>> 中信證券-國藥一致(000028)2017年三季報點(diǎn)評：預(yù)計分銷板塊影響已逐漸恢復(fù)，看好戰(zhàn)投引入后的國大藥房長期發(fā)展-171026
| 上傳日期： |
2017/10/26 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
田加強(qiáng)，陳竹 |
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實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤7.91 億元，同比（追溯口徑，下同）增加37.71%；實(shí)現(xiàn)EPS 1.88 元，同比下降12.70%。由于比較報表中合并了置出的工業(yè)板塊公司 2016 年前三季度的利潤，剔除此因素，我們預(yù)計報告期內(nèi)公司營業(yè)收入同比增長約在5%左右，歸屬于母公司凈利潤同比增長約在8%左右，業(yè)績增速符合之前預(yù)期。
分銷業(yè)務(wù)受兩票制等因素影響增速放緩，預(yù)計三季度有所恢復(fù)。報告期內(nèi)公司醫(yī)藥分銷業(yè)務(wù)增速繼續(xù)放緩，預(yù)計主要與廣西和廣東兩票制今年陸續(xù)執(zhí)行以及新標(biāo)執(zhí)行后藥品降價明顯有關(guān)。兩票制啟動后公司原有的調(diào)撥業(yè)務(wù)（約占整個分銷收入的30%）面臨快速轉(zhuǎn)型，以區(qū)域純銷為主的競爭對手的介入疊加過渡期內(nèi)院內(nèi)藥品庫存下降，預(yù)計對原有調(diào)撥業(yè)務(wù)影響明顯。同時兩廣區(qū)域新標(biāo)執(zhí)行降價幅度明顯，也對整體純銷業(yè)務(wù)的收入和利潤產(chǎn)生了負(fù)面影響。但預(yù)計隨著兩票制的深入推進(jìn)，公司作為兩廣區(qū)域醫(yī)藥分銷龍頭，有望最大化受益于行業(yè)集中度的提升，在收入和利潤規(guī)模上得到較大幅度的提升，同時疊加高值耗材配送，藥房托管，院內(nèi)服務(wù)等增值業(yè)務(wù)的逐步開展，盈利能力有望得到顯著提高。我們預(yù)計由于公司上半年調(diào)撥業(yè)務(wù)的全面轉(zhuǎn)型調(diào)整，三季度公司醫(yī)藥分銷板塊增速已開始逐漸恢復(fù)，四季度望進(jìn)一步提升。
國大藥房預(yù)計盈利繼續(xù)大幅改善，看好全國醫(yī)藥零售戰(zhàn)略性布局。預(yù)計報告期內(nèi)國大藥房繼續(xù)保持約20%的收入穩(wěn)健增速態(tài)勢，同時盈利能力繼續(xù)改善，全年預(yù)計達(dá)到2.2%左右歸母凈利率，結(jié)合與集團(tuán)批發(fā)協(xié)同加強(qiáng)等改善措施，預(yù)計歸母凈利潤率明年有望拔高至3%以上，未來業(yè)績高成長可期。從門店布局來看，預(yù)期報告期內(nèi)國大總門店數(shù)量已超過3800 家，布局全國19 個省市自治區(qū)，覆蓋超過70 個城市，伴隨著醫(yī)藥零售產(chǎn)業(yè)集中度的快速提高以及終端價值的逐漸提升，公司全國性醫(yī)藥零售戰(zhàn)略性布局優(yōu)勢明顯。
引入重磅戰(zhàn)略投資者，有望實(shí)現(xiàn)全球業(yè)務(wù)擴(kuò)展模式。公司董事會今年9 月同意按41.5 億元人民幣為國大藥房的整體企業(yè)價值，按戰(zhàn)略投資者持股40%的比例，以不低于27.667 億元人民幣的價格為底價在上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所公開掛牌征集1 名戰(zhàn)略投資者，最終通過與戰(zhàn)略投資者一對一競爭性談判的方式確定增資價格、遴選投資者，我們預(yù)計美國連鎖藥房巨頭Walgreen 或CVS 都有望介入。通過大比例引入海外同行作為戰(zhàn)略投資者，一方面能夠短時間內(nèi)快速提升公司的經(jīng)營管理水平，加速整合擴(kuò)張的步伐，二是能夠借助全球的管理經(jīng)驗(yàn)助力國大藥房的布局走出中國，走向全球。雖然本次戰(zhàn)投引入短期內(nèi)將帶來較大的并表業(yè)績攤薄，但是從中長期來看，國大藥房的成長空間及整體盈利能力都將更上一個臺階。
風(fēng)險因素：行業(yè)增速放緩、競爭過度致毛利率下滑風(fēng)險，零售醫(yī)保變化風(fēng)險等。
盈利預(yù)測、估值及評級。公司布局國內(nèi)領(lǐng)先的連鎖藥房企業(yè)國大藥房，并進(jìn)一步強(qiáng)化兩廣地區(qū)商業(yè)布局，未來成長可期。暫不考慮戰(zhàn)投引入的影響 我們維持公司2017-2019 年EPS 預(yù)測2.85/3.26/4.08 元，參考國內(nèi)醫(yī)藥商業(yè)和零售可比公司估值，考慮到國大藥房未來發(fā)展的空間顯著，給予2017 年28 倍PE，目標(biāo)價79.8 元，維持“增持”評級。
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