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2016 年公司銷售額達33.5 億美元，市占率5%左右，全球農化市場排名第六。受益于非專利藥占比不斷提升、行業(yè)兼并重組等因素，安道麥通過內生增長和積極外延式并購，在過去20 年銷售額復合增速在10%左右，是行業(yè)增速的3 倍。
    2. 全球農藥行業(yè)復蘇、非專利市場份額逐步提升
    2017 年農產品價格有所回升，各大農藥巨頭的2016 年庫存也下降至近五年低位，全球農藥行業(yè)實現緩慢復蘇。其中非專利農藥市場份額處于上升階段：一是專利農藥研發(fā)成本和研發(fā)時間均在不斷提高；二是每年專利到期的產品數量實際上要比研發(fā)型企業(yè)新申請的原藥數量多。公司作為非專利作物保護龍頭企業(yè)，將明顯受益于行業(yè)景氣復蘇，加速成長。
    3. 擁有全球大量農藥登記證，渠道壁壘不斷提高
    登記證是農藥行業(yè)準入壁壘，公司七十年來在全球積累了5000 多張登記證，數量全球遙遙領先。未來登記證的壁壘將不斷提高：注冊所需時間延長，部分國家需要5-7 年時間才能完成注冊；注冊一種產品的費用通常數十萬美元，在美國和日本有些甚至高達幾百萬美元，目前全球地區(qū)向美日地區(qū)標準趨同，安道麥的護城河將不斷擴寬。
    4. 原藥自給率提升，供應鏈優(yōu)化，組合毛利率有望增長
    安道麥和沙隆達合并后將使得原藥自給率提升至40%，能夠減少原藥價格上漲帶來對成本的影響。公司于淮安建設4.5 萬噸全球制劑中心，在中國采購原藥，通過復配、包裝以公司的品牌銷往全球市場。原藥自給率提升，供應鏈的全球優(yōu)化，疊加公司不斷提高組合中差異化高毛利產品的占比，整體毛利率有望抬升。
    5. 投資建議：
    公司作為全球第一大非專利作物保護企業(yè)，在全球擁有大量農藥登記證構建渠道壁壘，受益于全球農藥行業(yè)復蘇，銷售額實現增長。另外安道麥原藥自給率提高、全球供應鏈優(yōu)化與高毛利產品占比提升，毛利率有望進一步抬升。我們預計17-19 年公司歸母凈利潤分別為16.5、20.3、25.4 億元，對應EPS分別為0.68、0.83、1.04，目前股價對應PE 分別為21、17、14 倍，維持“推薦”評級。
    6. 風險提示：
    全球農藥需求下滑，中國市場推進不及預期，匯率風險。