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大賣場業(yè)態(tài)公司持續(xù)進行第二代升級，2017 年已升級5 處門店，2018 年上半年，以萊蕪1 店為代表的大賣場門店升級持續(xù)推進；綜合超市業(yè)態(tài)創(chuàng)新推出生活超市新型門店，2017 年已升級8 處綜合超市為生活超市，2018 年，包括家家悅草廟子2 店、海濤新都店等生活超市新店陸續(xù)開出，生活超市業(yè)態(tài)突出生鮮品類和新鮮特色，商品端增加生鮮占比、豐富生鮮品類，增加切配食材和熟食品種，順應年輕群體家庭生活社會化趨勢。我們認為，公司門店改造和業(yè)態(tài)升級持續(xù)推進，結(jié)合公司合伙人機制的有序推進，有望助力同店增長，預計二季度同店保持較好增長態(tài)勢。
    異地開店扎實推進，下半年開店有望加快。異地開店來看，2018Q1，公司膠東地區(qū)毛利率為17.67%，山東其他地區(qū)毛利率為17.78%，本埠和異地毛利率趨同反映異地門店逐步培育成熟，夯實異地開店基礎；且今年5 月，公司與青島維客合作取得實質(zhì)性進展：家家悅與維客的第一家合作店，維客生活超市浦口路店順利開出。整體開店進程看，結(jié)合公司2018 年目標開店100 家以上，2018Q1 新開店9 家、簽約儲備門店16 家，我們預計二季度，乃至下半年展店有望提速。
    內(nèi)生變革共振提速開店，有望實現(xiàn)較快業(yè)績增長。我們認為，公司正處于內(nèi)生和外延的雙重優(yōu)化階段：內(nèi)生來看，上市以來，公司力推門店改造與業(yè)態(tài)創(chuàng)新，2017 年改造約100 家門店，升級大賣場5 家、社區(qū)綜超8 家，2018 年持續(xù)貫徹貢獻同店增長；外延來看，2018 年公司處于提速開店期，而異地開店的有效性取決于兩點：生鮮供應鏈和團隊的標準化復制擴張能力，一方面，萊蕪生鮮加工物流中心正在建設，有望奠定西部城市生鮮供應鏈基礎；另一方面， 2017 年開始公司在33 家門店試點合伙人制，成效較為突出，以制度保證前端門店人員的有效激勵。公司膠東以外地區(qū)展店速度和門店成熟度提升有望打開外延成長空間，預計2018-2020 年EPS 為0.83/1.01 /1.23 元/股，維持 “買入”評級。
    風險提示： 1. 消費進一步大幅下滑，CPI 持續(xù)低迷；
    2. 外延擴張進程不及預期。