>> 申萬宏源-太平鳥(603877)打造時尚新生代首選品牌，股權(quán)激勵彰顯高發(fā)展信心-170824
| 上傳日期： |
2017/8/25 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
王立平 |
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2）搭建“核心品牌、新興品牌、初創(chuàng)品牌”不同發(fā)展梯度，核心品牌PEACEBIRD 男女裝穩(wěn)健增長，16 年女裝、男裝分別實現(xiàn)24 億元、23 億元收入。培育品牌發(fā)展強勁，16 年樂町實現(xiàn)8.9 億收入，Mini Peace 童裝實現(xiàn)5.2 億元收入，同比上升66%。初創(chuàng)品牌Material Girl 16 年收入0.96 億元，同比上升100%，今年有望實現(xiàn)盈虧平衡。3）采取直營與加盟為主的銷售模式，渠道遍布全國。2017Q1 直營收入（線上+線下）占比71%，公司共有門店4145 家，其中直營店1201 家，加盟店2715 家，聯(lián)營店229 家，未來公司計劃將樂町聯(lián)營店全部轉(zhuǎn)為更高利潤的加盟店形式。
近期董事長擬增持股份及授予高管股權(quán)激勵，彰顯公司對未來增長信心。公司于8 月13日發(fā)布公告，董事長張江平、太平鳥集團和全資子公司鵬源資產(chǎn)擬增持不低于5000 萬元金額，增持股份上限不超過1%。7 月24 日已授予中高層管理人員限制性股票，授予988萬股價格為13.96 元/股，解鎖條件為17-19 年凈利潤不低于4.5 億/6.5 億/8.5 億元，復(fù)合增速為26%，深度綁定管理層利益。公司是國內(nèi)少有的多品牌成功運營的典范，11-15年收入復(fù)合增速35%，凈利潤復(fù)合增速55%。2016 年受加盟銷售不佳和女裝轉(zhuǎn)型影響，同時新開直營門店較多致收入尚未覆蓋成本，凈利潤同比下滑20.2%至4.3 億元，凈利率為6.7%，為近三年最低。預(yù)計17H1 仍然保持下降態(tài)勢，隨著存貨出清預(yù)計中報將是業(yè)績見底拐點。目前公司凈利率水平較低，未來改善空間大，公司有能力完成股權(quán)激勵目標(biāo)。
公司實行“街店+百貨商場店+購物中心店+網(wǎng)上銷售”全方位的四輪驅(qū)動渠道策略，緊隨零售業(yè)態(tài)變化趨勢，積極調(diào)整銷售渠道，電商+購物中心渠道銷售占比逐步上升，結(jié)構(gòu)合理根基穩(wěn)健。2014 年公司開始發(fā)力建設(shè)購物中心+電商渠道，二者銷售額占比從2014 年20%上升至2016 年41%，目前結(jié)構(gòu)布局基本完成。公司秉承“新零售”理念，實施O2O戰(zhàn)略與“云倉”戰(zhàn)略并重，打通線上與線下雙向聯(lián)通。積極擁抱新營銷，組合拳出擊提高產(chǎn)銷率。1）公司積極與多種IP 合作且追求跨界合作；2）積極提升供應(yīng)鏈運營能力。
公司是國內(nèi)不可多得的多品牌公司，男裝+女裝+童裝覆蓋多層次客群，渠道結(jié)構(gòu)四輪驅(qū)動，結(jié)構(gòu)合理根基穩(wěn)健，新興購物中心+網(wǎng)上銷售占比超過40%，首次覆蓋給予“增持”評級。前期因渠道調(diào)整及女裝年輕化定位調(diào)整，導(dǎo)致計提存貨減值較多凈利率水平較低，預(yù)計未來業(yè)績提升空間較大。公司全力推動股權(quán)激勵，深度綁定管理層利益，董事長擬增持股票，彰顯信心?？紤]到公司17 年上半年仍處于調(diào)整期，我們預(yù)計公司17-19 年凈利潤為4.54 億/6.63 億/8.79 億元，EPS 為0.96/1.40/1.85 元，對應(yīng)17-19 年P(guān)E 為26/18/14倍，給予“增持”評級。
投資案件
投資評級與估值
公司是國內(nèi)不可多得的多品牌公司，男裝+女裝+童裝覆蓋多層次客群，渠道結(jié)構(gòu)四輪驅(qū)動，新興購物中心+網(wǎng)上銷售占比超過40%，首次覆蓋給予“增持”評級。前期因渠道調(diào)整及女裝年輕化定位調(diào)整，導(dǎo)致計提存貨減值較多凈利率水平較低，預(yù)計未來業(yè)績提升空間較大。公司全力推動股權(quán)激勵，深度綁定管理層利益，董事長擬增持股票，彰顯信心。我們預(yù)計17-19 年公司凈利潤為4.54 億/6.63 億/8.79 億元，EPS 為0.96/1.40/1.85 元，對應(yīng)17-19 年P(guān)E 為26/18/14 倍，給予“增持”評級。
關(guān)鍵假設(shè)點
公司未來凈利潤增長來源于兩方面：1）各品牌服飾收入穩(wěn)步增長；2）調(diào)整完成后凈利率顯著提升。
我們預(yù)計17-19 年核心品牌PEACEBIRD 男女裝和樂町保持10%-15%的收入增速，MiniPeace 收入增速在35%-40%之間，Material Girl 收入增速在50%-80%之間。
凈利率提升空間來源于以下三方面：1）前期女裝轉(zhuǎn)型調(diào)整存貨跌價損失較大，后續(xù)有望改善；2）加盟渠道銷售不佳，提貨率不高，公司選擇多種方式提振加盟商信心，現(xiàn)已逐步恢復(fù)；3）新開直營門店較多收入尚未覆蓋成本，未來收入有望進一步提升。
有別于大眾的認(rèn)識
1、我們認(rèn)為公司是國內(nèi)不可多得的多品牌公司，男裝+女裝+童裝覆蓋多層次客群，渠道結(jié)構(gòu)四輪驅(qū)動，新興購物中心+網(wǎng)上銷售占比超過40%，具有堅定的可持續(xù)增長基礎(chǔ)。
2、公司于7 月24 日授予高管股權(quán)激勵，解鎖條件為17-19 年實現(xiàn)凈利潤不低于4.5億/6.5 億/8.5 億元。市場
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