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潤(rùn)達(dá)醫(yī)療不僅是國(guó)內(nèi)知名的醫(yī)學(xué)實(shí)驗(yàn)室綜合服務(wù)供應(yīng)商，而且產(chǎn)品方面在分子診斷、POCT、化學(xué)發(fā)光免疫診斷等領(lǐng)域也進(jìn)行了布局。瑞萊生物是國(guó)內(nèi)主要的POCT 產(chǎn)品供應(yīng)商之一，擁有熒光檢測(cè)和膠體金免疫檢測(cè)兩大檢測(cè)系統(tǒng)產(chǎn)品，已上市的POCT 產(chǎn)品包括心臟標(biāo)志物檢測(cè)試劑，急性腎損傷和感染及炎癥檢測(cè)試劑以及配套的POCT診斷儀器，在產(chǎn)品端和渠道端均有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。收購(gòu)?fù)瓿珊螅B同潤(rùn)達(dá)醫(yī)療代理的RBM 公司進(jìn)口產(chǎn)品，覆蓋了從高端到低端POCT產(chǎn)品線，構(gòu)建了上市公司自主POCT 產(chǎn)品完整解決方案，極大豐富了公司IVD 產(chǎn)品的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，提升了公司的盈利能力和綜合競(jìng)爭(zhēng)力。
    ■收購(gòu)對(duì)價(jià)相對(duì)合理，收購(gòu)?fù)瓿珊笕鹑R生物原大股東Fantasy Art（實(shí)際為云峰基金）將成為潤(rùn)達(dá)醫(yī)療持股7.68%重要股東，利益與上市公司高度一致。按照Fantasy Art 承諾，瑞萊生物2017-2019 扣非歸母凈利潤(rùn)分別不低于5,600 萬(wàn)、7,500 萬(wàn)、9,000 萬(wàn)，增速分別為46%、34%和20%，收購(gòu)對(duì)價(jià)11.79 億對(duì)應(yīng)2017 年和2018 年的估值分別為21X、15.7X，瑞萊生物在A 股的可比標(biāo)的萬(wàn)孚生物按照wind 一致預(yù)期對(duì)應(yīng)2017 年估值為67X，考慮到產(chǎn)品規(guī)模、成長(zhǎng)性、競(jìng)爭(zhēng)壁壘，我們認(rèn)為公司收購(gòu)對(duì)價(jià)較為合理。本次收購(gòu)對(duì)價(jià)中9.46 億元為股權(quán)支付，收購(gòu)?fù)瓿珊?，瑞萊生物原大股東（實(shí)際為云鋒基金）將持有上市公司7.68%股權(quán)，利益與上市公司高度一致。云鋒基金最終持股人為虞鋒和馬云，產(chǎn)業(yè)資源豐富。
    ■我們看好公司集成供應(yīng)商業(yè)模式順應(yīng)新醫(yī)改趨勢(shì)，內(nèi)生增長(zhǎng)強(qiáng)勁、外延并購(gòu)預(yù)期較強(qiáng)，預(yù)計(jì)未來(lái)三年凈利潤(rùn)復(fù)合增速超55%。公司集成供應(yīng)商業(yè)模式主要通過(guò)給醫(yī)院讓利（公司通常降價(jià)10%左右整體打包供應(yīng)檢驗(yàn)科全部所需試劑）、給醫(yī)院檢驗(yàn)科提供優(yōu)質(zhì)的專業(yè)化增值服務(wù)換取醫(yī)院檢驗(yàn)科診斷產(chǎn)品未來(lái)5-8 年獨(dú)家供應(yīng)權(quán)，該模式能夠有效幫助醫(yī)院檢驗(yàn)科降本增效，非常契合新醫(yī)改背景下醫(yī)院的實(shí)際訴求，實(shí)現(xiàn)大發(fā)展正當(dāng)其時(shí)。而收購(gòu)?fù)鈪^(qū)域經(jīng)銷商，標(biāo)志著公司將可以借助其區(qū)域資源實(shí)現(xiàn)集成供應(yīng)商業(yè)模式的異地?cái)U(kuò)張。我們預(yù)計(jì)，受益于公司內(nèi)生優(yōu)秀的成長(zhǎng)性以及外延并購(gòu)，未來(lái)三年凈利潤(rùn)復(fù)合增速超55%。
    ■投資建議：買入-A投資評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)40元。暫不考慮瑞萊生物并表和本次增發(fā)股本攤薄，我們預(yù)計(jì)公司2017年-2019年凈利潤(rùn)分別為2.14 億元、3.22 億元、4.32 億元，同比增速分別為84%、50%、34%，對(duì)應(yīng)公司EPS 分別為0.66 億、1.00 元、1.34元，對(duì)應(yīng)2017-2019年市盈率分別為49X、32X、24X。考慮瑞萊生物并表和股本攤?。ㄅ涮兹谫Y暫不考慮），2017-2019年凈利潤(rùn)分別為2.7億、3.97億、5.22億，對(duì)應(yīng)2017-2019年市盈率分別為42X、29X、22X。鑒于公司成長(zhǎng)性良好、業(yè)務(wù)模式獨(dú)特，給予買入-A 的投資評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為40 元，對(duì)應(yīng)2017 年60 倍動(dòng)態(tài)市盈率。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：集成模式合作醫(yī)院拓展進(jìn)度不達(dá)預(yù)期；外延并購(gòu)進(jìn)度及整合不及預(yù)期。