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自5月以來價(jià)格價(jià)差表現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)好，業(yè)績基本符合預(yù)期。下一步重點(diǎn)關(guān)注重組進(jìn)展。
    評論：
    1、滌綸行業(yè)復(fù)蘇邏輯逐步兌現(xiàn)，公司業(yè)績同比大幅增長
    一季度末，由于需求跟進(jìn)不足，春節(jié)行情透支，導(dǎo)致滌綸長絲產(chǎn)品庫存高企，盈利承壓。17Q1 末期，公司存貨達(dá)到31.91 億元，同比增長75.44%；同時(shí)，中纖網(wǎng)跟蹤的數(shù)據(jù)顯示，17Q1 末期的FDY 行業(yè)平均庫存天數(shù)為17.5 天，高于平均7-10 天的庫存水平。進(jìn)入5 月中旬，隨著下游需求回暖，行業(yè)庫存水平快速回落。從公司公布的主要經(jīng)營數(shù)據(jù)也可看出，二季度產(chǎn)品銷量明顯放大，庫存消化具備佐證。至二季度末期，F(xiàn)DY 庫存水平已經(jīng)降至5.5 天左右，低于正常水平，現(xiàn)貨供應(yīng)緊張。我們認(rèn)為當(dāng)前已經(jīng)逐步進(jìn)入秋冬季面料生產(chǎn)備貨的旺季，無論是行業(yè)格局還是需求方面都具備比較強(qiáng)的支撐，看好下半年公司滌綸長絲主業(yè)的盈利表現(xiàn)。
    2017H1 公司實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤5.62 億元，其中二季度單季2.75億元。公告顯示上半年恒力化纖實(shí)現(xiàn)凈利潤5.77 億元，康輝石化（75%股權(quán)）實(shí)現(xiàn)凈利-0.13 億元?？紤]熱電業(yè)務(wù)受煤價(jià)上漲影響，利潤應(yīng)有所收窄，估計(jì)上半年利潤貢獻(xiàn)在4000 萬元左右；工程塑料和BOBPET 業(yè)務(wù)虧損1000 萬元左右；滌綸長絲主業(yè)盈利應(yīng)在5.3 億元左右。
    2、滌綸長絲主業(yè)表現(xiàn)穩(wěn)定，F(xiàn)DY 產(chǎn)品溢價(jià)能力突出
    公司滌綸長絲主業(yè)盈利的關(guān)鍵在于公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以FDY 為主。對比同業(yè)其他滌綸長絲企業(yè)，公司FDY 產(chǎn)品的比例最高。
    一方面，在三大滌綸長絲產(chǎn)品的行業(yè)格局中，F(xiàn)DY 擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏最慢，盈利水平高于POY，與盈利能力最強(qiáng)的DTY 基本相當(dāng)。若考慮可持續(xù)性，則FDY 的情況最優(yōu)；二則公司產(chǎn)品科技含量和差別化程度高，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以20D-100D細(xì)旦產(chǎn)品為主打，其中50D 以下產(chǎn)品占25%，7D 等超細(xì)旦產(chǎn)品為獨(dú)家生產(chǎn)，溢價(jià)能力突出才是核心看點(diǎn)。
    3、公司重大資產(chǎn)重組有序推進(jìn)，"PX-PTA-聚酯-滌綸民用長絲及工業(yè)絲"一體化龍頭崛起
    公司發(fā)行股份收購恒力投資100%股權(quán)和恒力煉化100%股權(quán)正在有序推進(jìn)中，發(fā)行股份價(jià)格為6.85元/股，根據(jù)《利潤補(bǔ)償協(xié)議》，范紅衛(wèi)、恒能投資承諾恒力投資2017~2019年的凈利潤不低于6億、8億和10億元。
    恒力投資持有恒力石化99.83%的股權(quán)，恒力石化是目前全球單體產(chǎn)能最大的PTA工廠，擁有3條220萬噸/年，合計(jì)產(chǎn)能達(dá)到660萬噸/年的PTA生產(chǎn)線。
    恒力煉化目前正在加速推進(jìn)其2000萬噸/年的煉化一體化項(xiàng)目，項(xiàng)目計(jì)劃總投資591億元，主要產(chǎn)品包括450萬噸/年P(guān)X、255萬噸/年國五汽油、161萬噸/年國五柴油、371萬噸/年航空煤油、162萬噸/年化工輕油等。
    從加工方案方面看，恒力煉化是典型的多產(chǎn)芳烴、烯烴的化工型煉廠，一期整體加氫能力達(dá)到了2700萬噸，產(chǎn)出的汽柴油有望超過國五標(biāo)準(zhǔn)要求。若資產(chǎn)注入順利完成，恒力煉化未來將實(shí)現(xiàn)PX的自給自足，真正打通"PX-PTA-聚酯-滌綸民用長絲和工業(yè)絲"的完整產(chǎn)業(yè)鏈，提升公司的整體盈利能力和盈利穩(wěn)定性。
    當(dāng)前重組方案因涉及重大事項(xiàng)核查進(jìn)而中止，待核查完成后將繼續(xù)推進(jìn)方案過會。 
    投資建議 
    暫不考慮資產(chǎn)注入，我們預(yù)計(jì)公司2017~2019年EPS分別為0.45、0.54和0.60元，對應(yīng)目前的股價(jià)9.48元/股，PE分別為20.9、17.6和15.9倍。公司完成資產(chǎn)注入后，將實(shí)現(xiàn)石化資產(chǎn)整體上市，完成"PX-PTA-聚酯切片-滌綸民用長絲及工業(yè)絲"的一體化產(chǎn)業(yè)鏈整合，業(yè)績有望再上一個(gè)臺階。鑒于重組尚有一定不確定性，維持"審慎推薦"評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：國際原油價(jià)格大幅下跌，公司資產(chǎn)注入進(jìn)程低于預(yù)期。