>> 中航證券-桃李面包（603866）18年半年報(bào)點(diǎn)評(píng)：中報(bào)亮眼，全國(guó)化擴(kuò)張持續(xù)進(jìn)行，下半年業(yè)績(jī)可期-180911
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2018/9/14 |
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買(mǎi)入 |
作者： |
彭海蘭 |
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18H1業(yè)績(jī)優(yōu)秀，穩(wěn)步擴(kuò)張。報(bào)告期公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)近20%，主要系公司不斷強(qiáng)化營(yíng)銷(xiāo)渠道，提高配送服務(wù)質(zhì)量以增加單店銷(xiāo)售額；同時(shí)大力開(kāi)拓新市場(chǎng)，不斷增加銷(xiāo)售終端數(shù)量。公司采用直營(yíng)與經(jīng)銷(xiāo)相結(jié)合的銷(xiāo)售模式進(jìn)行渠道開(kāi)拓，截至2018年6月30日，公司已在全國(guó)市場(chǎng)建立了20多萬(wàn)個(gè)零售終端，相比截止到2017年6月30日的17萬(wàn)多個(gè)零售終端同比有較大幅度增長(zhǎng)，相比截止到2017年12月31日的19萬(wàn)多個(gè)零售終端也有一定增長(zhǎng)。報(bào)告期公司銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金達(dá)到24.74億，超出公司營(yíng)業(yè)收入，說(shuō)明公司營(yíng)收質(zhì)量較高。18H1公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到39.30%，較17H1的35.46%進(jìn)一步提升，體現(xiàn)出了公司對(duì)自身產(chǎn)品的成本和銷(xiāo)售的把控力。三費(fèi)方面，公司18H1銷(xiāo)售費(fèi)用4.58億，同比增30.84%，主要系報(bào)告期內(nèi)人工成本、產(chǎn)品配送服務(wù)費(fèi)增加所致；管理費(fèi)用0.49億，同比增10.32%，主要系報(bào)告期內(nèi)人工成本等各項(xiàng)管理費(fèi)用增加所致；財(cái)務(wù)費(fèi)用-0.07億，同比變動(dòng)-678.4%，主要系報(bào)告期內(nèi)沒(méi)有利息支出且利息收入增加所致。
傳統(tǒng)市場(chǎng)表現(xiàn)穩(wěn)定，新開(kāi)發(fā)市場(chǎng)逐漸發(fā)力，全國(guó)化布局持續(xù)推進(jìn)。從18H1公司在各地區(qū)的營(yíng)業(yè)收入來(lái)看，東北、華北和華東為公司最重要的三個(gè)市場(chǎng)，分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.18億、5.02億和4.32億，占公司18H1營(yíng)業(yè)收入的47%、23%和20%。18H1，東北和華北作為公司傳統(tǒng)市場(chǎng)，分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比增長(zhǎng)18.26%和23.92%的成績(jī)，體現(xiàn)了公司在傳統(tǒng)成熟市場(chǎng)深挖市場(chǎng)潛力的成效。華東地區(qū)作為公司大力開(kāi)拓的新市場(chǎng)之一，2018 年上半年?duì)I收同比增長(zhǎng)28.33%，目前已經(jīng)成長(zhǎng)為公司僅次于東北和華北之后的第三大市場(chǎng)。另外，18H1，在西北和華南這兩個(gè)新興市場(chǎng)，公司也實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收同比增長(zhǎng)，尤其是華南市場(chǎng)，報(bào)告期營(yíng)收同比增長(zhǎng)96.38%，表現(xiàn)十分出色。公司作為東北起家的面包企業(yè)，目前正朝著全面實(shí)現(xiàn)全國(guó)化的戰(zhàn)略目標(biāo)穩(wěn)步邁進(jìn)。
“穩(wěn)定的品質(zhì)+易復(fù)制的模式”，公司未來(lái)前景廣闊。我們認(rèn)為公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于“穩(wěn)定的品質(zhì)+簡(jiǎn)單易復(fù)制的模式”。品質(zhì)方面，公司不斷引進(jìn)日本、歐洲等先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備，并結(jié)合公司自身經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行一定程度上的改良，使其在生產(chǎn)過(guò)程中形成了自身獨(dú)特的生產(chǎn)工藝，降低了次品率，提升了產(chǎn)品品質(zhì)。公司高度注重產(chǎn)品質(zhì)量安全，已建立完整的生產(chǎn)質(zhì)量安全過(guò)程監(jiān)控體系，對(duì)各生產(chǎn)過(guò)程及關(guān)鍵控制點(diǎn)進(jìn)行監(jiān)控，按照 ISO22000食品安全體系要求分別對(duì)原材料、生產(chǎn)、倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸?shù)冗^(guò)程進(jìn)行危害分析，確定關(guān)鍵控制點(diǎn)、關(guān)鍵限值并進(jìn)行監(jiān)控和驗(yàn)證，保證食品安全。公司對(duì)產(chǎn)品生產(chǎn)的全過(guò)程實(shí)行嚴(yán)格標(biāo)準(zhǔn)化管理，通過(guò)一系列制度將質(zhì)量控制細(xì)化貫穿到每個(gè)生產(chǎn)環(huán)節(jié)。通過(guò)一系列制度將質(zhì)量控制細(xì)化貫穿到每個(gè)生產(chǎn)環(huán)節(jié)。
模式方面，根據(jù)我國(guó)消費(fèi)者的特性及市場(chǎng)的需求，公司采用"中央工廠+批發(fā)"模式進(jìn)行生產(chǎn)和銷(xiāo)售，該模式下，公司具有顯著的規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，在面包的細(xì)分品類(lèi)上，聚焦于少而精，不追求品種多，追求單品生產(chǎn)銷(xiāo)售規(guī)模，大規(guī)模的生產(chǎn)可降低公司的單位生產(chǎn)成本，直接銷(xiāo)售給商超等終端，可大幅降低公司的銷(xiāo)售費(fèi)用。公司的這種模式保證了公司一方面可以以可控的成本不斷開(kāi)拓新的市場(chǎng)，從而提高公司整體業(yè)績(jī)，另一方面與大型商超合作也可以有效保證公司營(yíng)業(yè)收入的質(zhì)量，從公司歷年的應(yīng)收賬款占營(yíng)業(yè)收入的比例來(lái)看，雖然年中時(shí)應(yīng)收賬款占營(yíng)收的比例有十幾個(gè)百分點(diǎn)左右，但是到了年末，應(yīng)收賬款占營(yíng)收比例一般都會(huì)降到10%以下。隨著公司對(duì)目前貢獻(xiàn)營(yíng)收比例相對(duì)低的新市場(chǎng)的開(kāi)拓，不斷增加的中央工廠數(shù)量和銷(xiāo)售終端數(shù)量有望為公司下一階段發(fā)展注入新的動(dòng)力。
風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，新店擴(kuò)張不及預(yù)期
我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年EPS分別為1.5元、1.78元和2.16元，對(duì)應(yīng)目前股價(jià)PE倍數(shù)分別為36倍、30倍和25倍，18年給予40倍市盈率目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)60元，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
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