>> 中信證券-上海機(jī)場(600009)2017年三季報點評：非航商業(yè)及投資收益助Q3利潤超預(yù)期-171030
| 上傳日期： |
2017/10/30 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
程錦文，劉正 |
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其中，Q3 單季度收入/凈利潤規(guī)模分別為21.11/9.96 億元，同比增幅分別達(dá)15.23%和42.71%，利潤增速較前兩個季度進(jìn)一步顯著提升，主要得益于利潤率較高的非航商業(yè)收入持續(xù)增長以及投資收益的大幅提高，推升加權(quán)平均ROE 同比提高1.54 個百分點至11.52%。截至2017 年9 月底，公司飛機(jī)起降同比增長3.28%至37.05 萬架次，旅客吞吐量較上年提升5.31%至5249 萬人次。
業(yè)務(wù)量增長放緩，非航為主要收入利潤貢獻(xiàn)。三季度公司飛機(jī)起降及旅客吞吐量同比增幅僅有2.2%和3.1%，較上半年增長放緩；其中國際線起降/旅客量增速為7.4%/4.5%，雖然航班正常率未達(dá)標(biāo)導(dǎo)致增量受限，但結(jié)構(gòu)仍有所優(yōu)化?？紤]航空性收入受業(yè)務(wù)量增幅放緩影響，預(yù)計僅個位數(shù)增長，2017Q3 營收增幅達(dá)15%主要來自非航商業(yè)較快增長的貢獻(xiàn)。上半年公司商業(yè)租賃收入增幅達(dá)36%，預(yù)計三季度仍延續(xù)了上半年快速增長的趨勢。
非航商業(yè)增長較快，得益于商業(yè)面積增加、非航銷售額提升以及部分提成率提升的綜合效應(yīng)。受9 月民航新政影響，預(yù)計明年公司時刻增量仍將受限，航空主業(yè)預(yù)計仍為小幅增長；高利潤率的非航商業(yè)的量價提升或繼續(xù)成為推動收入利潤增長的主要貢獻(xiàn)。成本增幅穩(wěn)定，Q3 投資收益大幅增長92%。2017Q3 公司營業(yè)成本增長6.86%，增幅較上半年略有放緩，部分固定資產(chǎn)折舊到期預(yù)計今年攤銷成本有望略降。得益于子公司經(jīng)營成本下降，三季度公司銷售費用顯著下降65%；財務(wù)費用提升10%，較前兩個季度60%左右的增幅減緩，考慮公司自有資金及現(xiàn)金流充裕，預(yù)計衛(wèi)星廳資本開支壓力可控。此外，公司第三季度投資凈收益達(dá)3 億元，較上年同期大幅增長92.11%，占利潤總額的23%，成為Q3 業(yè)績超預(yù)期的重要利潤貢獻(xiàn)因素。預(yù)計投資收益增加主要得益于航油公司保持較快增長，以及公司投資的股權(quán)基金等綜合貢獻(xiàn)。
免稅黑匣仍待開啟，稀缺龍頭資產(chǎn)價值構(gòu)筑護(hù)城河。目前T2 免稅到期后的招標(biāo)情況尚未落地，且總面積達(dá)52 萬平米的衛(wèi)星廳商業(yè)規(guī)劃仍是黑匣子。若招標(biāo)重啟仍有超預(yù)期的可能，慮首都白云招標(biāo)情況及公司免稅價值，提升10pcts 或為合理底線；假設(shè)T2 免稅扣點率提升10/15/20pcts，對應(yīng)年化業(yè)績彈性約13%/19%/24%。此外，公司為具有區(qū)域壟斷和航線結(jié)構(gòu)優(yōu)勢的龍頭機(jī)場，雖然高峰小時容量因準(zhǔn)點問題階段性受限，但跑道利用率仍有20%左右提升空間，中長期繼續(xù)支撐主業(yè)持續(xù)向上增長。
風(fēng)險因素：免稅招標(biāo)推進(jìn)不達(dá)預(yù)期，時刻調(diào)減，極端天氣、突發(fā)事件等。
盈利預(yù)測、估值及投資評級?？紤]明年航空性業(yè)務(wù)增量或?qū)⒎啪?，但非航增長較快，假設(shè)明年航站樓免稅到期后扣點率提升15pcts、影響半年，小幅調(diào)整2017 年EPS 預(yù)測為1.83 元（原預(yù)測為1.72 元），維持2018/19年EPS 預(yù)測為2.05/2.39 元，對應(yīng)PE 為22/19/17 倍?？紤]公司核心資產(chǎn)價值，且免稅催化仍有預(yù)期空間，維持“買入”評級。
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