>> 申萬宏源-青島海爾(600690)渠道調(diào)整效果顯著，GEA整合超預(yù)期-170828
| 上傳日期： |
2017/8/28 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
劉遲到，周海晨 |
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內(nèi)銷市場份額全線提升，海外收入占比提升至45%。1）分業(yè)務(wù)看，公司業(yè)務(wù)內(nèi)生高增長，原有白電業(yè)務(wù)收入同比增長27.2%，其中冰箱/洗衣機/空調(diào)/廚衛(wèi)收入增長16.5%、20.7%、50.5%和22.7%。得益于公司渠道整合，公司零售市占率全面提升：據(jù)中怡康數(shù)據(jù)，上半年公司冰箱、洗衣機和空調(diào)市場份額分別提升3.12、2.04 和0.42 個百分點，熱水器、油煙機和灶具市占率分別提升1.63、0.7 和0.76 個百分點。2）從收入結(jié)構(gòu)看，高端定位繼續(xù)加強，上半年卡薩帝收入同比增長46%，滾筒洗衣機收入增長 50%，在智能空調(diào)領(lǐng)域市場份額 33.5%，行業(yè)第一。3）分內(nèi)外銷看，海外收入占比突破45%，外銷收入350.83 億元，同比增長150%，不含GEA 出口收入125.8 億元，同比增長19.7%，且自主品牌占比近100%。受益渠道整合紅利，預(yù)計公司下半年原有業(yè)務(wù)增速將和上半年持平，GEA 增速在8-10%左右。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善提升毛利率，受GEA 并表影響費用率上升。得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，內(nèi)銷均價提升超10%，公司毛利率同比提升1.27 個pcts 至30.19%。受并購 GEA 并表影響，公司期間費用率同比提升2.19 個百分點至23.43%，其中銷售費用率同比提升近3 個pcts，管理費用率同比下降1.3 個pcts，財務(wù)費用率同比提升0.53 個pcts，綜上，公司2017 上半年凈利率下滑1.33 個百分點至6.81%。上半年鋼、銅等大宗原材料價格有所上漲，預(yù)計對下半年成本端仍有一定負(fù)面影響。公司憑借強大的品牌力，有望通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善減緩毛利率壓力，下半年費用率相比上半年存在改善空間，預(yù)計全年凈利率保持平穩(wěn)。
渠道調(diào)整顯著提升周轉(zhuǎn)效率，GEA 整合超預(yù)期。1）公司補齊渠道短板：渠道方面自2015年年底調(diào)整以來，在組織整合、考核方式和加強終端零售等多個層面進行優(yōu)化，取得顯著成效：內(nèi)銷渠道周轉(zhuǎn)效率提升15%；多元化的渠道體系實現(xiàn)市場全覆蓋，電商渠道收入增長70%。2）GEA 整合以來在研發(fā)和產(chǎn)品協(xié)同、全球采購方面表現(xiàn)突出：2017 年新增采購協(xié)調(diào)項目價值8520 萬美元， GEA 利潤貢獻(xiàn)占比進一步提升，2016 年GEA 并表業(yè)務(wù)的凈利率為1.68%，2017 年上半年GEA 凈利率提升至5.16%，海爾對GEA 的整合效果超市場預(yù)期。
盈利預(yù)測與投資評級。我們上調(diào)公司2017-2019 年凈利潤至64.52 億元、77.27 億和90.46億元（原值63 億元、73 億元和85 億元），對應(yīng)的動態(tài)市盈率分別為13 倍、11 倍和9 倍，公司初步形成全球品牌運營，并購GE 協(xié)同效應(yīng)顯著，維持“買入”投資評級。
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