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17Q1 公司實(shí)現(xiàn)收入4.27 億元，同比增長(zhǎng)0.04%，低于市場(chǎng)預(yù)期。分產(chǎn)品來(lái)看，中高檔酒收入為3.36 億元,同比增長(zhǎng)6.29%，低檔酒收入為0.35 億元，同比下降42.46%；分渠道來(lái)看，客戶(hù)代理（經(jīng)銷(xiāo)）收入為3.70 億元，同比下降1.73%，電商渠道收入為96.01 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)37.77%。17Q1 公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.41 億元，同比增長(zhǎng)235.47%；利潤(rùn)增速快于收入增速的主要原因在于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化后中高檔酒占比大幅提升。17Q1 預(yù)收賬款為2.10 億元，同比下降1.41%，環(huán)比增長(zhǎng)6.06%。
    毛利率大幅提升，費(fèi)用率明顯上移。17Q1 公司毛利率為64.97%，同比提高18.50pct，主要得益于以舍得系列為代表的中高檔酒增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)快速升級(jí)。17Q1 公司期間費(fèi)用率銷(xiāo)售費(fèi)用率為38.43%，同比提高7.55pct；其中銷(xiāo)售費(fèi)用率為27.90%，同比提高10.16pct，主要是新品市場(chǎng)投入加大和銷(xiāo)售人員增加所致；管理費(fèi)用率為10.44%，同比下降1.55pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.99%，同比下降1.06pct。17Q1 公司凈利率為9.58%，同比提高6.72pct；17Q1 公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為0.97 億元，同比增長(zhǎng)59.02%，現(xiàn)金流大幅好轉(zhuǎn)。
    產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，渠道趨于精細(xì)化運(yùn)作，全年收入增速料將穩(wěn)步上行。
    目前公司產(chǎn)品線(xiàn)逐漸清晰，大單品策略提上日程，品味舍得定位次高端市場(chǎng)，沱牌主打大眾酒市場(chǎng)；渠道細(xì)分到區(qū)縣進(jìn)行精細(xì)化操作，核心銷(xiāo)售人員基本到位，分渠道招商工作加速推進(jìn)。春糖會(huì)營(yíng)銷(xiāo)投入力度明顯加大，關(guān)注度大幅提升，渠道反饋沱牌和舍得系列經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量實(shí)現(xiàn)近翻倍增長(zhǎng)。
    目前新管理層和營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)進(jìn)展順利，考慮去年下半年低基數(shù)影響，全年收入增速料將上行。
    營(yíng)銷(xiāo)改善初顯成效，未來(lái)2-3 年公司盈利能力有望大幅提升。自2016 年天洋入主沱牌后，民營(yíng)體制優(yōu)勢(shì)脫穎而出，營(yíng)銷(xiāo)改革效果持續(xù)顯現(xiàn)，特別是利潤(rùn)端得到有效釋放。我們認(rèn)為天洋致力于中長(zhǎng)期做好沱牌舍得名酒品牌來(lái)兌現(xiàn)承諾，經(jīng)過(guò)一年多調(diào)整公司的品牌戰(zhàn)略和渠道部署基本到位，進(jìn)入發(fā)力階段，未來(lái)2-3 年中高檔酒有望步入放量期，對(duì)應(yīng)盈利能力大幅提升將帶來(lái)充足利潤(rùn)彈性。
    投資建議：上調(diào)目標(biāo)價(jià)至 33.2 元，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)?；诠居芰γ黠@提升，我們上調(diào)利潤(rùn)預(yù)測(cè)，2018 年考慮定增對(duì)每股收益攤薄影響，預(yù)計(jì) 2017-19 年 公 司 收 入 17.76/22.39/27.24 億 元 ， 同 比 增 長(zhǎng)21.53%/26.05%/21.66%； 實(shí) 現(xiàn) 凈 利 潤(rùn) 1.82/3.36/4.71 億 元 ，同 比 增 長(zhǎng)127.09%/84.41%/40.28%，對(duì)應(yīng) EPS 分別為 0.54/0.83/1.16 元。我們看好未來(lái)2-3年公司盈利能力提升釋放充足利潤(rùn)彈性，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至33.2元，對(duì)應(yīng) 2018 年 40XPE。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：三公消費(fèi)限制力度加大、中高檔酒增長(zhǎng)不及預(yù)期、定增攤薄。