>> 招商證券-百隆東方（601339）越南進(jìn)展順利 但內(nèi)銷下滑拖累收入表現(xiàn)-190322
| 上傳日期： |
2019/3/25 |
大小： |
932KB |
| 格式： |
pdf 共7頁(yè) |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
審慎推薦 |
作者： |
孫妤，劉麗 |
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利潤(rùn)端受2018年投資收益減少及棉花期貨浮虧影響，同比下降10.3%。展望2019年，隨著國(guó)內(nèi)下游需求端逐步回暖及越南產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，收入有望恢復(fù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，同時(shí)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及越南貢獻(xiàn)度的提升將拉動(dòng)整體凈利潤(rùn)率水平提升。目前總市值88億元，對(duì)應(yīng)19PE15X，考慮到公司基本面扎實(shí)，越南擴(kuò)產(chǎn)可有效規(guī)避中美貿(mào)易戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)，并有助于盈利水平提升，維持“審慎推薦-A”投資評(píng)級(jí)。
內(nèi)銷下滑拖累收入表現(xiàn)，投資收益同比減少導(dǎo)致凈利潤(rùn)下滑。2018年公司實(shí)現(xiàn)收入59.98億元，同比增長(zhǎng)0.77%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)及凈利潤(rùn)分別為4.72和4.38億元，同比分別下滑13.31%和10.30%，實(shí)現(xiàn)基本每股收益0.29元，分配方案為每10股分配現(xiàn)金股利0.88元（含稅）。分季度看，18Q4因內(nèi)銷不佳導(dǎo)致單季收入同比增幅僅為3.78%，利潤(rùn)端受收資收益虧損以及棉花期貨浮虧影響，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)及歸母凈利潤(rùn)同比分別虧損5975萬(wàn)元以及2767萬(wàn)元。
越南基地產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，但內(nèi)銷因需求不佳出現(xiàn)收入下滑，拖累紗線業(yè)務(wù)收入增速僅為1.40%。拆分來看，1）銷量增速低于預(yù)期：18年公司總銷量達(dá)17.89萬(wàn)噸，同比增加0.08%，其中內(nèi)銷訂單下滑，海外訂單增長(zhǎng)。2）考慮到本幣貶值因素，以人民幣計(jì)價(jià)的產(chǎn)品單價(jià)低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。3）收入增幅低于預(yù)期：分地區(qū)看，受國(guó)內(nèi)下游需求不足影響，內(nèi)銷收入同比下降8.36%；越南擴(kuò)產(chǎn)推動(dòng)海外收入同比增長(zhǎng)13.67%。
受原材料價(jià)格上漲及人工成本上升影響，紗線業(yè)務(wù)毛利率下降1.49PCT至18.69%。其中內(nèi)銷業(yè)務(wù)毛利率同比下降2.35PCT至16.81%；海外毛利率同比下降0.86PCT至20.59%。
期間費(fèi)用率較同比下降2.53PCT至12.20%。銷售費(fèi)用率同比下降0.48PCT至2.25%；管理及研發(fā)費(fèi)用率同比下降0.35PCT至7.16%；受2018年人民幣貶值實(shí)現(xiàn)匯兌收益380萬(wàn)元（2017年同期發(fā)生匯兌損失1.59億元）、貸款增加導(dǎo)致利息支出增加共同影響，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比下降1.7PCT至2.79%。
投資收益同比減少、棉花期貨浮虧導(dǎo)致2018年凈利潤(rùn)同比下滑10.30%。1）2018年公司實(shí)現(xiàn)投資收益1.31億元，較2017年減少1.37億元。主要由于2018年上海信聿貢獻(xiàn)的投資收益僅為2193萬(wàn)元，較2017年減少1.17億元所致。2）2018年公允價(jià)值變動(dòng)損失5779萬(wàn)元，較去年同期損失金額增加3318萬(wàn)元，主要為2018年末棉花期貨持倉(cāng)浮虧所致。
棉花等原材料備貨導(dǎo)致期末存貨金額同比大幅增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金呈現(xiàn)凈流出狀態(tài)。1）2018年底，公司存貨規(guī)模同比增長(zhǎng)50.06%至45億元，分項(xiàng)目看，以棉花為主的原材料金額同比增長(zhǎng)55.85%至27.18億元，產(chǎn)成品庫(kù)存金額同比增長(zhǎng)22%至10.99億元。2）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流出5.6億元，主要為本期原材料棉花采購(gòu)金額大幅增長(zhǎng)所致。
越南基地順利擴(kuò)產(chǎn)，且受益于原材料、勞動(dòng)力及稅率優(yōu)惠，盈利水平高于國(guó)內(nèi)工廠1）產(chǎn)能方面：公司越南基地產(chǎn)銷兩旺，2015年完成越南A區(qū)50萬(wàn)錠紗線產(chǎn)能的投產(chǎn)。越南B區(qū)50萬(wàn)錠項(xiàng)目進(jìn)展順利，截至2018年底已投產(chǎn)20萬(wàn)錠，2019年/2020年預(yù)計(jì)可分別投產(chǎn)20/10萬(wàn)錠，屆時(shí)越南產(chǎn)能將達(dá)100萬(wàn)錠，占百隆總產(chǎn)能的60%。2）收入方面，2018年越南基地收入同比增長(zhǎng)18.76%至24.63億元，收入占比提升至41%。3）實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.71億元，同比增長(zhǎng)7.97%，凈利潤(rùn)達(dá)11%。
盈利預(yù)測(cè)及投資建議：公司作為國(guó)內(nèi)色紡紗雙寡頭之一，始終專注于主業(yè)，率先布局越南，并不斷優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升自身核心競(jìng)爭(zhēng)力。隨著越南產(chǎn)能的逐步釋放，預(yù)計(jì)2019年公司產(chǎn)能雙位數(shù)幅度提升，可進(jìn)一步強(qiáng)化公司的接單能力，同時(shí)，越南產(chǎn)能占比的提升亦將讓公司進(jìn)一步享受低成本優(yōu)勢(shì)，不考慮匯率不確定性干擾，預(yù)計(jì)公司整體盈利水平有望提升。
預(yù)計(jì)2019-2021年EPS分別為0.38元、0.43元、0.49元，目前公司市值88億元，對(duì)應(yīng)19PE15X，考慮到公司基本面扎實(shí)，越南擴(kuò)產(chǎn)可有效規(guī)避中美貿(mào)易戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)，并有助于盈利屬性的提升，維持"審慎推薦-A"的投資評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)需求增速持續(xù)放緩的風(fēng)險(xiǎn)；人民幣匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；越南產(chǎn)能擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
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