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    肉制品成本變化來自于雞價與豬肉共振：豬肉與雞肉存在替代關系，公司根據二者差價來調配使用比例：考慮成本收益情況，二者價差擴大時，雞肉占比將提升；考慮產品品質，價差縮小時，豬肉占比將提升。展望17年，引種量持續(xù)下行，供給收縮背景下，預計雞肉價格可能同比+5%。生豬存欄企穩(wěn)豬價進入下降通道，預計豬價下降15%-20%，利于利潤率回升。由于豬價跌、雞價可能上漲，豬肉使用占比有望提升，綜合考慮，預計17年肉制品毛利率提升約1.7pct，豬價下跌已成定局，具體毛利率變化需要緊跟雞價走勢。
    中美豬肉價差約50%，長期存在，進口肉增加提升盈利能力。美國生豬集約化養(yǎng)殖+飼料成本極低，導致中美豬肉長期存在價差（進口肉含稅價格約為國內50%），價差拉大時傾向于增加進口數量。限制進口肉高增長壁壘在于檢疫檢驗冷庫容量以及美國無瘦肉精豬肉產能有限。雙匯進口肉部分用于肉制品生產，利潤表現(xiàn)為成本的抵減；其余外銷，利潤表現(xiàn)為進口成本與國內豬價之間價差。預計17年進口肉數量同比增30%達40萬噸，將提升公司盈利能力。
    原料肉庫存將產生減緩肉價波動與時滯兩大影響。公司可通過肉價上漲時使用低價庫存肉（庫存減少）；肉價下跌時補充低價庫存（庫存增加），來減緩肉價上漲的負面影響。因此庫存的影響在于：一是減緩肉價上漲幅度；二是使得毛利率對原料肉價格的變化有一個季度的滯后。
    盈利預測與投資建議：展望17年，肉制品銷量低個位數增長，豬價大概率下行推動利潤率回升，但雞價可能的上行將抑制肉制品毛利率過快上漲。中美豬肉價差長期存在，進口肉增加將提升利潤水平。預計17-19年EPS分別為1.43、1.57、1.70元，同比增7%、10%、8%，最新PE為17、15、14倍。近期股價上漲較多，可能是由于雙匯二季度具有合理預期，且被納入MSCI指數，帶來估值修復?？紤]到雙匯龍頭地位突出，估值低，股息收益率高，維持“買入”評級。
    風險提示：食品安全風險，豬價下跌和產品升級不達預期。