>> 招商證券-濰柴動力（000338）聚焦主業(yè)創(chuàng)業(yè)績，結(jié)構(gòu)調(diào)整賦動能-190326
| 上傳日期： |
2019/3/27 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
汪劉勝，馬良旭 |
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公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額同比增長35.4%。公司擬每10 股發(fā)紅2.8 元，全年分紅4.6 元。
期間費率繼續(xù)大幅優(yōu)化，研發(fā)高增長鑄就技術(shù)壁壘。公司18 年含研發(fā)的期間費用率13.4%，同比下降0.2 個百分點，其中銷售費用、管理費用、財務費用同比變化-0.15、0.06、-0.34pct，同比下降0.43 個百分點，貢獻業(yè)績彈性。細分來看，銷售費用的節(jié)約主因三包及返修費用下降，財務費用的節(jié)約主因凱傲的長期借款變少。研發(fā)投入64.9 億，高基數(shù)下同比增長15.0%，占全年營業(yè)收入比重的4.1%。國六升級階段超百億研發(fā)投入，完成了全系發(fā)動機的國六升級，促成公司在中重型國六發(fā)動機的龍頭地位。
主業(yè)繼續(xù)發(fā)力，母公司毛利率提升。公司18 年銷售發(fā)動機66.9 萬臺，同比8.5%。其中重卡發(fā)動機36.3 萬臺，市占率31.6%。重卡變速箱銷售86.9 萬臺，同比增長8.8%，市占率75.7%。12/13L 銷售22 萬臺，同比增長1.6%。當前發(fā)動機、整車及關(guān)鍵零部件毛利率下滑的主要原因在于低毛利率的揚柴產(chǎn)品增加近2 萬臺、非道路占比提升4.8%、西港LNG 業(yè)務口徑變化等導致的，另一方面母公司的毛利率從26.46%提升至27.44%說明其業(yè)務的韌性。
行業(yè)持續(xù)向好，黃金產(chǎn)業(yè)鏈盈利顯著提升。18 年重卡全年銷114.8 萬輛，高基數(shù)下同比增長2.8%。今年前兩月銷量分別為9.6 萬、7.5 萬，表現(xiàn)繼續(xù)超預期。目前上游發(fā)動機廠開工率較高、訂單飽滿、LNG 銷售順暢，預計2019 年銷量95 萬輛?？紤]基建復蘇可能，可進一步上調(diào)預期至100 萬以上。
部分地區(qū)國六政策搶先實施，將加速重卡更替需求，發(fā)動機量價齊升，高研發(fā)成本或淘汰部分小企業(yè)，行業(yè)集中度提升。當前基建投資開始復蘇，濰柴作為基建最上游標的，工程車與發(fā)動機等多業(yè)務受益。公司的“整車+發(fā)動機+變速箱+車橋”重卡黃金產(chǎn)業(yè)鏈成型，行業(yè)格局持續(xù)改善帶來黃金產(chǎn)業(yè)鏈盈利能力提升。
重卡發(fā)動機市占率回穩(wěn)，與下游優(yōu)質(zhì)客戶共同成長。2018 年重卡發(fā)動機全年銷量36.3 萬臺，以31.6%的市占率繼續(xù)領跑行業(yè)。重卡發(fā)動機大缸徑化趨勢明顯，2018 年公司12、13L 排量的高利潤發(fā)動機銷售22.0 萬臺，同比增長1.6%，銷量比重超過30%，母公司銷售凈利率升至16.9%。
公司發(fā)動機對接一汽、福田、陜汽等優(yōu)質(zhì)下游客戶。去年9 月重汽管理層人事調(diào)動，濰柴與重汽的產(chǎn)業(yè)對接進入發(fā)展新階段，發(fā)動機預期在今年開始裝配重汽各系列車型。隨著對陜重汽和一汽長春的進一步擴張，以及未來逐步替代重汽發(fā)動機，公司40%市占率的長期目標有望實現(xiàn)。
陜汽市場份額穩(wěn)健提升，LNG 重卡加速滲透市場。18 年陜汽重卡銷量15.3 萬，同比增長2.7%，以13.3%的市占率繼續(xù)位居行業(yè)第四，近些年的增長十分穩(wěn)健。其中出口1.35 萬輛，同比增長38.71%，國際市場不斷拓張。工程用重卡銷量增長 36.0% 至5.3 萬輛，天然氣重卡銷量增長6.6%至1.7 萬輛，傳統(tǒng)優(yōu)勢強勁。2018 年，陜重汽實現(xiàn)營業(yè)收入511.2 億元，同比增長8.0%；實現(xiàn)凈利潤11.9 億元，同比增長78.1%。
國內(nèi)LNG 重卡加速滲透，2018 年銷量6.5 萬，滲透率達5.8%。陜汽在這一市場細分的表現(xiàn)亮眼，18 年共銷售LNG 重卡1.7 萬輛，市占率為26.2%，位居行業(yè)第一。隨著“氣荒”過后的天然氣價回歸理性，LNG 重卡相比傳統(tǒng)燃油重卡的性價比突顯，18 年四季度與19 年初銷量大增，形成長期穩(wěn)定的需求趨勢。
同時，公司HPDI 技術(shù)行業(yè)領先，與全球天然氣發(fā)動機領軍者西港燃料系統(tǒng)公司建立了二十多年的深度合作關(guān)系，雙方聯(lián)合開發(fā)的WP13H、WP10H 等多款國六天然氣發(fā)動機陸續(xù)上市，充分卡位國六市場，一旦市場繼續(xù)轉(zhuǎn)好，LNG 市場有望由于客戶結(jié)構(gòu)及技術(shù)原因成為濰柴重型發(fā)動機擴張最大的舞臺。
海外并購顯成效，多元化業(yè)務平滑周期性風險。經(jīng)多年
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