn)業(yè)鏈盈利底部向上，單季度扣非后盈利創(chuàng)新高：一季度公司盈利同比大幅改善，扣非后凈利潤不僅環(huán)比好于去年四季度水平，且已創(chuàng)下單季度新高。我們認為公司盈利能力的好轉一方面得益于產(chǎn)品價差的擴大，一季度賴氨酸均價9525.8 元/噸，同比增加10.8%，蘇氨酸均價10497.7 元/噸，同比下降9.7%，味精均價6433.4 元/噸，同比下降9.5%，雖然從價格上來看，蘇氨酸和味精價格同比出現(xiàn)小幅下滑，但是由于主要原料玉米價格同比下跌幅度更大，使得玉米產(chǎn)業(yè)鏈上各產(chǎn)品價差同比明顯好轉，其中賴氨酸價差同比擴大56.4%，蘇氨酸價差同比擴大4.5%，味精價差同比擴大13.3%。另一方面，公司采購管理流程和生產(chǎn)效率的積極優(yōu)化也降低了生產(chǎn)成本。
持續(xù)看好玉米深加工產(chǎn)業(yè)鏈景氣向上，價格和盈利有望底部逐步恢復：我們認為不同于絕大多數(shù)的化工品，玉米深加工是一條較長的產(chǎn)業(yè)鏈，里面包括味精、黃原膠、以及賴氨酸、蘇氨酸等，且產(chǎn)品規(guī)模相對都較大，因此整個玉米深加工不止是產(chǎn)品與產(chǎn)品的競爭，還是產(chǎn)業(yè)鏈和產(chǎn)業(yè)鏈的競爭。
梅花和阜豐作為產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭，也是唯一的兩家覆蓋了全部核心品種的企業(yè)。目前來看味精和黃原膠已經(jīng)進入到了寡頭格局，而氨基酸處于最后一個階段的行業(yè)整合過程?；仡櫄v史來看，當前不管是賴氨酸、蘇氨酸還是味精的價格和盈利都仍然處于底部位置。隨著行業(yè)集中度的提高，競爭者的退出，16 年味精業(yè)務已經(jīng)有了比較明顯的好轉，黃原膠上淘汰行業(yè)里面不具有成本和產(chǎn)能優(yōu)勢的中小企業(yè)也是很明確的趨勢，17-18 年我們預計味精和黃原膠還會有比較大的向上改善的空間，而氨基酸也正在形成寡頭定價的路上。
核心管理團隊更新，員工持股購買完成彰顯信心：梅花生物1 月完成換屆，包括董事長、總經(jīng)理等核心高管團隊基本上都有更新。同時1 月推出員工持股計劃（覆蓋630 人，2 億規(guī)模），并很快于1 月底購買完成，均價6.9元/股，目前價格已經(jīng)倒掛。我們認為新管理團隊下公司會有新氣象，員工持股計劃彰顯公司的信心和動力，目前公司味精及氨基酸業(yè)務處于底部向上的恢復期，寡頭定價下整體向上的空間巨大。
盈利預測與估值：我們繼續(xù)看好氨基酸及味精景氣度持續(xù)上行，梅花生物是國內(nèi)味精與氨基酸龍頭企業(yè)，行業(yè)格局向好公司盈利改善空間大，Q1扣非后單季度盈利已創(chuàng)新高，且我們判斷這一趨勢還將繼續(xù)向好！同時新產(chǎn)品普魯蘭多糖膠囊及醫(yī)用氨基酸業(yè)務快速發(fā)展中持續(xù)研發(fā)中，打開長期成長空間。管理層新鮮血液注入提升公司活力，我們預計公司17~19 年EPS 分別為0.48、0.64 和0.71 元，分別對應13.4、10.0 及9.0 倍PE，維持買入評級，目標價10 元。
風險提示：原料價格大幅波動、行業(yè)整合進程不及預期、環(huán)保政策執(zhí)行力度不及預期等
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