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    血液灌流可用于清除蛋白結(jié)合類毒素，改善患者生存質(zhì)量。隨著組合型人工腎（HD+HP）概念的提出，血液灌流作為新型的血液凈化手段，在臨床上的應(yīng)用也越來(lái)越多。臨床研究顯示，血液灌流對(duì)尿毒癥患者體內(nèi)蛋白結(jié)合類毒素的清除效果明顯優(yōu)于血液透析，有望成為清除蛋白結(jié)合類毒素最為有效的辦法。
    國(guó)外市場(chǎng)由盛轉(zhuǎn)衰，血灌技術(shù)漸被忽視。血液灌流技術(shù)在國(guó)外于 70-80 年代興起，90 年代以后逐步被高通量透析取代。近年來(lái)由于樹(shù)脂吸附劑制備技術(shù)的發(fā)展，以及血灌在清除中大分子尿毒癥毒素方面顯示出不可替代的作用，血液灌流在國(guó)外重新受到重視，未來(lái)有望成為改善透析患者預(yù)后的重要手段。
    國(guó)內(nèi)潛心研究 30 年，掌握產(chǎn)品核心技術(shù)。公司的核心技術(shù)主要來(lái)自于南開(kāi)大學(xué)的獨(dú)家技術(shù)轉(zhuǎn)讓，后者是國(guó)內(nèi)最早研究血液灌流材料的科研機(jī)構(gòu)，技術(shù)實(shí)力領(lǐng)先海外。公司在南開(kāi)大學(xué)科研成果的基礎(chǔ)上對(duì)相關(guān)技術(shù)進(jìn)行深入研究并進(jìn)行應(yīng)用性改進(jìn)，形成 2  個(gè)系列 6  種產(chǎn)品，預(yù)計(jì) 2017 年銷售額達(dá)到 7 億元?，F(xiàn)有營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)近 600 人，形成天然兩票制，產(chǎn)品銷售量快速增長(zhǎng)，覆蓋國(guó)內(nèi) 3400  多家醫(yī)院。
    隨著醫(yī)保覆蓋加大和適應(yīng)癥不斷拓展，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，腎病+肝病空間廣闊。1）核心產(chǎn)品 HA130 和 HA80 主要用于腎病領(lǐng)域，占公司收入的 80%以上，目前已進(jìn)入 24 個(gè)省會(huì)城市的醫(yī)保目錄，包括北上廣等一線城市，市場(chǎng)占有率 80%；數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)終末期腎病患者每年增長(zhǎng) 10%，透析治療人群每年增長(zhǎng)15-20%，疊加血液灌流滲透率持續(xù)提升（目前灌流在血透人群的滲透率約 20%左右），預(yù)計(jì)未來(lái)腎病領(lǐng)域收入能保持 30%左右的較快增長(zhǎng)。2）膽紅素吸附柱主要用于肝病領(lǐng)域，2016 年新進(jìn)治療指南，并已得到“人工肝之母”李蘭娟院士的肯定，國(guó)內(nèi)理論市場(chǎng)規(guī)?；虺?nbsp;60 億元，公司占有率超 50%；目前基數(shù)較低，預(yù)計(jì) 2017 年收入翻番增長(zhǎng)（占比 10%左右），未來(lái)保持 50%以上持續(xù)高速增長(zhǎng)?？傮w而言，我們認(rèn)為未來(lái) 3-5 年公司收入有望實(shí)現(xiàn) 30%左右長(zhǎng)期復(fù)合增長(zhǎng)。
    盈 利 預(yù) 測(cè) ： 我 們 測(cè) 算 公 司 2017-2019 年 EPS 分 別 為0.70/0.89/1.15，對(duì)應(yīng) 45/35/27 倍 PE?？紤]到公司是細(xì)分領(lǐng)域龍頭，行業(yè)成長(zhǎng)空間巨大，給予一年期合理股價(jià) 40 元，對(duì)應(yīng)2018 年 45 倍 PE，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品質(zhì)量控制風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一風(fēng)險(xiǎn)、毛利率下降風(fēng)險(xiǎn)等。