>> 海通證券-泰格醫(yī)藥(300347)公司半年報-主業(yè)表現(xiàn)靚麗,連續(xù)6個季度持續(xù)環(huán)比改善-180830
| 上傳日期： |
2018/8/30 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
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| 評級： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
孫建，余文心 |
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行權(quán)考核目標(biāo)，以2017 年凈利潤為基數(shù)，2018-2020 年相比2017 年的凈利潤增速不低于45%、80%、115%（不作為業(yè)績承諾）。
點評：公司主業(yè)業(yè)績表現(xiàn)靚麗，我們認(rèn)為主要是臨床試驗技術(shù)盈利能力持續(xù)恢復(fù)及數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析業(yè)務(wù)呈現(xiàn)加速增長導(dǎo)致。2017Q1-2018Q2 的扣非后凈利潤顯示（環(huán)比增速分別為627.12%、43.41%、5.22%、8.42%、-1.68%、73.72%），除2018Q1 環(huán)比增速略下滑外，呈現(xiàn)連續(xù)6 個季度環(huán)比持續(xù)改善的趨勢，我們認(rèn)為這主要是基于臨床試驗技術(shù)業(yè)務(wù)新老訂單更替帶來的盈利能力以及咨詢業(yè)務(wù)人員擴(kuò)張帶來的規(guī)模效應(yīng)逐步體現(xiàn)的原因?qū)е拢瑫r這幾年的內(nèi)部整合對盈利能力的提升也起到正向的作用，基于公司過去幾年訂單的持續(xù)高速增長，我們認(rèn)為公司未來幾年主業(yè)利潤增速持續(xù)性較強。
扣非凈利潤同比增速超80%，2018Q2 扣非凈利潤環(huán)比增速73.72%，顯示主業(yè)仍處于持續(xù)高增長通道。根據(jù)2018 年中報披露，1）核心主業(yè)收入持續(xù)快速增長：公司主營業(yè)務(wù)收入同比增長38.99%，其中，公司臨床試驗技術(shù)、臨床試驗咨詢業(yè)務(wù)收入分別同比增長50.94%、29.34%，扣除捷通泰瑞的影響，我們估計實際傳統(tǒng)臨床試驗技術(shù)業(yè)務(wù)收入增速35%左右的增長；2）新老訂單更替，盈利能力持續(xù)提升。從毛利率端分析，整體主業(yè)上半年毛利率提升2.68 個百分點，其中臨床試驗技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率大幅提升5.52 個百分點，我們估計主要是傳統(tǒng)大臨床業(yè)務(wù)新老訂單更替帶來毛利率提升（母公司顯示二季度單季毛利率大幅提升16 個百分點）和捷通泰瑞并表的影響導(dǎo)致。
投資收益方面：對現(xiàn)有商業(yè)模式的突破，基于可供出售金融資產(chǎn)持續(xù)增加的考慮，我們認(rèn)為該業(yè)務(wù)將有效奠定業(yè)績的穩(wěn)定性和可持續(xù)性的基礎(chǔ)。2018年中報披露投資收益3144 萬元，同比增長67.78%，是公司非經(jīng)常性損益的重要組成部分，基于下游創(chuàng)新藥的高景氣度，公司投資項目增加，截止2018年中期，可供出售金融資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到9.78 億元，同比增長66.43%。我們認(rèn)為這塊業(yè)務(wù)的意義不僅僅是增加客戶粘性，更重要的是對現(xiàn)有產(chǎn)能驅(qū)動型商業(yè)模式的突破，基于特有的產(chǎn)業(yè)鏈卡位和知識經(jīng)驗的積累，CRO 產(chǎn)業(yè)規(guī)模性的體現(xiàn)，不僅僅在主業(yè)方面人效的提升，投資收益是另一塊很重要的變現(xiàn)驅(qū)動，我們看好龍頭公司在主業(yè)快速發(fā)展的同時，優(yōu)先分享該產(chǎn)業(yè)紅利的巨大優(yōu)勢。
國際化進(jìn)程加快：國際多中心能力，是主業(yè)人均利潤提升的重要途徑。我們認(rèn)為CRO 產(chǎn)業(yè)本身就是全球產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)，類似創(chuàng)新藥的競爭，這一輪恒瑞醫(yī)藥之類的公司國際競爭力的提升逐步反映在其估值溢價方面，我們認(rèn)為在現(xiàn)有藥政改革的背景下，CRO 公司有迫切的動力提升全球范圍內(nèi)的獲客能力，泰格醫(yī)藥作為國內(nèi)臨床CRO 龍頭公司，在前期完成韓國、美國、臺灣、澳洲等亞太布局的基礎(chǔ)上，積極拓展歐洲中心是必要的。2018 年上半年公司完成了羅馬尼亞臨床CRO的收購，憑借成本優(yōu)勢，我們看好公司隨著相關(guān)項目積累和多中心布局的推進(jìn)逐步提升國際多中心訂單的承接能力。
盈利預(yù)測：除了2018-2019 年一致性評價等相關(guān)業(yè)務(wù)的確定性外，我們考慮傳統(tǒng)業(yè)務(wù)今年盈利能力的提升及投資收益的確定性，基于中報業(yè)績靚麗，我們略微上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計2018-2020 年EPS 分別為0.97、1.39、1.86，目前股價對應(yīng)2018 年58 倍PE（2019 年40 倍），參考可比公司估值及公司行業(yè)龍頭地位，我們給予其2018 年60-70 倍PE，合理價值區(qū)間58.2-67.9 元，維持“優(yōu)于大市”評級。
風(fēng)險提示：臨床試驗資源限制；傳統(tǒng)業(yè)務(wù)恢復(fù)進(jìn)度慢；競爭惡化。
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