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公司Q2 實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/歸屬凈利潤為74.75/10.43 億元，同比增長32.20%/94.21%，環(huán)比Q1 增長19.14%/48.47%，大幅增長主因紙品價(jià)格上漲及產(chǎn)能優(yōu)化后成本控制，盈利能力大幅提高，環(huán)比Q1 增長主因紙漿價(jià)格上漲。下半年造紙供需格局基本無變化，環(huán)保壓力不減，盈利有望持續(xù)超預(yù)期。
    Q2 造紙盈利約6 億元，噸紙凈利估計(jì)超500 元。根據(jù)公司往年業(yè)績拆分估算，我們判斷Q2 公司營業(yè)外和融資租賃分別貢獻(xiàn)約2 億元利潤，造紙主業(yè)貢獻(xiàn)約6 億元利潤。行業(yè)限產(chǎn)保價(jià)背景下，我們預(yù)計(jì)公司全年紙品實(shí)際產(chǎn)量約400 萬噸，同時(shí)紙漿產(chǎn)能約270 萬噸，考慮紙漿自給，單季度噸紙凈利500 元優(yōu)于行業(yè)。公司目前湛江項(xiàng)目已經(jīng)投產(chǎn)，白卡共計(jì)160 萬噸產(chǎn)能，明年將全部投產(chǎn)達(dá)到200 萬噸白卡紙產(chǎn)能，持續(xù)為業(yè)績帶來增量。
    行業(yè)趨勢：環(huán)保再加碼，供給側(cè)改革持續(xù)利好龍頭。本輪紙價(jià)上漲主因環(huán)保加速趨嚴(yán)。2011 年底至今，由于環(huán)保和稅收監(jiān)督不力，龍頭紙企事實(shí)上用自身利潤為環(huán)保買單。2016 年開始，供給側(cè)改革疊加環(huán)保，小企業(yè)在稅收和環(huán)保方面的投機(jī)現(xiàn)象得到遏制，被迫紛紛關(guān)停，邊際供給改善后龍頭重獲定價(jià)權(quán)。2017 年底更是要求禁止進(jìn)口低標(biāo)號(hào)廢紙，此類廢紙占到我國進(jìn)口廢紙量的30%左右，且僅小企業(yè)使用，再次利好龍頭。我們認(rèn)為5%-10%之間的凈利率和ROE 屬于合理盈利范圍，紙品價(jià)格在這一對應(yīng)的價(jià)格區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，盈利能力有望長期可持續(xù)。
    借助專業(yè)機(jī)構(gòu)力量設(shè)立股權(quán)投資基金，發(fā)揮資本優(yōu)勢拓展新盈利點(diǎn)。公司參與發(fā)起設(shè)立寧波啟辰華美股權(quán)投資基金合伙企業(yè)，后者投資基金總規(guī)模約5 億元，公司作為LP 出資2 億元，公司董事、監(jiān)事、高級管理人員不參與認(rèn)購基金?；鸬耐顿Y方向主要著眼于Pre-IPO 項(xiàng)目。公司此前已經(jīng)參與融資租賃業(yè)務(wù)并獲得高額回報(bào)，此次設(shè)立股權(quán)投資基金進(jìn)一步發(fā)揮公司資本優(yōu)勢，深度參與金融業(yè)務(wù)，為公司增長開辟第二戰(zhàn)場。
    風(fēng)險(xiǎn)因素：需求下滑；白卡供給過剩；公司新項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)進(jìn)度放緩；定增項(xiàng)目具不確定性等。
    盈利預(yù)測、估值及投資評級。公司是林漿紙一體化龍頭，規(guī)模優(yōu)勢顯著，在價(jià)格普漲下業(yè)績彈性逐步兌現(xiàn)，供給側(cè)改革扶持政策下有望持續(xù)超預(yù)期。維持公司2017-19 年歸屬凈利潤預(yù)測34/39/43 億元， 基本EPS1.57/1.78/1.95 元，對應(yīng)定增攤薄后PE 為9/8/8 倍。周期股行情源自供給側(cè)改革，改革非一朝一夕之功，后續(xù)料不斷釋放紅利利好龍頭，業(yè)績持續(xù)性有保障。參考同行業(yè)可比估值，給予公司2017 年12 倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)18.80 元，維持“買入”評級。