>> 安信證券-晨鳴紙業(yè)(000488)行業(yè)景氣向上，紙業(yè)龍頭業(yè)績持續(xù)超預期-170816
| 上傳日期： |
2017/8/17 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
周文波，雷慧華，袁雯婷 |
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上半年造紙業(yè)務實現(xiàn)收入120.4 億元，同比增長34.8%；分紙種來看，銅版紙實現(xiàn)收入25.9 億元，同比增長25%，毛利率29%，同比提升3.8pct；膠版紙實現(xiàn)收入26.9 億元，同比增長14.4%，毛利率26.6%，同比提升3.6pct；白卡紙實現(xiàn)收入29.3 億元，同比增長176.5%，毛利率32.2%，同比提升9pct。公司上半年實現(xiàn)機制紙產量256萬噸，銷量244 萬噸，噸紙毛利約為1399 元/噸，同比提升394 元/噸；我們測算上半年造紙主業(yè)貢獻利潤約13.6 億元，噸紙凈利約為550 元/噸。上半年融資租賃業(yè)務實現(xiàn)收入11.3 億元，同比下滑6.2%，貢獻利潤約為2.5-3 億元。單二季度公司實現(xiàn)收入74.8 億元，同比增長32.2%，歸母凈利潤10.4 億元，同比增長94.2%，其中單二季度造紙主業(yè)貢獻利潤約6 億元，融資租賃業(yè)務貢獻利潤約2 億元。1）價格方面，銅版紙、膠版紙、白卡紙價格二季度維持高位，其中銅版紙/白卡紙17Q2 價格同比上漲約1900-2100 元/噸，膠版紙17Q2 價格同比上漲約1100-1200元/噸，成本漿價17Q2 同比上漲約70-100 美元/噸，小于紙價上漲幅度。各木漿級紙種（白卡/銅版/膠版紙）年初以來持續(xù)漲價，5 月價格到達高點，6月以來有所回落，幅度100-300 元/噸不等。雖然木漿級紙張短期仍處淡季期，但也基本進入尾聲，目前價格已基本企穩(wěn)。8 月開始行業(yè)將進入復蘇階段，考慮漿價已開始反彈，我們預計白卡/銅版/膠版紙價格將從9/10 月份啟動，漲價趨勢可能持續(xù)到明年初，幅度500-700 元/噸或以上，價格可能突破7000 元/噸。2）銷量方面：湛江120 萬噸白卡紙項目于16 年10 月投產，貢獻較大增量。此外，公司積極跟進市場，調整產品結構，開發(fā)生產酒標紙、超高松白卡、高克重雙膠紙等高附加值產品。
■盈利能力維持相對高位，存貨、賬期改善明顯：上半年公司綜合毛利率30.7%，同比下滑0.8pct，總體維持相對高位；期間費用率下滑5.1pct，其中銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別下滑0.7pct、0.3pct、4.1pct。報告期內，公司經營性現(xiàn)金流凈額為-44.7 億元，同比下滑65.8%，主要因為公司加大了票據(jù)使用力度，減少了應收票據(jù)貼現(xiàn)。報告期內，公司計提資產減值損失4981.1 萬元，較去年同期增加1277.1 萬元。另外，報告期內，公司收到政府補助1.4 億元，同比減少7442.7萬元。上半年公司存貨、賬期明顯改善：二季度末公司存貨周轉天數(shù)為103 天，較Q1 減少5 天，同比下降26 天；二季度末應收賬款周轉天數(shù)為51 天，較Q1減少5 天，同比下降16 天。
■造紙業(yè)務景氣期仍將持續(xù)：16 年下半年以來，在市場與政策去產能的雙重驅動下，各大紙種逐步進入景氣周期，原材料反彈及企業(yè)之間價格聯(lián)盟等行為加速了行業(yè)復蘇，污水排放許可證的發(fā)放對行業(yè)也帶來正面影響，公司造紙主業(yè)持續(xù)改善。各細分紙種中，銅版紙16 年產能淘汰近40 萬噸，理論開工率接近90%，供求改善明顯，行業(yè)集中度進一步提升。雙膠紙中小企業(yè)占比高，有望顯著受益供給側改革。白卡紙?zhí)娲投嘶业装装寮?人民幣貶值帶動出口高增長，需求增速高，消化過剩產能，開工率已達87%；加上市場集中度高，競爭格局好，各大紙企聯(lián)合提價，提價幅度大，持續(xù)性強。我們跟蹤白卡/銅版/膠版紙行業(yè)17-18 年基本無新產能，所以此輪紙業(yè)復蘇大概率可延續(xù)至18 年。公司湛江120 萬噸白卡紙項目今年產能持續(xù)釋放，黃岡晨鳴林漿紙一體化、壽光本埠40 萬噸化學木漿、海城海鳴菱鎂礦開采等項目穩(wěn)步推進。公司公告擬投產51 萬噸高級文化紙產能，項目總投資37.6 億元，建設周期18 個月，預計19 年投產，投產后預計可貢獻收入31 億元，貢獻利潤3 億元，我們預計17-18 年公司造紙業(yè)務盈利有望持續(xù)提升。
■盈利預測及投資建議：預計2017-2018 年公司凈利潤 35.1 億元、45.2 億元，同比增長70.2%、28.7%，EPS 分別為1.81 元、2.33 元，6 個月目標價21.10元，維持“買入-A”評級。
■風險提示：宏觀經濟疲軟，融資租賃風險控制不良，造紙行業(yè)需求恢復緩慢。
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