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2）公司近年來業(yè)績增長迅速，近四年營業(yè)收入年復合增速為39.1%，凈利潤年復合增速為61.2%。收入高增長的主要原因為產品連續(xù)通過大客戶驗證，訂單持續(xù)拓展。3）短期業(yè)績波動不影響基本面優(yōu)質屬性。17 年上半年受運費增加及匯兌損益影響業(yè)績出現(xiàn)臨時性下滑，無礙長期增長。
    國內一次性衛(wèi)生用品市場高增長，海外市場發(fā)展成熟規(guī)模大。1）下游市場龍頭品牌優(yōu)勢大，公司客戶A、B 在海外市占率領先，國內市場集中度低競爭激烈。2）我國紙尿褲市場擴容空間巨大，多重利好促使行業(yè)規(guī)?？焖偬嵘?016 年我國紙尿褲使用滲透率約為33%， 2019 年滲透率有望提升至51%；受益二孩政策放開，短期內迎來小規(guī)模“嬰兒潮”。兩重利好推動下游市場規(guī)模擴容，預計未來三年保持20%年復合增速。3）海外市場規(guī)模大機會多，歐美一次性衛(wèi)生用品市場發(fā)展成熟、規(guī)模巨大；新興市場成長快速、需求打開。4）整體行業(yè)規(guī)模達到190 億元，其中2016 年公司在中韓兩國紙尿褲面層材料市場占有率達到15.9%，國內、海外衛(wèi)生巾面層材料市占率達到2.7%、1.2%，上升空間巨大。
    公司長期堅持研發(fā)投入，3D 機械打孔技術處于全球領先地位，技術優(yōu)勢鑄就核心競爭力。1）公司資產周轉率行業(yè)內領先，高效銷售反應產品優(yōu)勢巨大；2）公司實控人為核心技術人員，長期親臨研發(fā)一線。公司董事長謝繼華先生為公司22 項專利中21 項專利發(fā)明人，2016 年繼續(xù)提出14 項專利申請，對企業(yè)發(fā)展投入大、動力足。3）3D 錐形打孔工藝為公司獨創(chuàng)：公司獨立開發(fā)打孔模具、改進打孔設備，3D 錐形打孔工藝較前代技術大幅提升產品立體感，改進面層材料舒適感和滲漏性，并實現(xiàn)了較好的反回滲功能。
    公司產品優(yōu)質成本低廉，有望強勢替代競爭對手產能。1）國內競爭對手產品落后，目前產能以平紋熱風無紡布為主。2013-2016 年主要采用熱風無紡布的客戶B 市場份額持續(xù)下滑，同期采用打孔、壓花無紡布面層的品牌商市占率上升明顯，演變趨勢驗證公司產品契合消費需求。市場競爭倒逼，客戶A 采用客戶產品預期強烈。2）公司研發(fā)掌握日系競爭對手核心技術。日系對手以壓花技術為主，公司自2013 年起布局研發(fā)，目前已實現(xiàn)打孔壓花技術的結合，并向客戶規(guī)模銷售。2016 年新拓展日系客戶D，有望打入日系供應鏈。3）替代歐美供應商，短期看公司成本優(yōu)勢，長期看面層產品升級。歐美一次性衛(wèi)生用品面層以PE 膜為主，2016 年公司PE 膜產品均價僅為海外競爭對手69.9%，價格優(yōu)勢推動公司搶占份額。未來打孔無紡布有望伴隨國際龍頭客戶進入歐美紙尿褲市場，替代柔軟性不佳的PE打孔膜。競爭對手開發(fā)投產打孔無紡布產品需要三年時間，難以快速反應競爭。4）未來五年銷售規(guī)模有望增長五倍。公司產品在中韓市場已形成優(yōu)勢，市占率有望進一步提升；未來滲透海外巨大存量市場，2021 年銷售規(guī)模有望達到36 億元。
    公司作為一次性衛(wèi)生用品面層材料龍頭，產品具有稀缺性，依靠下游市場擴容、海內外替代競爭對手，成長空間巨大。由于原材料價格提升部分侵蝕利潤，短期內海外訂單臨時增加帶來運費提升，我們預計公司2017 年處于調整階段，2018 年起繼續(xù)實現(xiàn)高速增長，預計17-19 年歸母凈利潤0.9/1.3/1.7 億元，對應EPS 分別為0.92/1.27/1.74 元，對應當前股價PE 分別為36/26/19 倍。公司市值小僅為32.9 億元，未來高速成長空間大確定性強，技術壁壘清晰明確，應獲得一定估值溢價,首次覆蓋，給予“增持”評級。
    風險提示：公司業(yè)績預告公告，2017 年上半年受原材料價格上升、產品銷往海外運費增加及持有美元出現(xiàn)匯兌損益影響，凈利潤預計下滑5%-15%。