>> 西南證券-福耀玻璃（600660）量價齊升，大象起舞-170427
| 上傳日期： |
2017/4/27 |
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作者： |
高翔 |
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我們對每日人民幣兌美元中間價取平均值，1Q15 為6.138 元、4Q15 為6.392 元、1Q16 為6.529 元（環(huán)比+2.1%）、4Q16 為6.842 元、1Q17 為6.886 元（環(huán)比+0.64%），因此我們預(yù)計17 年一季度公司匯兌收益明顯減少，假設(shè)按照公司持有8 億美元資產(chǎn)不變來計算，1Q16 預(yù)計匯兌收益有1 億元，1Q17 預(yù)計3500 萬元，同比減少6500 萬元，簡單剔除兩個報告期的匯兌收益（不考慮所得稅），計算1Q17 年業(yè)績增速達(dá)36%。
量價齊升貢獻(xiàn)收入業(yè)績增速。公司17Q1 收入增速17.7%，同比增加7pp，歸母凈利潤增速18.8%，同比增加18pp，結(jié)合匯兌收益貢獻(xiàn)明顯減少，因此實際歸母凈利潤增速更高。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，一季度國內(nèi)累計產(chǎn)量增速8%左右，北美累計產(chǎn)量增速1.5%，公司收入、業(yè)績增速遠(yuǎn)高于行業(yè)增速，預(yù)計市場份額提升的同時，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上移推動ASP 進(jìn)一步上升（16 年ASP 提升6.7%）。毛利率44.15%（-0.02pp），凈利率16.49%（+0.16pp），攤薄ROE 為3.7%（+0.27pp），整體經(jīng)營持續(xù)優(yōu)異。
契合國家中長期規(guī)劃，借力政策東風(fēng)順勢而起。17 年4 月25 日，工信部、發(fā)改委、科技部聯(lián)合印發(fā)《汽車產(chǎn)業(yè)中長期發(fā)展規(guī)劃》的通知，通知指出到2020年，形成若干家超過1000 億規(guī)模的汽車零部件企業(yè)集團(tuán)，在部分關(guān)鍵核心技術(shù)領(lǐng)域具備較強的國際競爭優(yōu)勢；到2025 年，形成若干家進(jìn)入全球前十的汽車零部件企業(yè)集團(tuán)。福耀玻璃作為汽車零部件A 股大藍(lán)籌與全球汽車玻璃巨頭，有望借力政策東風(fēng)順勢而起，迎來發(fā)展新紀(jì)元。
核心邏輯：1）公司國內(nèi)市占率55%（按收入規(guī)模、前后裝整體計算），全球市占率18%，海外市場相對國內(nèi)具備更為廣闊的提升空間，未來有望憑借突出的競爭優(yōu)勢復(fù)制國內(nèi)市占率高歌猛進(jìn)之路；2）預(yù)計2017 年高附加值產(chǎn)品占比提升，助推汽玻業(yè)務(wù)量價齊升，純堿、天然氣等成本有望下探，公司毛利率提升可期；3）國內(nèi)市場內(nèi)生增長+海外市場扭虧為盈，貢獻(xiàn)較大業(yè)績彈性；4）還富于股民，分紅穩(wěn)定股息高。
盈利預(yù)測與投資建議?；谌嗣駧艆R率相對穩(wěn)定，我們剔除大部分匯兌收益貢獻(xiàn)，因此調(diào)整盈利預(yù)測，預(yù)計2017-2019 年EPS 分別為1.48 元（1.52 元）、1.71 元（1.76 元）、1.99 元（2.03 元），考慮到福耀玻璃系全球汽車玻璃行業(yè)五大巨頭中最具成長潛力股，海外市場市占率提升可期，產(chǎn)品量價齊升邏輯長期存在，給予17 年20 倍估值，對應(yīng)目標(biāo)價29.6 元/股，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：原材料價格上漲及匯率波動或帶來風(fēng)險、海外產(chǎn)能釋放或不達(dá)預(yù)期。
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