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公司堅(jiān)持轉(zhuǎn)型、升級(jí)、全球化方向，盈利能力有望持續(xù)提升。
    2016Q4 業(yè)績超預(yù)期，2017Q1 收入保持高增長
    并表GEA顯著增厚業(yè)績。青島海爾2016Q4實(shí)現(xiàn)收入348 億元，YoY+85%，歸母凈利12 億元，YoY+70%；2017 Q1 收入377 億元，YoY+70%；歸母凈利17 億元，YoY+9%。收入增速屢超預(yù)期，一方面是因GEA Q4/Q1 貢獻(xiàn)收入115/105 億元，占當(dāng)期總收入33%/28%；貢獻(xiàn)歸母凈利潤約1.2/4.7億元，占當(dāng)期總利潤的10%/27%。另一方面，公司白電業(yè)務(wù)快速增長，不含GEA 的公司原業(yè)務(wù)Q1 收入YoY+23%。2017Q1 業(yè)績?cè)鏊俚陀谑杖耄饕且驗(yàn)?016Q1 青島銀行會(huì)計(jì)核算方法變更，由此增加上年同期凈利潤1.7 億元，抬高了基數(shù)；公司2017Q1 扣非凈利14.6 億元，YoY+70%。
    產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)與市場運(yùn)營效率提升助推盈利
    青島海爾經(jīng)營利潤率穩(wěn)中有升。2016 Q4 公司毛利率 36%，同比提升8pct，凈利率受并購費(fèi)用影響小幅下滑0.1pct；2017Q1 單季毛利率環(huán)比下降5.7pct，但凈利率環(huán)比提高0.6pct，主要是因?yàn)殇N售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率分別比2016Q4 下降5pct/0.7pct。青島海爾與GEA 在采購、研發(fā)、供應(yīng)鏈、渠道協(xié)同工作推進(jìn)順利，初步發(fā)揮全球協(xié)同效應(yīng)。
    空調(diào)增速超預(yù)期，冰洗零售價(jià)漲幅領(lǐng)先
    青島海爾2017Q1 白電業(yè)務(wù)收入YoY+25%，其中空調(diào)/冰箱冷柜/洗衣機(jī)/廚衛(wèi)收入YoY+52%/+17%/+20%/+20%。受益于空調(diào)行業(yè)補(bǔ)庫存行情，2017Q1 海爾空調(diào)收入增速超預(yù)期。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2017Q1 我國空調(diào)總銷量/ 內(nèi)銷量YoY+33%+62% ， 同期海爾空調(diào)總銷量/ 內(nèi)銷量YoY+51%/+75%，高于行業(yè)增速。據(jù)中怡康渠道監(jiān)測數(shù)據(jù)，2017Q1，海爾冰箱零售量YoY-4%，高于行業(yè)整體5pct；洗衣機(jī)零售量YoY-13%，低于行業(yè)整體2pct。冰箱/洗衣機(jī)零售均價(jià)YoY+11%/+16%，領(lǐng)漲行業(yè)。我們認(rèn)為這與公司的產(chǎn)品定位高端有關(guān)，有助公司盈利回升。
    全球白電龍頭，維持“買入”評(píng)級(jí)
    青島海爾積極把握消費(fèi)升級(jí)趨勢、抓住全球并購機(jī)會(huì)，推進(jìn)品牌高端化與全球化布局、踐行人單合一雙贏模式，保持并擴(kuò)大了全球市場的領(lǐng)先優(yōu)勢。收購GEA 顯著增厚了公司業(yè)績，并能在未來全球協(xié)同中發(fā)揮重要作用。預(yù)計(jì)公司2017~2019 年EPS1.00/1.23/1.47 元，參考可比公司，按2017 年盈利預(yù)測，給予公司14~16 倍PE 估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)14.0~16.0 元。重申“買入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅上漲，海外市場運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)。