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22Q3公司歸母凈利潤同增23%-33%，延續(xù)快速增長的亮眼表現(xiàn)。公司目前已經(jīng)進入品牌勢能釋放的加速收獲期，激勵落地后團隊能力和積極性進一步推升上升勢頭?？春脟?573量價雙升的成長空間和瀘州老窖品牌發(fā)展提速，維持“買入”評級。
　　▍22Q3歸母凈利潤同增23%-33%，利潤增長持續(xù)表現(xiàn)亮眼。2022年前三季度，公司預(yù)計實現(xiàn)歸屬凈利潤80.5~82.6億元，同增28.3%~31.6%（未經(jīng)預(yù)審計），對應(yīng)單三季度實現(xiàn)歸屬凈利潤25.2~27.2億元，同增23.0%~33.0%（未經(jīng)預(yù)審計），延續(xù)利潤快速增長的亮眼表現(xiàn)。
　　▍雙節(jié)動銷表現(xiàn)平穩(wěn)，國窖和腰部產(chǎn)品齊發(fā)力。上半年在局部疫情反復(fù)的擾動下公司主要以控量挺價為主，三季度開始加快回款節(jié)奏，雖然成都地區(qū)中秋消費受疫情影響較大，但伴隨公司“全國百城融合”計劃全面推進，以及多產(chǎn)品線齊發(fā)力，在9月底基本已經(jīng)完成全財年回款任務(wù)的90%以上。具體來看：高度國窖1573動銷表現(xiàn)穩(wěn)健，穩(wěn)中有增，目前批價905-920元；低度國窖1573在北方地區(qū)繼續(xù)維持較快的增長勢能；瀘州老窖1952下半年開始在成都、南京、廣州等高地市場加快布局速度；老字號特曲和特曲60版持續(xù)放量；黑蓋“千商萬客”活動覆蓋全國近千家渠道客戶。
　　▍國窖品牌勢能持續(xù)釋放，瀘州老窖品牌發(fā)展提速。我們認(rèn)為，公司目前已經(jīng)進入品牌勢能釋放的加速收獲期，在高度國窖1573已經(jīng)樹立較強品牌力的基礎(chǔ)上，2022年開始公司在全國較多重點市場開始導(dǎo)入中度和低度國窖1573，期待逐步放量。同時從2021年開始，瀘州老窖品牌發(fā)展開始提速，老字號特曲在經(jīng)歷連續(xù)3年控量挺價后逐步放量，加快恢復(fù)在老客戶群體的發(fā)展速度，瀘州老窖1952和黑蓋兩大新的戰(zhàn)略單品加速推廣鋪市，期待后續(xù)表現(xiàn)。未來伴隨國窖1573穩(wěn)健增長和費用精細化投放，疊加規(guī)模效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，公司有望逐步釋放利潤彈性，2019/2020/2021/2022H1歸母凈利潤率分別為29%/36%/38%/47%，持續(xù)提升。同時，公司2022年完成限制性股票激勵計劃規(guī)定授予，覆蓋核心管理和銷售團隊，強化由國窖持續(xù)快速發(fā)展帶動下的公司整體上升勢頭。
　　▍風(fēng)險因素：局部疫情反復(fù)影響超預(yù)期；行業(yè)景氣不及預(yù)期；千元價格帶競爭加劇；瀘州老窖品牌復(fù)興不及預(yù)期；食品安全問題。
　　▍投資建議：維持公司2022/23/24年EPS預(yù)測6.74/8.46/10.34元。對照可比公司2023年P(guān)E估值水平（貴州茅臺31X、五糧液20X、山西汾酒33X，基于中信證券研究部預(yù)測），我們認(rèn)為隨局部疫情反復(fù)影響減弱、白酒消費逐步恢復(fù)，公司估值有望回升?？紤]到公司國窖1573量價成長路徑和空間清晰以及瀘州老窖品牌發(fā)展提速，激勵落地后團隊能力和積極性有望進一步推升上升勢頭，給予公司2023年P(guān)E估值32倍，對應(yīng)目標(biāo)價270元，維持“買入”評級。