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    二、分析與判斷
    產(chǎn)品高端化戰(zhàn)略顯成效，上半年凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)
    上半年公司營(yíng)收同比下降2.82%，但毛利率同比增長(zhǎng)4 個(gè)百分點(diǎn)、凈利潤(rùn)同比增加65%，主要是產(chǎn)品升級(jí)效果體現(xiàn)。公司有意識(shí)壓低低端酒占比，在現(xiàn)飲市場(chǎng)持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品高檔化策略，今年上半年在重慶相繼上市“特醇嘉士伯”和“樂(lè)堡野”兩款國(guó)際品牌高檔啤酒，進(jìn)一步優(yōu)化在現(xiàn)飲終端的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；在非現(xiàn)飲市場(chǎng)上市“特醇嘉士伯”、“重慶純生”兩款聽(tīng)裝啤酒，滿足非現(xiàn)飲終端對(duì)高檔聽(tīng)裝的需求。
    持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)能整合，三費(fèi)降幅明顯
    上半年公司營(yíng)業(yè)成本同比下降4.19%。銷售費(fèi)用同比下降8.07%，管理費(fèi)用同比下降13.16%，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降24.7%。各項(xiàng)費(fèi)用降幅明顯的原因?yàn)椋?）上半年延續(xù)去年對(duì)于不良資產(chǎn)的剝離進(jìn)度，對(duì)安徽九華山公司和亳州公司的全部股權(quán)及債權(quán)以及甘肅金山啤酒所持有的股權(quán)債權(quán)進(jìn)行了處置，取得了良好的資產(chǎn)處置收益，提升了資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率；2）持續(xù)推進(jìn)生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化項(xiàng)目，優(yōu)化了輻射能力弱、可替代性強(qiáng)、運(yùn)行效率低的工廠，大幅節(jié)約了生產(chǎn)成本；3）實(shí)施推進(jìn)運(yùn)營(yíng)成本管理項(xiàng)目，成本管控效率提升，優(yōu)化了費(fèi)用審批流程，提高了費(fèi)用利用率，減少了管理費(fèi)用和銷售費(fèi)用的支出。
    資產(chǎn)減值計(jì)提基本完成，資產(chǎn)注入可期
    上半年資產(chǎn)減值損失回歸正常，資產(chǎn)減值損失的不利影響基本消除，未來(lái)盈利能力得到保障。嘉士伯在收購(gòu)時(shí)承諾將其與重慶啤酒存在潛在競(jìng)爭(zhēng)的國(guó)內(nèi)啤酒資產(chǎn)和業(yè)務(wù)注入重慶啤酒。目前嘉士伯中國(guó)區(qū)資產(chǎn)梳理工作已基本完成，嘉士伯在華資產(chǎn)除重慶啤酒外，還有嘉士伯（廣東）、大理啤酒、烏蘇啤酒、華獅啤酒、金山啤酒等，估算是重慶啤酒體量的1.5 倍以上，當(dāng)前已經(jīng)接近承諾完成日期，嘉士伯資產(chǎn)注入預(yù)期較強(qiáng)。
    三、盈利預(yù)測(cè)與投資建議
    公司產(chǎn)品升級(jí)效果明顯，我們看好公司未來(lái)盈利能力和利潤(rùn)空間。1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)成效顯著，市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，結(jié)合國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)的影響，盈利能力有望進(jìn)一步提升；2）各項(xiàng)整合措施逐步落實(shí)，處理低效子公司、資產(chǎn)減值計(jì)提接近尾聲、生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化以及成本管理項(xiàng)目的實(shí)施；3）嘉士伯承諾的注資窗口期（2017-2020 年）臨近，未來(lái)大資本注入可期。我們預(yù)計(jì)公司17-19 年的營(yíng)業(yè)收入分別為32.92/35.06/37.37 億元，凈利潤(rùn)分別為3.82/4.51/5.15 億元，EPS 為0.79/0.93/1.06 元，對(duì)應(yīng)的PE 為29/25/22X。我們給予33-37X 估值，對(duì)應(yīng)的股價(jià)區(qū)間為26.07-29.23 元，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
    四、風(fēng)險(xiǎn)提示：
    高端品銷售不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，資產(chǎn)注入不達(dá)預(yù)期，食品安全問(wèn)題。