>> 招商證券-云南白藥（000538）Q4藥品事業(yè)部高增長，再次高分紅-190321
| 上傳日期： |
2019/3/22 |
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| 754KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
吳斌，李點(diǎn)典 |
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此外，公司回復(fù)了證監(jiān)會關(guān)于重組方案的第二次反饋，詳細(xì)闡述了增量資金的用途等環(huán)節(jié)。點(diǎn)評如下：
18 年全年財務(wù)數(shù)據(jù)來看：毛利率30.55%，同比下降0.64 個百分點(diǎn)；銷售費(fèi)用率14.68%，同比下降0.47 個百分點(diǎn)。我們估計毛利率和銷售費(fèi)用率下降的原因?yàn)榈兔?、低銷售費(fèi)用率的配送業(yè)務(wù)增長較快。管理費(fèi)用率1.17%，同比下降0.08 個百分點(diǎn)，基本持平。
18Q4 扣非凈利潤高增長。18Q4 公司收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤增速分別為+10.75%、+6.38%和+36.76%。18Q4 單季度扣非凈利潤的高增長，主要來自藥品事業(yè)部的Q4 高增長。
藥品事業(yè)部Q4 高增長，渠道庫存清理完畢。藥品事業(yè)部18 年收入45.31 億元，同比+2.98%。母公司是藥品事業(yè)部的核心業(yè)務(wù)，Q4 母公司收入同比增長35%，凈利潤同比增長50.7%，收入的高增長，一方面，表明藥品渠道庫存清理完畢，今年將正常增長；另一方面，也表明公司混改進(jìn)行到新的階段，激勵問題即將解決，公司經(jīng)營也恢復(fù)活力。Q4 母公司毛利率同比上升了4.8個百分點(diǎn)，我們判斷原因是2018 年3 月份中央產(chǎn)品提價。從母公司資產(chǎn)負(fù)債表來看，Q4 應(yīng)收賬款與Q3 基本持平，Q4 應(yīng)收票據(jù)也僅比Q3 多了4.7 億元，這就表明Q4 的收入高增長并非壓貨。
健康事業(yè)部平穩(wěn)就是好消息。健康事業(yè)部18 年收入44.67 億元，同比+4.54%。我們測算健康事業(yè)部凈利潤同比基本持平。健康事業(yè)部下半年增速跟上半年差不多，這就表明，去年10 月份的云南白藥牙膏成分風(fēng)波，沒有影響牙膏的銷售，云南白藥牙膏在消費(fèi)者心中多年的品牌形象積累和口碑宣傳，已經(jīng)構(gòu)筑了堅實(shí)的護(hù)城河，不會輕易受到事件沖擊。
中藥資源事業(yè)部18 年收入13.67 億元，同比+20.03%，實(shí)現(xiàn)快速增長。省醫(yī)藥公司18 年收入163 億，同比+12.73%；凈利潤4.35 億，同比+8.16%。
公司發(fā)布重組報告書二次修訂稿，重組順利推進(jìn)。我們認(rèn)為重組的意義：對于云南白藥而言，一是獲得白藥控股185 億的現(xiàn)金及等價物，外延發(fā)展速度將更快；二是混改終于再次深入，混改從以前的集團(tuán)層面，落實(shí)到上市公司層面；三是員工激勵也終于出臺。對于流通股東而言，一方面，云南白藥也終于迎來混改的進(jìn)一步推進(jìn)，新華都股權(quán)換到上市公司層面，對上市公司股價將更為關(guān)注；另一方面，管理層股權(quán)激勵措施也正在進(jìn)行。
盈利預(yù)測與評級：我們預(yù)測2019~2021 EPS 分別為3.54/4.04/4.52 元，同比增長12%/14%/12%，當(dāng)前股價對應(yīng)19PE 24 倍，云南白藥混改已經(jīng)進(jìn)入新的時期，員工激勵完成之后，經(jīng)營活力將再次激發(fā)，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。
風(fēng)險提示：產(chǎn)品銷售不達(dá)預(yù)期，生產(chǎn)經(jīng)營和產(chǎn)品質(zhì)量風(fēng)險。
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