>> 平安證券-通威股份（600438）多晶硅量價齊升帶動業(yè)績高增長-170425
| 上傳日期： |
2017/4/25 |
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作者： |
朱棟 |
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公司公布2017 年一季報，實現(xiàn)營收42.1億元，同比增長44.5%，歸母凈利潤2.66 億元，同比增長91.6%，毛利率達19.24%，業(yè)績超出市場預期。分業(yè)務板塊來看，我們整體判斷多晶硅量價齊升實現(xiàn)大幅增長，電池片受行業(yè)波動影響盈利下滑但好于預期，農(nóng)業(yè)板塊平穩(wěn)向好，業(yè)績增量主要來自多晶硅業(yè)務。
量價齊升，永祥多晶硅顯超強盈利能力。根據(jù)公司披露數(shù)據(jù)，2017 年一季度多晶硅月均產(chǎn)量突破1300 噸，考慮公司多晶硅基本滿產(chǎn)滿銷，一季度銷量估計在4000 噸左右，而2016 年上半年總的銷量僅5800 噸，月均銷量增長明顯。價格方面，2016 年全年多晶硅銷售均價12.78 萬元/噸，但事季度和四季度是價格高點，一季度相對偏低，2017 年一季度多晶硅料價格延續(xù)了去年四季度的強勢，我們判斷2017 年一季度的硅料價格同比有5%~10%的增長。盈利水平方面，預計一季度永祥多晶硅貢獻的凈利潤接近2 億元，基本接近去年全年水平；攤到每噸的凈利潤約5 萬元，相對于2016 年全年每噸2 萬元左右的凈利潤水平大幅增長，我們判斷這一方面得益于技術(shù)工藝改進、產(chǎn)量提升攤薄成本帶動成本快速下降，另一方面多晶硅循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈中的PVC、燒堿、水泥等副產(chǎn)品的效益也在提升。
多晶硅產(chǎn)能將持續(xù)提升，競爭優(yōu)勢有望繼續(xù)擴大。從多晶硅價格行情來看，一季度末硅料價格一度下滑至10.5 萬元/噸的水平，近期企穩(wěn)回升，考慮到630 節(jié)點即將到來，預計事季度價格將穩(wěn)步回升。按照公司計劃，“生產(chǎn)系統(tǒng)填平補齊節(jié)能升級技改項目”有望在今年6 月份竣工，屆時產(chǎn)能將提升至2 萬噸/年，后續(xù)公司將攜手下游優(yōu)質(zhì)客戶隆基股份新建2.5 噸/年的高品質(zhì)多晶硅產(chǎn)能，到2018 年下半年產(chǎn)能將達4.5 萬噸/年，產(chǎn)能提升的同時成本進一步下降、競爭力進一步提升。
電池片不懼行業(yè)波動，盈利有所下滑但好于預期。2016 年一季度合肥通威凈利潤1.47 億元，估計17 年一季度凈利潤1 億元左右，同比有所下滑，考慮到一季度國內(nèi)主流多晶電池片價格由去年同期的2.5 元/片左右大幅下降至1.7 元/片以下，公司電池片的盈利水平超出我們預期。我們判斷一方面因為成本也在快速下降，目前公司多晶電池生產(chǎn)成本已降至1.2 元/W 以下，其中加工成本降至0.3元/W 左右，另一方面去年年底1GW 單晶電池生產(chǎn)線投產(chǎn)，按照一季度市場行情單晶產(chǎn)品盈利水平可能相對較好。截至2016 年底公司已形成2.4GW 多晶電池片產(chǎn)能和1GW 單晶電池片產(chǎn)能，隨著募投項目及雙流單晶項目推進，到2017 年底產(chǎn)能規(guī)模有望接近8GW，同時合肥通威承諾2017 年扣非后凈利潤不低于6.08 億元，如若完成，同比將有36.6%以上的增長。
存貨大幅增長，應收賬款控制較好。一季度末公司存貨約23 億元，較年初增長66.4%，我們判斷多晶硅因滿產(chǎn)滿銷存貨較少，主要存貨增長應來自電池片，估計公司大幅備貨以應對事季度可能出現(xiàn)光伏搶裝行情。應收賬款6.98 億元，在收入規(guī)模大幅增長的同時維持在相對較低的水平，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額2.37 億元，經(jīng)營狀況良好。
投資建議。公司目前處于依托光伏制造成本和品質(zhì)優(yōu)勢進行擴張的階段，“漁光一體”光伏運營模式也具有較大潛力，前景較好。暫維持2017~2018 年EPS 0.34、0.47 元的盈利預測，對應PE 18.7、13.8 倍，維持“推薦”評級。
風險提示。光伏裝機低于預期；光伏電池片及多晶硅料價格下滑幅度超出預期。
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