>> 中信證券-衛(wèi)星石化（002648）2017年中報點評-丙烯酸供需改善格局延續(xù)，新項目打開新空間-170815
| 上傳日期： |
2017/8/15 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
黃莉莉，張樨樨 |
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公司業(yè)績大幅增長主要得益于丙烯/PP 銷量增加，以及丙烯/PP 和丙烯酸及酯產品毛利率同比提高 10 和 11 個 PCT。Q2 單季實現凈利增速放緩，主要因為主要產品丙烯酸、丙烯盈利同比改善程度有所減弱。公司預告前三季度歸屬于上市公司凈利潤增長 565%-676%，達到 6.6-7.2 億元，Q3 單季 1.2-2.4 億元，若按照當前產品價差測算，Q3 凈利潤或環(huán)比下滑。
新項目規(guī)劃進一步完善產業(yè)鏈，長期看好公司觀點未變。公司公告建設 36萬噸丙烯酸、36 萬噸丙烯酸酯和 22 萬噸雙氧水項目，進一步完善公司 C3產業(yè)鏈布局（前者主要是消化二期 PDH 的丙烯，并為 SAP 擴量提供原料；后者主要消耗 PDH 所產生的氫氣）。項目建成后公司各主營產品的年產能將達到：1）丙烯 45 萬噸（二期 45 萬噸預計將于 2018 年底建成）；2）聚丙烯 30 萬噸；3）丙烯酸 84 萬噸；4）丙烯酸酯 81 萬噸；5）SAP9 萬噸（三期 6 萬噸規(guī)劃中）；6）高分子乳液 22 萬噸（年產 20 萬噸規(guī)劃中）；7）雙氧水 22 萬噸；8）顏料中間體 2.1 萬噸。 按照項目建設 1-2 年的周期，到 2020 年，公司所有產品規(guī)模有望從目前的 223 萬噸增長 64%至 366 萬噸。
丙烯酸盈利大幅波動，短期行業(yè)競爭激烈。我們測算上半年公司丙烯酸與原料價差均值約 850 元/噸，年內最高達到 1500 元/噸，最低接近虧損，2016年年末最高達到 2500 元/噸。丙烯酸及酯行業(yè)今年盈利大幅波動主要因：行業(yè)競爭激烈，龍頭企業(yè)采取保量策略擠壓小企業(yè)份額；供給變化較多以及需求短時間超預期等。近期丙烯酸廠家裝置開工負荷預期普遍不高，市場供應偏緊，下游需求逐漸增加，短期來看，丙烯酸價格可能繼續(xù)上行，但年內產品價格可能維持寬幅震蕩格局。
丙烯酸及酯行業(yè)長期供需向好格局未變。2016 年，丙烯酸行業(yè)產能不增反減，前 5 大企業(yè)市場占有率進一步提升，產品價格下半年大幅攀高。一方面因為個別企業(yè)裝置問題減少短期供給所知，更重要的是行業(yè)供需格局改善的趨勢已經確立。目前價差水平下，除衛(wèi)星石化外其他企業(yè)盈利甚微或者虧損，擴產動力不足，供需改善趨勢將延續(xù)。
風險提示。1.丙烯酸及酯行業(yè)無需競爭導致價格大幅波動的風險；2.SAP銷售不暢的風險；3.PDH 行業(yè)擴張過快導致盈利下降超出預期的風險。
盈利預測及估值。丙烯酸及脂行業(yè)景氣處于底部向上運行過程中，公司丙烯酸及脂盈利有望維持較高水平，PP 成為貢獻盈利新增長點，此外公司SAP 毛利率明顯提高，年內有望實現盈虧平衡。維持 2017-19 年 EPS 預測 1.26/1.48/2.00 元，當前股價對應 PE12/10/8 倍，維持“買入”評級，按照 2017 年 15 倍 PE，調高目標價至 18.90 元。
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