>> 中原證券-巨化股份（600160）制冷劑景氣有望持續(xù)提升，推動公司業(yè)績增長-170509
| 上傳日期： |
2017/5/10 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
顧敏豪 |
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未來制冷劑需求有望在空調(diào)、汽車等領(lǐng)域帶動下保持快速增長，環(huán)保監(jiān)管則將長期約束制冷劑行業(yè)開工水平，保障制冷劑行業(yè)景氣保持在較高水平，推動公司業(yè)績的大幅增長。公司積極開發(fā)高端含氟聚合物、含氟精細(xì)化學(xué)品以及電子濕化學(xué)品等高附加值產(chǎn)品，產(chǎn)品儲備豐富。這些領(lǐng)域市場空間前景較好，進(jìn)口替代空間廣闊，有望成為公司未來的業(yè)績增長點。預(yù)計公司2017、2018年EPS分別為0.84元和1.14元，以5月8日收盤價13.89元計算，對應(yīng)PE分別為16.59倍和12.16倍?？紤]到公司業(yè)績的巨大彈性，上調(diào)為 “買入”的投資評級。
事件:
近期我們實地調(diào)研了巨化股份（600160），就公司業(yè)務(wù)狀況進(jìn)行了溝通和交流。
點評:
制冷劑價格大幅上漲，行業(yè)景氣有望反轉(zhuǎn)。公司是我國氟化工領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，其中制冷劑是公司主要的收入和利潤來源。2017年2月以來，制冷劑價格大幅上漲，行業(yè)景氣大幅提升。根據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，2月初以來，R22價格從9800元/噸上漲至15500元/噸，漲幅58.16%，R134a價格從20000元/噸上漲至31000元/噸，漲幅55%。R125從23500元/噸上漲至5.5萬元/噸，漲幅134%。R32從12750元/噸上漲至33000元/噸，漲幅159%。受益于產(chǎn)品價格的上漲，公司一季度業(yè)績大幅增長，一季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入29.21億元，同比增長22.60%，歸屬于上市公司股東的凈利潤1.84億元，同比增長634.76%。
環(huán)保約束是此輪制冷劑上漲的主因。此輪制冷劑價格上漲，環(huán)保收緊導(dǎo)致制冷劑開工受限，供需失衡是主要因素。環(huán)保約束主要體現(xiàn)在兩方面，一方面是環(huán)保收緊導(dǎo)致原材料氫氟酸供應(yīng)不足，價格上漲。氫氟酸屬于?；?，其生產(chǎn)工藝對環(huán)保、安全等要求很高。2016年以來各地環(huán)保執(zhí)法力度明顯加強(qiáng)，開工受限推動氫氟酸價格大幅上漲。此外氫氟酸的關(guān)鍵原材料螢石同樣由于環(huán)保因素開工不足，進(jìn)一步推動了氫氟酸價格的上漲。另一方面，制冷劑生產(chǎn)過程中副產(chǎn)約大量含氟鹽酸。副產(chǎn)鹽酸處理難度大，通常作為低端鹽酸賣給下游企業(yè)消化。受環(huán)保監(jiān)管力度加強(qiáng)以及供給側(cè)改革等因素影響，下游企業(yè)同樣開工不足導(dǎo)致副產(chǎn)鹽酸脹庫，企業(yè)開工受限導(dǎo)致供應(yīng)不足?？傮w看環(huán)保因素是此輪制冷劑價格上漲的主要因素。
需求增速有望提升。制冷劑主要用于空調(diào)、冰箱與汽車的生產(chǎn)與維修領(lǐng)域。空調(diào)、冰箱作為新房裝修標(biāo)配，其需求通常滯后房地產(chǎn)銷售6-12個月的周期。2016年以來，我國房地產(chǎn)銷售保持快速增長態(tài)勢，全年銷量增速22.5%，有望拉動今年空調(diào)與冰箱需求。今年1季度我國空調(diào)產(chǎn)量增速17.8%， 冰箱產(chǎn)量增速16.3%，隨著需求旺季來臨，未來增速有望進(jìn)一步提升，從而帶動制冷劑需求。此外受家電下鄉(xiāng)政策推動，2010-2012年我國空調(diào)、冰箱銷量大幅增長。通?？照{(diào)、冰箱銷售5年后進(jìn)入維修替換制冷劑階段，從而保障制冷劑維修市場的增長。從汽車方面看，今年一季度我國汽車產(chǎn)量增速7.99%，增速較去年同期略有提升。因此總體預(yù)計制冷劑需求增速有望提升。
行業(yè)景氣有望持續(xù)，推動公司業(yè)績增長。隨著行業(yè)供需收緊，制冷劑價格快速上漲，景氣大幅提升。未來行業(yè)供需緊張的態(tài)勢有望延續(xù)，一方面長期停產(chǎn)裝置復(fù)產(chǎn)難度較大，另一方面目前的供需矛盾在于氫氟酸供給不足和副產(chǎn)鹽酸處理問題，因而短期內(nèi)行業(yè)產(chǎn)能大幅擴(kuò)張的可能性不大。從制冷劑漲價對下游的影響來看，制冷劑在空調(diào)、汽車的成本占比中較低。以目前的價格測算，每臺空調(diào)中制冷劑成本約60元，每輛汽車制冷劑成本約16元。因而下游企業(yè)對制冷劑漲價的承受力較強(qiáng)。在供需偏緊的態(tài)勢下，制冷劑行業(yè)景氣有望延續(xù)，推動公司業(yè)績增長。
含氟聚合物與精細(xì)化學(xué)品空間廣闊。從長期來看，產(chǎn)業(yè)升級，發(fā)展高附加值產(chǎn)品是氟化工產(chǎn)業(yè)未來的發(fā)展方向。公司積極開發(fā)高端含氟聚合物、含氟精細(xì)化學(xué)品以及電子濕化學(xué)品等高附加值產(chǎn)品，產(chǎn)品儲備豐富。公司2016年非公開發(fā)行項目包括三代發(fā)泡劑替代品（10kt/a HFC-245fa）、含氟功能材料（23.5kt/a含氟新材料和10kt/a PVDF）、PVDC高性能阻隔材料（100kt/a）、電子化學(xué)品（高純電子氣體項目、含氟特種氣體項目）等。隨著這些項目的投產(chǎn)，公司在高端氟化工新材料、電子化學(xué)品等領(lǐng)域的競爭力將大幅提升，為公司培育長期的業(yè)績增長點。
盈利預(yù)測和投資建議：預(yù)計公司2017、2018年EPS分別為0.84元和1.14元，以5月8日收盤價13.89元計算，對應(yīng)PE分別為16.59倍和12.16倍。考慮到公司業(yè)績的巨大彈性，上調(diào)為 “買入”的投資評級。
風(fēng)險提示：環(huán)保力度低于預(yù)期、新項目進(jìn)展低于預(yù)期。
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