>> 申萬宏源-中航電子（600372）內(nèi)生外延雙輪驅(qū)動，航電龍頭乘風遠行-181221
| 上傳日期： |
2018/12/21 |
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| 2500KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
韓強 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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后公司通過資產(chǎn)置換、定增收購、現(xiàn)金購買等方式不斷整合集團航電核心資產(chǎn)，并在2014 年、2017 年分別托管航電系統(tǒng)公司和發(fā)行用于投資航電項目的可轉(zhuǎn)債，不斷鞏固其在航電領(lǐng)域的龍頭地位，未來的目標是將公司打造為航電系統(tǒng)的改革發(fā)展和業(yè)務整體上市平臺。
航電系統(tǒng)屬飛機整機核心配套系統(tǒng)，公司依托航空工業(yè)在行業(yè)內(nèi)競爭優(yōu)勢明顯。航電系統(tǒng)是航空飛行器的“大腦”和“神經(jīng)系統(tǒng)”，航空電子系統(tǒng)在整機價值中占比也較高，且更新?lián)Q代往往快于飛機整機的換代速度。由于生產(chǎn)許可門檻、資金要求、技術(shù)水平要求高，航空電子制造業(yè)市場呈現(xiàn)壟斷競爭態(tài)勢。因此，目前航空電子市場競爭呈現(xiàn)壟斷競爭格局，該產(chǎn)業(yè)內(nèi)主要公司有霍尼韋爾、泰雷茲、中國電科、中航電子等。公司作為航空工業(yè)航空電子板塊的上市平臺，具有明顯競爭優(yōu)勢。
我國航電未來市場空間超萬億，公司作為行業(yè)龍頭將充分受益。對標美國，中國第二代戰(zhàn)斗機仍有服役，軍機機群數(shù)量和裝備差距較大，未來軍用戰(zhàn)機列裝換代，有望帶來軍用航電十年近五千億市場空間；民用航空運輸周轉(zhuǎn)率快速增加，推動民用客機需求上升，中國商飛及波音航空公司預測未來十年民用飛機市場空間可達萬億美元，預計將帶來國內(nèi)民用航電萬億市場空間；公司可轉(zhuǎn)債發(fā)行，進一步助力公司軍民融合戰(zhàn)略開展，我們認為，公司未來增長前景廣闊。
內(nèi)部降本增效帶來新活力，外部軍工改革提升資產(chǎn)注入預期。1）內(nèi)部來看，近年公司內(nèi)部通過清算關(guān)閉注銷、吸收合并、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方法處置了9 家孫公司，減少管理層級，理順公司治理結(jié)構(gòu)，有效提升公司的經(jīng)營績效。2）外部來看，集團資產(chǎn)整合經(jīng)驗豐富，資產(chǎn)證券化率看齊70%目標，并成立機載系統(tǒng)公司，預計未來公司資產(chǎn)整合進度或加速。
首次覆蓋給予增持評級。根據(jù)我們對公司利潤表的分析預測結(jié)果，在不考慮未來潛在的資產(chǎn)注入帶來的業(yè)績彈性情況下，我們預計，公司18/19/20 年的EPS 分別為0.34、0.40、0.48 元/股，目前股價（12 月20 日收盤價）13.97 元，對應PE 分別為41、35、29 倍。選取與中航電子同樣以軍品子系統(tǒng)或者部件為主營業(yè)務的代表性可比公司進行對比參考，可比公司18/19/20 年的PE 中位值分別為26、22、19 倍，公司估值水平與可比公司估值比較高。考慮到截止2018 年9 月，中航電子體外航電業(yè)務相關(guān)資產(chǎn)的營收及歸母凈利潤分別為上市公司的2.17 倍、3.74 倍，且中航電子托管5 家院所，在國家軍工科研院所轉(zhuǎn)制及集團資產(chǎn)證券化政策不斷推動下，公司未來資產(chǎn)整合潛力較大，疊加大股東航空工業(yè)不斷增持彰顯公司未來穩(wěn)健發(fā)展的信心，因此，首次覆蓋給予增持評級。
風險提示：軍民機采購進程低于預期；國家及中航工業(yè)集團政策出臺不達預期等。
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