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分季度看，Q2 單季度營收26.85 億元同增25.88%，增速較Q1 提高6.09pct；歸母凈利潤1.28 億元同增19.95%，增速較Q1 下降23.43pct，我們認為Q2 業(yè)績增速下滑主要是受匯兌損益的影響——相對于美元，17Q2 人民幣升值1039 基點，而上年同期為貶值1979 基點。分業(yè)務看，國際工程承包收入25.87 億同增17.55%，收入占比51.86%；貨物貿(mào)易收入18.55 億同增49.94%，收入占比37.19%；金屬包裝容器銷售3.82 億同增8.32%；貨運代理收入1.04 億同降27.36%。如果剔除北方車輛（3640 萬，持股100%）、萬邦物流（21 萬，持股51%）、北方機電（426 萬，持股51%）、北方新能源（247 萬，持股51%）、深圳華特（1345萬、持股99 %）對公司歸屬凈利潤的影響（約5326 萬），公司上半年歸屬凈利潤約為1.45 億元同增31.79%。
    減值損失沖回提升歸屬凈利率，回款加速助力經(jīng)營現(xiàn)金流凈流入。2017H1 公司毛利率9.83%同降 1.22pct，其中國際工程承包毛利率略降0.80pct 至9.06%，貨物貿(mào)易毛利率同降0.30pct 至8.15%，金屬容器銷售毛利率同降7.21pct 至18.95%；期間費用率5.22%同增0.69pct，主要受財務費用率同增1.45pct 影響（17H1 匯兌損失2205 萬而上年同期匯兌收益3928 萬）；歸屬凈利率3.98%同增0.14pct，主要受益于應收賬款回收情況較好減少減值損失計提（17H1 為-1955 萬元而上年同期為6151 萬元）。公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入19.88 億元同增1850%大幅好轉(zhuǎn)，主要受益于國際工程項目收到項目回款較多；收現(xiàn)比120.49%，較上年同期提高76.54pct。截至2017 年6 月底，公司應收賬款19.49億元，較年初減少19.42%；存貨8.79 億元，較年初略增4.30%。
    國際工程新簽訂單表現(xiàn)靚麗，投資業(yè)務助力公司轉(zhuǎn)型升級加快。2017 年上半年，公司新簽項目合同20.37 億美元，占到我國對外承包新簽額的1.65%；截止2017年6 月底，公司累計已簽約為完工合同額為121.87 億美元，其中已生效正在執(zhí)行項目合同額約51.4 億美元是2016 年國際工程承包收入的666%，對公司未來收入增長提供強大支撐。近年來公司加快國際業(yè)務轉(zhuǎn)型升級，大力推進BOT、PPP 等特許經(jīng)營權(quán)業(yè)務并初顯成效：2014 年所簽署老撾南湃水電站BOT 項目（特許經(jīng)營期為25 年）進度已達94%，預計今年能投入使用。我們認為，高毛利的發(fā)電業(yè)務一方面有助于提升公司的利潤規(guī)模和盈利水平，另一方面也為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展開辟新途徑。
    盈利預測及估值。預計公司17-18 年EPS 分別為1.18 元和1.51 元，考慮到公司業(yè)績有望持續(xù)較快增長，且是一帶一路及國改受益?zhèn)€股，給予17 年25 倍市盈率，6 個月目標價29.54 元，維持“買入”評級。
    不確定因素：海外政治風險。