>> 中信證券-恒力股份(600346)2018年中報點(diǎn)評：聚酯龍頭受益行業(yè)高景氣，煉化率先投產(chǎn)搶占先機(jī)-180730
| 上傳日期： |
2018/7/31 |
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買入 |
作者： |
黃莉莉 |
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其中，Q2 實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入148.7億元，同比增長22.5%；歸母凈利潤 7.79億元，同比增長404.98%。公司上半年業(yè)績大幅改善，主要因為聚酯行業(yè)景氣度高，公司產(chǎn)品毛利率提升；同時公司并入 PTA 資產(chǎn)，營業(yè)收入規(guī)模提升，管理費(fèi)率大幅下降。
聚酯行業(yè)高景氣，公司業(yè)績大幅改善。上半年聚酯行業(yè)高景氣，公司主要產(chǎn)品價格上升，民用長絲同比+10.2%，PTA 同比+12.6%，聚酯纖維毛利率同比提升 2.2 pcts。滌綸長絲 2018 年需求增速高于供給，2019-20 年產(chǎn)能增速接近內(nèi)生需求，中長期有望維持高景氣。PTA 今年下半年無新增產(chǎn)能，2019 年產(chǎn)能增速僅 6%左右，與下游需求增速相當(dāng)，行業(yè)有望在 2020年之前維持較高景氣。公司當(dāng)前還有 250 萬噸 PTA 四期及 135 萬噸高性能紡織材料在建項目，建成后合計擁有 PTA 產(chǎn)能 910 萬噸，聚酯 400 萬噸，將望進(jìn)一步提升公司業(yè)績。
下半年煉化項目率先投產(chǎn)，提前布局搶占先機(jī)。公司 2000 萬噸煉化一體化項目預(yù)計下半年 10 月開車投產(chǎn)，是四大民營煉化中最先投產(chǎn)項目。一方面，煉化項目 450 萬噸 PX 與下游 660 萬噸 PTA 產(chǎn)能基本配套，實(shí)現(xiàn) PX 自給自足。另一方面，公司煉化項目成品油將率先投放市場，公司當(dāng)前已經(jīng)有所布局，包括招聘成品油銷售人員及開展相關(guān)預(yù)銷售活動開拓市場，較同行業(yè)其他公司具有時間優(yōu)勢。
無溢價收購大股東房產(chǎn)，為煉化及乙烯項目提供保障。公司近期以 10.3 億對價收購大連長興島16棟房屋和800 個車位，合計建筑面積18.95萬平米。收購標(biāo)的開發(fā)總成本超過 10 億元，收購基本無溢價。公司煉化項目今年下半年投產(chǎn)，乙烯項目預(yù)計 2019 年投產(chǎn)，公司所購房產(chǎn)將用于兩個項目員工宿舍，為項目順利投產(chǎn)提供后勤保障。
管理費(fèi)率下降，財務(wù)費(fèi)率提升，經(jīng)營現(xiàn)金流改善，在建工程穩(wěn)步推進(jìn)。公司并入 PTA 資產(chǎn)，收入規(guī)模提升，上半年管理費(fèi)率 2.71%，同比下降 1.65 pcts。由于人民幣貶值，公司上半年匯兌損益同比增加 2.1 億，疊加借款增加，公司財務(wù)費(fèi)率同比提升 1.03 pcts。公司上半年收入及銷售回款增加，凈經(jīng)營性現(xiàn)金流 16.65 億元，較去年全年增長 967%。煉化項目穩(wěn)步推進(jìn)，上半年在建工程及固定資產(chǎn)大幅增加，較去年底分別增加約 210、140 億元。
風(fēng)險提示。1. 國內(nèi)大煉油項目及海外新建項目投產(chǎn)較多，導(dǎo)致全球煉油行業(yè)供需失衡，或國際油價大幅波動等因素，導(dǎo)致煉油裂解價差下行的風(fēng)險；2. 煉油項目投產(chǎn)時間慢于預(yù)期的風(fēng)險；3. PTA 盈利低迷，或下滑的風(fēng)險；4. 滌綸長絲 2019 年之后假如新投產(chǎn)項目較多，導(dǎo)致產(chǎn)能壓力加大，盈利下滑的風(fēng)險。
盈利預(yù)測及估值。維持公司 2018-2020 年歸母凈利潤預(yù)測 27.8/91.8/99.5億元，對應(yīng) EPS 分別為 0.54/1.80/1.95 元（增發(fā)攤薄后），當(dāng)前股價對應(yīng)的PE 分別為 30/9/8 倍，PB 分別為 8/4/3 倍，維持目標(biāo)價 19.8 元，維持“買入”評級。
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