>> 國(guó)金證券-三諾生物（300298）生物技術(shù)行業(yè)：行業(yè)地位穩(wěn)固，不斷拓展產(chǎn)品線-170802
| 上傳日期： |
2017/8/3 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
孫笑悅，李敬雷 |
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我們推算當(dāng)前中國(guó)試紙條年銷售量在 20 億條左右（OTC+醫(yī)院端），我們預(yù)計(jì)2015 年三諾生物試紙年銷量在5 億條試紙以上，三諾生物按照銷售量測(cè)算的OTC 的市場(chǎng)份額已經(jīng)達(dá)到50%以上?，F(xiàn)有的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局使得后進(jìn)入者盈利門檻提高。
公司今年 7 月1 日開始對(duì)試紙出廠價(jià)提價(jià)，也體現(xiàn)了行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)態(tài)后，龍頭公司話語(yǔ)權(quán)的提高。
過去兩年血糖儀持續(xù)的成本投入，拉動(dòng)未來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)：我們認(rèn)為公司毛利率的變動(dòng)與血糖儀的投放數(shù)量相關(guān)。當(dāng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局不穩(wěn)定、或者公司銳意搶占市場(chǎng)時(shí)，可能選擇多投放血糖儀，血糖儀是公司的成本項(xiàng)，會(huì)造成當(dāng)期毛利率下降，但也會(huì)帶來未來幾年的試紙銷售量增長(zhǎng)、繼而體現(xiàn)在后續(xù)幾年的利潤(rùn)上。這也體現(xiàn)在公司最近連續(xù)5 個(gè)季度的毛利率企穩(wěn)回升。
公司持續(xù)投入研發(fā)費(fèi)用，構(gòu)筑產(chǎn)品長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)壁壘：血糖儀行業(yè)并非市場(chǎng)認(rèn)為的“低門檻”行業(yè)。行業(yè)對(duì)于血糖儀精確度的標(biāo)準(zhǔn)在不斷提高，要求參與者產(chǎn)品性能達(dá)到行業(yè)規(guī)定。這對(duì)中小血糖監(jiān)測(cè)企業(yè)提出挑戰(zhàn)。
一方面，血糖儀產(chǎn)品方面，公司投入親智、金智、安捷、糖護(hù)士等新型血糖監(jiān)測(cè)的研發(fā)和測(cè)試，也是在為打開醫(yī)院市場(chǎng)做準(zhǔn)備；另一方面，公司收購(gòu)海外資產(chǎn)，拓展新產(chǎn)品線。公司研發(fā)費(fèi)用占到收入6.5%的比重。
醫(yī)院端進(jìn)口替代有望復(fù)制OTC 端的行業(yè)邏輯：目前OTC 端的血糖儀銷售已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了進(jìn)口替代，但醫(yī)院端國(guó)產(chǎn)企業(yè)進(jìn)入時(shí)間不久，當(dāng)前醫(yī)院市場(chǎng)還是外資的強(qiáng)生、羅氏為主，國(guó)內(nèi)品牌華廣生技占據(jù)一席之地，但也處于進(jìn)口替代的過程中。
2015 年5 月，公司的“金系列”血糖儀產(chǎn)品進(jìn)入醫(yī)院。公司在醫(yī)院端組建了100 多人的銷售團(tuán)隊(duì)，加大醫(yī)院投入力度，造成當(dāng)年銷售費(fèi)用率的大幅提高。在醫(yī)院市場(chǎng)開拓中，公司積極開發(fā)系列基于數(shù)據(jù)的傳輸技術(shù)的POCT 產(chǎn)品：微信血糖儀、GPRS/WIFI 血糖儀、院內(nèi)、院外血糖管理系統(tǒng)。目前公司在血糖儀產(chǎn)品領(lǐng)域，形成了家用產(chǎn)品線和醫(yī)用產(chǎn)品線兩個(gè)銷售渠道。家用產(chǎn)品品牌包括安穩(wěn)、安準(zhǔn)、安易、金穩(wěn)、親智等品牌；醫(yī)用產(chǎn)品品牌包括金準(zhǔn)、金智、安捷品牌，和家用產(chǎn)品相比準(zhǔn)確度更高。
拓展產(chǎn)品線，涵蓋糖尿病并發(fā)癥領(lǐng)域檢測(cè)：近年來，公司將研發(fā)費(fèi)用投入在親智、金智、安捷、糖護(hù)士等新型血糖監(jiān)測(cè)系統(tǒng)及EA-12 型血糖尿酸雙功能監(jiān)測(cè)系統(tǒng)、血糖血酮雙功能測(cè)試系統(tǒng)的產(chǎn)品研發(fā)和定型工作；
并完成免疫熒光分析儀、胱抑素C、CRP、超敏CRP、尿微量白蛋白試劑盒等多項(xiàng)新產(chǎn)品研發(fā)工作；
海外收購(gòu)?fù)侠凵鲜泄救ツ陿I(yè)績(jī)，今年海外減虧、PTS 已經(jīng)開始盈利：公司在2016 年先后通過心諾健康收購(gòu)Trividia 和通過三諾健康收購(gòu)PTS 兩個(gè)海外公司，分別聚焦于血糖監(jiān)測(cè)和血脂監(jiān)測(cè)領(lǐng)域。去年海外收購(gòu)?fù)侠凵鲜泄緲I(yè)績(jī)，今年海外開始減虧，預(yù)計(jì)明年開始盈利。
首次員工持股，彰顯對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展信心：公司自上市以來，除在2013 年做過期權(quán)和限制性股票激勵(lì)以外，2017 年首次實(shí)行員工持股計(jì)劃。
盈利調(diào)整
我們預(yù)計(jì)公司2017-2019 年的凈利潤(rùn)分別為2.1 億、3 億、3.8 億（不含PTS 剩余股權(quán)收購(gòu)貢獻(xiàn)）。
公司詳細(xì)情況見我們此前發(fā)布的公司深度報(bào)告《三諾生物：持續(xù)投入開始進(jìn)入收獲期》。
投資建議
維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
股東減持風(fēng)險(xiǎn)，收購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)成本風(fēng)險(xiǎn)。
由于實(shí)際控制人之一車宏莉女士，已于 2015 年 提交辭職報(bào)告，不再擔(dān)任公司其他任何職務(wù)。車女士減持完畢后仍有公司25%的股權(quán)，因而存在減持對(duì)股價(jià)的影響風(fēng)險(xiǎn)。
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