>> 光大證券-太平鳥（603877）2018年年報點評：18年業(yè)績悲觀預期消化，經(jīng)營提效、產(chǎn)品創(chuàng)新促增長-190330
| 上傳日期： |
2019/3/31 |
大小： |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李婕，孫未未 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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分季度看，17Q1~18Q4 單季度收入分別同比增11.47%、14.20%、4.51%、18.37%、14.49%、9.99%、14.51%、-0.38%，歸母凈利潤分別同比-4.60%、-56.71%、-20.27%、+51.43%、+131.88%、+87.51%、+13.93%、+2.60%。
18Q2 以來終端消費疲軟，疊加17Q4 存在高基數(shù)效應，18Q4 公司收入有所下滑；凈利潤端，18H1 受17H1 計提較大資產(chǎn)減值帶來低基數(shù)影響增速較高，下半年回歸正常增速。
◆外延開店增長8%，渠道結(jié)構(gòu)中購物中心、電商和奧萊占比提升
1）收入按品牌拆分：18 年兩大主品牌PB 女裝、PB 男裝收入占比分別為35%、37%，另外兩個小品牌樂町、MP 童裝收入占比分別為13%、11%。從增速來看，MP 童裝、PB 男裝收入增速較高，分別為21.85%、12.29%，PB 女裝略下滑0.37%，樂町增長6.35%前期調(diào)整初步見效、收入增速較三季報回正。其他品牌合計收入增長27.32%，包括基數(shù)還較小的MG 女裝，以及18 年新增的太平鳥巢家居品牌、貝甜童裝、町家居服系列。
2）收入按線上線下拆分：公司總體渠道結(jié)構(gòu)較為均衡，18 年線上收入占比26%、同比增長11.55%，較H1 的23.60%放緩，主要與電商平臺促銷活動同比減少以及去年存在高基數(shù)有關(guān)；線下收入增長6.78%。線下渠道中，直營店、加盟店、其他（主要為貝甜的聯(lián)營店）收入分別增14.36%、1.01%、-88.90%，直營店與加盟店全年的增速較18 年三季報均放緩（主要為消費疲軟及17Q4 高基數(shù)影響）。
3）收入按渠道類型拆分：零售額口徑，公司對新興渠道購物中心/奧萊/電商的布局進一步加強，結(jié)構(gòu)更加優(yōu)化。2018 年公司百貨、購物中心、街店、奧萊、電商零售額占比分別為30.94%、30.11%、15.19%、2.69%、21.07%，其中購物中心和奧萊的零售額分別增20%、70%，結(jié)構(gòu)上百貨和街店占比各收縮3.13、2.47PCT，購物中心、奧萊占比提升2.55、2.69PCT，電商占比提升0.37PCT。
4）收入按外延內(nèi)生拆分：渠道數(shù)量方面，2018 年末公司總門店數(shù)4594家，新開1111 家、關(guān)閉768 家，凈增343 家、對應外延增速8.07%，低于年初制定的凈增600 家目標。其中，主要品牌PB 女裝、PB 男裝、樂町、MP童裝、MG 女裝分別凈增25、96、25、106、30 家，對應外延增速分別為1.64%、7.83%、4.23%、13.93%、20.41%，可見主品牌PB 男裝和小品牌中的MP童裝開店較多。另外2018 年公司新增貝甜童裝和太平鳥巢，年末門店數(shù)分別為55 家和6 家。
18 年末直營店、加盟店、聯(lián)營店分別為1532 家（凈增261 家）、3062家（凈增82 家）、16 家（凈增16 家），其中聯(lián)營店全部為貝甜童裝品牌。加盟店關(guān)店力度相對較大、致凈開店數(shù)量較少。
內(nèi)生增長方面，按線下收入及總門店數(shù)量增速推算總體同店增長約為0.14%（扣除太平鳥巢和貝甜門店數(shù)量）、估計持平；若簡單以單個品牌收入和門店數(shù)量推算同店增長，MP 童裝增速最高、接近7%，PB 男裝、PB女裝分別為4%、-2%，樂町為2%。
◆毛利率、費用率同升，存貨結(jié)構(gòu)改善
毛利率：18 年毛利率同比提升0.48PCT 至53.43%。分拆來看，PB 女裝/PB 男裝/樂町/MP 童裝/其他毛利率分別-1.15、+0.66、+6.18、+0.37、+1.95PCT，其中PB 女裝毛利率下降主要為加強過季貨品處理，樂町毛利率提升幅度較大、結(jié)合收入端增長好轉(zhuǎn)，其定位和品質(zhì)均有提升、調(diào)整效果顯現(xiàn)。直營店、加盟店、線上毛利率分別-0.42、+1.21、+0.13PCT。
18Q1~18Q4 單季度毛利率分別為55.20%（+0.80PCT）、56.47%（-1.74PCT）、51.73%（-3.94PCT）、51.83%（+3.53PCT）。從公司歷史毛利率來看每年四季度一般為全年中偏低，18 年四季度毛利率同比和環(huán)比均有提升
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