>> 中信建投-合興包裝(002228)內(nèi)生快增，供應(yīng)鏈發(fā)力，創(chuàng)亞并表，龍頭奠定-181030
| 上傳日期： |
2018/10/31 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
花小偉，孫金琦 |
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分季度看，公司2018 年第三季度實現(xiàn)收入32.92 億元 ，同比增長89.54%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤為0.73 億元，同比增長127.22%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤為0.71 億元，同比增長136.31%。
公司預(yù)計2018 年歸屬于上市公司股東的凈利潤變動區(qū)間約為5.39 億元-5.85 億元，變動幅度為250%-280%。
我們的分析和判斷
原有業(yè)務(wù)高速成長，合眾創(chuàng)亞并表推動業(yè)績大幅增長
報告期內(nèi)，合興包裝原有業(yè)務(wù)實現(xiàn)量價齊升。價格方面，受環(huán)保政策持續(xù)趨嚴、進口廢紙供給收縮影響，公司主要原材料瓦楞箱板紙價格Q3 雖有調(diào)整，但仍維持高位，公司憑借龍頭議價優(yōu)勢，及時對成本進行傳導(dǎo)。另外，訂單量方面，合興持續(xù)開拓新客戶，同時在行業(yè)集中度逐漸提升的大環(huán)境下實現(xiàn)原有客戶份額的進一步提高，整體實現(xiàn)了收入快速增長。
2018Q1-Q3公司實現(xiàn)了營業(yè)收入81.12 億元，同比增長89.54%；實現(xiàn)歸母凈利潤4.82 億元，同比增長367.97%。2018 年前三季度公司扣非后歸母凈利潤為1.66 億元，主要系報告期內(nèi)公司收購合眾創(chuàng)亞獲得營業(yè)外收入約2.96 億元。
IPS/PSCP 項目持續(xù)推進，為公司提供新的業(yè)績驅(qū)動
2016 年公司啟動供應(yīng)鏈云平臺項目（PSCP）以及智能包裝集成服務(wù)項目（IPS），整合同行業(yè)產(chǎn)能以及提供設(shè)備智能改造服務(wù)。
PSCP：主要功能包括：訂單寶：公司將訂單引流給區(qū)域性客戶，收取管理費；集采通：包裝企業(yè)通過平臺的規(guī)模采購降低原材料成本；優(yōu)財通：提供資金支持?！奥?lián)合包裝網(wǎng)”網(wǎng)絡(luò)運營模塊1.0版于2017 年中旬正式上線，截至2018 年6 月末平臺擁有客戶約1200 家，實現(xiàn)銷售收入近12億元。
IPS：下游制造型企業(yè)包裝環(huán)節(jié)自動化升級以及外包意愿不斷增強，公司依托IPS 項目的實施，向用戶提供包括包裝設(shè)計、包裝采購、包裝生產(chǎn)線自動化改造和優(yōu)化以及產(chǎn)品裝箱等一整套專業(yè)化的包裝服務(wù)，降低客戶的生產(chǎn)及管理運營成本，深化公司與客戶的合作關(guān)系。目前IPS 項目已和捷普、好孩子等多家客戶簽約，已投入10 多條包裝生產(chǎn)線，目前處于包裝生產(chǎn)線的設(shè)備采購階段，項目的實施進度與投資規(guī)劃基本相符。
毛利率小幅下降，凈利率提升，期間費用控制有效
盈利能力方面，2018 年前三季度公司銷售毛利率為12.05%，同比減少2.23pct，主要是報告期內(nèi)上游原材料價格依然維持高位所致以及新業(yè)務(wù)貢獻占比逐漸提高；銷售凈利率為6.45%，同比增加3.40pct。分季度看：2018Q3 公司銷售毛利率為12.59%，較上年同期減少0.08pct；銷售凈利率為2.62%，較上年同期增加0.23pct。
期間費用方面，2018 年前三季度銷售費用率為3.61%，同比減少0.78pct；管理費用率為2.51%，研發(fā)費用率為1.05%，合計較上年同期管理費用率減少0.91pct；財務(wù)費用率為0.70%，同比減少0.22pct。
分季度看，2018Q3 公司銷售費用率為3.97%，較上年同期減少0.01pct；管理費用率為3.07%，研發(fā)費用率為0.93pct，合計較上年同期管理費用率減少0.47pct；財務(wù)費用率為0.89%，較上年同期減少0.03pct。
投資建議：
公司此次可轉(zhuǎn)債預(yù)計募集資金6 億元，我們初步假設(shè)轉(zhuǎn)股價6 元，100%轉(zhuǎn)股后預(yù)計將新增股本1.0 億股，公司總股本達到12.7 億股（11.7+1.0）。我們對于公司的業(yè)績與估值，采用如下視角：
（1）內(nèi)生增長——傳統(tǒng)主業(yè)+互聯(lián)網(wǎng)包裝平臺：我們預(yù)計2018-2020 年收入為105.40、154.08 億元，同比增66.68%和46.19%；歸母凈利潤為2.34、3.43 億元，同比增51.84%和46.81%；對應(yīng)EPS 為0.18 元/股和0.27元
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