>> 中信證券-粵電力A(000539)2018年中報點評：彈性逐步如期兌現(xiàn)，靜待價差縮窄到來-180831
| 上傳日期： |
2018/8/31 |
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來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
李想 |
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季度環(huán)比看，Q2 營業(yè)收入環(huán)比增39.1%，毛利率上升8.2 個百分點至15.6%，歸母凈利環(huán)比升7,611.2%，單季EPS 為0.08 元。
電力需求旺盛、折舊減少助力業(yè)績增長。截至2018 年6 月底，公司同比新增裝機66 萬kW（其中燃機46 萬kW，可再生能源20 萬kW），可控裝機容量同比增3.3%；受益于經(jīng)營區(qū)域電力需求旺盛，公司煤電機組利用小時同比上升13.0%至2,214 小時，售電量同比增12.6%；售電均價同比降1.1%至439.6 元/兆瓦時；售電量快增對沖電價略有下降影響，推動營業(yè)收入提升。成本方面，受期間煤價同比上升影響，單位燃料成本同比上漲3.4%，不過由于公司在2017 年6 月1 日對固定資產(chǎn)折舊政策進行調(diào)整，折舊費用同比下降約2.2 億元，對沖煤價上漲影響，使得毛利率同比上升2.0 個百分點。此外，公司上半年因市場資金偏緊等因素影響，綜合融資成本同比上升14 個基點至4.4%，但由于期間公司償還公司債本息約12.2 億元，財務(wù)費用下降1.0%。
經(jīng)營區(qū)位優(yōu)勢明顯，業(yè)績有望持續(xù)向好。公司發(fā)電資產(chǎn)主要分布在廣東省，為沿海發(fā)達省市，電力需求相對旺盛。公司作為省內(nèi)火電主力電源，上半年售電量增速超過全國（+9.4%）及全?。?9.3%）用電量增速水平，公司實為優(yōu)質(zhì)區(qū)位的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，預計未來電量增速有望繼續(xù)領(lǐng)先。煤價方面，當前三季度已過大半，秦皇島5500K 煤炭均價同比上升約4.6%。后續(xù)隨著氣溫下降，電煤日耗減少，煤價旺季不旺已基本確定。預計區(qū)位帶來的電量優(yōu)勢將持續(xù)助力公司業(yè)績向好。
價差縮窄彈性尚未顯現(xiàn)，估值處于低位持續(xù)看好。我們在此前的深度報告中指出公司存在三重業(yè)績彈性：電量快速回升，折舊政策調(diào)整及年度長協(xié)電量價差的縮窄。目前前兩重彈性已如期兌現(xiàn)，由于年度長協(xié)電量在每年年末簽訂，第三重彈性將在2019 年顯現(xiàn)。從當前省內(nèi)競價形勢來看，供需仍持續(xù)處于偏緊狀態(tài)，導致當前月度競價價差基本平穩(wěn)，因此該部分彈性將大概率再次如期兌現(xiàn)，助力業(yè)績更上層樓。就估值而言，公司當前PB 為0.96 倍，處于歷史底部，具有較強的安全邊際。
風險因素。煤價出現(xiàn)超預期上漲；需求不及預期；市場化電量價差擴大。
維持“買入”評級。公司業(yè)績符合預期，我們維持2018~2020 年盈利預測0.27/0.45/0.52 元， 目前股價對應2018~2010 年P(guān)E 分別為17.1/10.3/8.8 倍，靜態(tài)PB 0.96 倍?？紤]到公司修正折舊政策，對當前的BPS 進行調(diào)整后目前股價對應靜態(tài)約0.79 倍PB，給予調(diào)整后1 倍PB合理估值，目標價5.52 元，維持“買入”評級。
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