>> 中泰證券-長電科技（600584）半導(dǎo)體：困境反轉(zhuǎn)大勢確立，協(xié)同整合繼續(xù)深化-170419
| 上傳日期： |
2017/4/20 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
李偉 |
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報(bào)告期內(nèi)公司克服了星科金朋大客戶丟單的挑戰(zhàn)，16 年Q3 以來，星科金朋營收穩(wěn)步提升，至Q4 已接近盈虧平衡。新加坡廠的Fan-out eWLB 項(xiàng)目順利擴(kuò)產(chǎn)，訂單飽滿，成為全球封裝業(yè)亮點(diǎn)，是星科金朋17 年完成業(yè)績承諾的重要保障。我們認(rèn)為星科金朋最困難的時(shí)刻已經(jīng)過去，隨著星科金朋持續(xù)導(dǎo)入大客戶，高端產(chǎn)能利用率將穩(wěn)步回升，業(yè)績反轉(zhuǎn)大勢已成。
原長電業(yè)績持續(xù)向好，和星科金朋協(xié)同有望進(jìn)一步深化。原長電16 年凈利潤4.32 億，同比增長60%，其中長電滁州廠凈利潤1.58 億，同比增長51%；長電宿遷廠減虧5335 萬，長電先進(jìn)業(yè)績維持穩(wěn)定。我們認(rèn)為隨著原長電體系持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)能結(jié)構(gòu)并逐步消化星科金朋的高端封測技術(shù)，公司銷售體系已經(jīng)逐步具備了提供高中低全產(chǎn)品組合的能力，原長電業(yè)績有望持續(xù)穩(wěn)定增長。
推薦邏輯：國家意志推動(dòng)大陸半導(dǎo)體布局，公司作為封測龍頭率先受益。全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能大規(guī)模轉(zhuǎn)移，大陸半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)受益國家扶持，迎來黃金發(fā)展期。
國家重點(diǎn)支持龍頭企業(yè)收購國際先進(jìn)產(chǎn)能，助力公司收購全球封測龍頭星科金朋，實(shí)現(xiàn)在營收、客戶、產(chǎn)品的全面突破。15 年公司營收排名上升至全球第3，已成為全球封測行業(yè)的重要玩家。
“中芯國際+長電科技”合作步入深水區(qū)，中國最強(qiáng)半導(dǎo)體聯(lián)盟發(fā)展壯大。公司擬收購星科金朋全部股權(quán)，而中芯國際將成為公司第一大股東，兩者合作日趨緊密。①2014 年共同成立BUMPING 廠中芯長電，每月貢獻(xiàn)凈利潤近1500萬；②2015 年中芯國際助力公司收購星科金朋。未來公司有望持續(xù)受益于中芯國際及大陸地區(qū)先進(jìn)產(chǎn)能的快速擴(kuò)張，“中芯+長電”最強(qiáng)產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟協(xié)同效應(yīng)有望持續(xù)顯現(xiàn)，成為我國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的基石。
導(dǎo)入大客戶有望推動(dòng)星科金朋迎來業(yè)績反轉(zhuǎn)，高端封測產(chǎn)能擴(kuò)展帶來充分業(yè)績彈性空間。作為除臺(tái)積電外唯一具備Fan-Out 量產(chǎn)能力的公司，得益于大客戶持續(xù)導(dǎo)入，高端產(chǎn)能利用率逐步恢復(fù)，目前新加坡廠已恢復(fù)盈利，韓國廠高端SiP 產(chǎn)品線產(chǎn)能逐步開出，上海廠搬遷進(jìn)度符合預(yù)期，老客戶維護(hù)及新客戶導(dǎo)入進(jìn)展順利，逐步走出虧損，中長期業(yè)績無憂。
長電中國景氣度超預(yù)期，增長勢頭強(qiáng)勁。長電及子公司覆蓋封測高中低端產(chǎn)能，2016 年景氣度全面超預(yù)期，充沛訂單驅(qū)動(dòng)業(yè)績?cè)鲩L：先進(jìn)產(chǎn)能開滿，先進(jìn)封測市場需求旺盛。作為先進(jìn)封裝基礎(chǔ)的WLCSP 月產(chǎn)5.5 億顆，BUMPING 月產(chǎn)能達(dá)14 萬片，推動(dòng)本部凈利潤超2000 萬元/月；滁州、宿遷廠承接星科金朋上海廠搬遷中部分焊線封裝生產(chǎn)設(shè)備，產(chǎn)能配置高效，目前滁州廠每月貢獻(xiàn)1300-1500 萬利潤，宿遷即將扭虧為盈。
投資建議： 我們預(yù)計(jì)公司2017/18/19 年歸屬于母公司凈利潤為7.18/11.82/16.62 億元，對(duì)應(yīng)EPS 為0.69/1.14/1.60 元，在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略高度被不斷提升的大背景下，公司兼具稀缺性和成長性，給予17 年40 倍PE，目標(biāo)價(jià)27.6 元，同時(shí)考慮到中芯國際17.61 元/股的認(rèn)購價(jià)具有較強(qiáng)的安全邊際，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：星科金朋整合不及預(yù)期；SiP 生產(chǎn)線產(chǎn)能利用率不及預(yù)期；上海廠搬遷進(jìn)度低于預(yù)期。
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