>> 太平洋證券-恒力股份（600346）聚酯產(chǎn)業(yè)鏈偏消費(fèi)持續(xù)景氣，煉化下半年投產(chǎn)增量巨大-180729
| 上傳日期： |
2018/7/30 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
柳強(qiáng)，楊偉 |
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主要觀點(diǎn)：
1.聚酯產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)景氣，主營業(yè)績良好
2018年Q1-Q2，公司分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入115.84億元、148.68億元，歸母凈利潤11.03億元、7.79億元。二季度歸母凈利潤環(huán)比下降的主要原因是：（1）財(cái)務(wù)費(fèi)用的增加，Q2為6.74億元，環(huán)比Q1增加5.64億元。其中一部分原因?yàn)閰R兌損失，上半年匯兌損失1.17億元，我們認(rèn)為主要發(fā)生在二季度，主要由于人民幣貶值。2018年H1財(cái)務(wù)費(fèi)用7.84億元，環(huán)比增加4.01億元。（2）所得稅的影響。Q2所得稅2.05億元，環(huán)比Q1增加1.49億元。我們認(rèn)為前期PTA虧損抵扣所得稅基本抵扣完，但公司未來還可享受部分前征后返優(yōu)惠。2018年H1，公司PTA產(chǎn)銷量分別為354.53/292.48萬噸，均價(jià)4961.68元/噸，同比+12.56%；民用滌綸長絲產(chǎn)銷量分別為65.53/59.17萬噸，均價(jià)10386.57元/噸，同比+10.19%；工業(yè)滌綸長絲產(chǎn)銷量分別為7.27/6.84萬噸，均價(jià)12478.89元/噸，同比+20.38%。2018年H1，PTA-PX價(jià)差為840元/噸，同比+81%，其中Q2環(huán)比下降173元/噸；POY-PTA價(jià)差1504元/噸，同比+1.56%，其中Q2環(huán)比增加439元/噸?？傮w而言，我們認(rèn)為滌綸偏消費(fèi)屬性，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈景氣周期持續(xù)，公司主營業(yè)績持續(xù)良好。
2.PTA供給增速小于需求增速，供需格局良好
2017年我國PTA名義產(chǎn)能5132.1萬噸，實(shí)際有效產(chǎn)能4482.1萬噸，產(chǎn)量3574萬噸（同比+9.91%），表觀消費(fèi)量3576.1萬噸（同比+13.94%）。2018年Q1，我國PTA表觀消費(fèi)量1003.4萬噸，同比+13.6%?？紤]2018年以后禁止進(jìn)口廢瓶片以及下游聚酯擴(kuò)張，預(yù)計(jì)2018年-2019年P(guān)TA需求增速分別為9.1%和6.4%，而同期產(chǎn)能增速分別為0%和2.3%，PTA行業(yè)景氣度有望持續(xù)至2020年。恒力投資擁有660萬噸PTA產(chǎn)能， 2018年2月已過戶至公司名下。同時(shí)250萬噸/年P(guān)TA-4項(xiàng)目正在建設(shè)中，預(yù)計(jì)2019年底-2020年Q1建成投產(chǎn)，進(jìn)一步增強(qiáng)公司行業(yè)地位。
3.滌綸供給增速基本與需求增速相對(duì)，持續(xù)景氣
2018 年Q1，我國滌綸長絲表觀消費(fèi)量589.3 萬噸，同比+7.5%。盡管自2018 年滌綸進(jìn)入擴(kuò)產(chǎn)周期，但其產(chǎn)能增長與需求增長基本匹配。我們認(rèn)為滌綸偏消費(fèi)屬性，性價(jià)比高，需求韌性強(qiáng)，以及考慮人口潛力、服裝及家紡增量需求；滌綸性能提高、價(jià)格實(shí)惠帶來對(duì)其它化纖市場(chǎng)的替代空間，滌綸長絲有望持續(xù)景氣。公司135 萬噸多功能高品質(zhì)紡織新材料項(xiàng)目正在建設(shè)中。
4.長興島2000 萬噸大煉化項(xiàng)目投產(chǎn)在即
該項(xiàng)目位于國家七大石化基地中的大連長興島，原油加工能力2000 萬噸/年，以450 萬噸/年芳烴聯(lián)合裝置為核心，采用全加氫工藝路線， 建設(shè)16 套煉化裝置，有望2018 年10 月率先實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)。我們測(cè)算該項(xiàng)目IRR 約20%，稅后利潤規(guī)模約100 億元。同時(shí)公司在建150 萬噸/年乙烯項(xiàng)目，包括150 萬噸乙烯裝置及配套12 套化工裝置，進(jìn)一步提高產(chǎn)品附加值及煉化競(jìng)爭(zhēng)力。
5. 第二期員工持股信托計(jì)劃規(guī)模上限10 億元
本次員工持股信托計(jì)劃采用1:1 方式設(shè)立優(yōu)先級(jí)份額、劣后級(jí)，員工認(rèn)購金額總額不超過5 億元，信托計(jì)劃上限為10 億元。其中大股東為劣后級(jí)份額托底（保證員工自有自理年化收益率不低于8%），存續(xù)期為24 個(gè)月，凸顯對(duì)公司未來發(fā)展信心。員工持股涉及對(duì)象廣泛，包括董監(jiān)高（10 人）在內(nèi)的4000 名員工，有利于提高員工積極性。
6.盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)
我們預(yù)計(jì)公司2018-2020 年歸母凈利分別為39.50 億元、107.28 億元和143.56 億元，對(duì)應(yīng)EPS 0.78 元、2.12 元和2.84 元，PE 21X、8X 和6X，維持"買入"評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品價(jià)格大幅波動(dòng)，項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期。
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