>> 招商證券-恒逸石化（000703）Q2業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期，PTA探底回升-170706
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2017/7/7 |
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作者： |
王強(qiáng) |
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業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期。
評(píng)論：
1、一季度業(yè)績(jī)超預(yù)期，二季度環(huán)比有所下降
公司17 年Q1 公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.5 億元，從業(yè)績(jī)預(yù)告來(lái)看，Q2 單季實(shí)現(xiàn)凈利3-4 億元，環(huán)比出現(xiàn)比較明顯的下滑。我們估計(jì)二季度單季浙商銀行貢獻(xiàn)1 億元以上的投資收益，己內(nèi)酰胺利潤(rùn)基本持平，滌綸長(zhǎng)絲和PTA 合計(jì)貢獻(xiàn)約2 億元業(yè)績(jī)，其中滌綸長(zhǎng)絲貢獻(xiàn)絕大部分。相比一季度，己內(nèi)酰胺的盈利貢獻(xiàn)回撤比較明顯，是主要的邊際變量。
進(jìn)入二季度以來(lái)，受一季度提前透支需求，春節(jié)后庫(kù)存累積的影響，主要石化產(chǎn)品的價(jià)差均出現(xiàn)了不同程度的下降。我們監(jiān)測(cè)的4-6 月PTA 價(jià)差（盤面加工費(fèi)）為291 元、307 元和447 元/噸，季度平均為348 元/噸，環(huán)比下降約130 元。但值得一提的是，滌綸長(zhǎng)絲整體表現(xiàn)出明顯的淡季不淡的特征，POY、FDY150D、DTY 的Q2 平均價(jià)差分別為1258 元、1632 元和2682 元/噸，環(huán)比基本持平并有小幅增長(zhǎng)。
2、二季度PTA 整體開工下降，當(dāng)前庫(kù)存低位，具備拉漲可能
進(jìn)入二季度以來(lái)，受高庫(kù)存和裝置密集檢修等因素影響，國(guó)內(nèi)PTA 整體開工率持續(xù)下降，意圖消化社會(huì)庫(kù)存。以名義產(chǎn)能計(jì)算，4-6 月平均開工率70.7%，70.0%和68.3%，以有效產(chǎn)能計(jì)算，開工率分別為93%、92%和89%，較一季度的開工水平明顯下降。
當(dāng)前持續(xù)減產(chǎn)已經(jīng)取得了比較明顯的成效，據(jù)中纖網(wǎng)數(shù)據(jù)過去三個(gè)月PTA 累計(jì)去庫(kù)存50 萬(wàn)噸，流通環(huán)節(jié)庫(kù)存不足150 萬(wàn)噸，差不多是聚酯工廠2 周的用量。
新增產(chǎn)能方面，2017 年P(guān)TA 行業(yè)計(jì)劃新增產(chǎn)能僅有桐昆嘉興石化的220 萬(wàn)噸項(xiàng)目。然而，對(duì)行業(yè)供需沖擊更大的是幾套計(jì)劃復(fù)產(chǎn)的產(chǎn)能，蓬威90 萬(wàn)噸已經(jīng)復(fù)產(chǎn)，遠(yuǎn)東石化140 萬(wàn)噸可能在年內(nèi)復(fù)產(chǎn)。翔鷺石化450 萬(wàn)噸和四川晟達(dá)110 萬(wàn)噸產(chǎn)能基本無(wú)望年內(nèi)重啟。由于嘉興石化預(yù)計(jì)在今年四季度投產(chǎn)，加之下游長(zhǎng)絲開工率較高，備貨周期提前；PX 下半年新投產(chǎn)項(xiàng)目較多，供給偏松。因此三季度PTA 的基本面總體利好，有進(jìn)一步拉漲的可能性。
3、長(zhǎng)絲盈利良好，淡季不淡，外延并購(gòu)值得關(guān)注
進(jìn)入4 月，長(zhǎng)絲受節(jié)后需求沒有跟上，庫(kù)存水平快速拉高的影響，價(jià)格有所回落，雖然隨后庫(kù)存水平有所下降，但整體保持在較中樞位置偏高的水平。但進(jìn)入5 月下旬-6 月份，庫(kù)存消化速度明顯加快，已經(jīng)回歸至平均偏低的水平。一方面下游織機(jī)開工處于高位；一方面受下游環(huán)保政策的影響，市場(chǎng)普遍預(yù)期行業(yè)將集中淘汰落后織機(jī)產(chǎn)能，擔(dān)憂貨源緊缺，家紡行業(yè)和秋冬季服裝面料開始提前備貨；再一方面，長(zhǎng)絲行業(yè)的協(xié)調(diào)機(jī)制也起到了比較明顯的作用。幾方面因素疊加，導(dǎo)致長(zhǎng)絲淡季不淡，尤其是FDY 細(xì)旦絲供不應(yīng)求，價(jià)格拉升很快。
恒逸石化的長(zhǎng)絲產(chǎn)能為170 萬(wàn)噸，按照價(jià)差估算，二季度噸產(chǎn)品凈利在400 元左右，估計(jì)能夠貢獻(xiàn)1.6-1.8 億元業(yè)績(jī)。
應(yīng)該注意到，在剝離長(zhǎng)期虧損的上海恒逸聚酯后，上市公司減少了約110 萬(wàn)噸聚酯滌綸配套產(chǎn)能。目前公司聚合能力和聚酯纖維產(chǎn)能分別為240 萬(wàn)噸和170 萬(wàn)噸。與612 萬(wàn)噸的PTA 權(quán)益產(chǎn)能相比，下游能力明顯不足。
公司已經(jīng)公告，控股股東恒逸集團(tuán)與浙銀伯樂合作成立并購(gòu)基金，并購(gòu)基金規(guī)模約50億元，恒逸集團(tuán)作為有限合伙人，出資比例不超過35%。資金將用于投資、并購(gòu)、整合產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目，并對(duì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目進(jìn)行改造、提升和培育管理。
公開信息顯示，并購(gòu)基金控制的杭州逸暻化纖已于3 月初通過司法拍賣渠道完成了對(duì)浙江紅劍集團(tuán)的整體收購(gòu)。紅劍整體產(chǎn)能約60 萬(wàn)噸，資產(chǎn)質(zhì)量良好。并購(gòu)基金的成立，將掀開公司實(shí)施上下游同業(yè)整合的序幕。
4、己內(nèi)酰胺價(jià)格價(jià)差企穩(wěn)回升
3 月上旬己內(nèi)酰胺現(xiàn)貨價(jià)格達(dá)到20000 元/噸的高點(diǎn)，隨后由于純苯價(jià)格震蕩下行，下游己內(nèi)酰胺庫(kù)存水平偏高，價(jià)格下滑明顯。華東地區(qū)己內(nèi)酰胺市場(chǎng)價(jià)在5 月中旬回落到了11000 元/噸的低位，而后有所反彈，目前價(jià)格維持在13000 元/噸左右。
按照價(jià)格計(jì)算，市場(chǎng)平均的單噸凈利基本回到了盈虧平衡水平（不考慮硫酸銨副產(chǎn)）。
由于巴陵恒逸擁有純苯原料內(nèi)供和硫酸銨出口渠道優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為公司的生產(chǎn)成本較市場(chǎng)同類競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可能存在1000 元/噸左右的優(yōu)勢(shì)。公司持有浙江巴陵恒逸50%的股權(quán)，權(quán)益產(chǎn)能10 萬(wàn)噸/年
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