>> 華泰證券-航天軍工行業(yè)專題研究：為什么持續(xù)看好高溫合金賽道？-221017
| 上傳日期： |
2022/10/17 |
大小： |
2748KB |
| 格式： |
pdf 共47頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
李聰,朱雨時 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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風(fēng)好正是揚帆時，關(guān)注高溫合金優(yōu)質(zhì)賽道
在華泰軍工組2022.9.15報告《航空發(fā)動機：國之重器，萬里鵬程》中，我們強調(diào)了航空發(fā)動機板塊短、中、長期及后市場的四大投資邏輯，而高溫合金是航空發(fā)動機的剛需材料，產(chǎn)業(yè)鏈自下而上各階段備庫需求會逐級放大企業(yè)業(yè)績彈性，對于中上游材料端具有放大效應(yīng)。在航發(fā)板塊年初至今普遍回撤的情況下，高溫合金標的23年P(guān)EG均在1附近，部分標的低于0.5，處于較低水平。若未來一段時間鎳價恢復(fù)至供需關(guān)系下的理性水平，高溫合金成本端壓力有望明顯緩解，22Q4有望迎來估值拐點，2023年隨著產(chǎn)業(yè)鏈受鎳價影響逐步消除，板塊有望迎來盈利拐點，相關(guān)標的或面臨較好投資機遇。
需求與產(chǎn)能共振，高溫合金迎來黃金機遇
高溫合金主要應(yīng)用于渦輪葉片、渦輪盤、燃燒室、壓氣機盤、機匣、環(huán)形件、尾噴管及緊固件等部件，是航天航空戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的關(guān)鍵戰(zhàn)略材料。需求端：1）前裝市場：航發(fā)熱端的必選材料，中長期內(nèi)技術(shù)可替代性較弱；2）后市場：高溫合金為耗材中的耗材，維修更換頻次為航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈之最；3）Pipeline持續(xù)拓展：一代發(fā)動機一代高溫合金，多譜系深度綁定核心裝備。供給端：1）國產(chǎn)替代：強調(diào)自主可控，海外供應(yīng)商市場化漲價或倒逼替代進程加速；2）行業(yè)進入集中擴產(chǎn)期：軍工行業(yè)以銷定產(chǎn)，或前瞻性反映景氣度提升預(yù)期；3）格局穩(wěn)固：行業(yè)準入壁壘與技術(shù)壁壘牽引多寡格局。
核心工藝壁壘各不相同，尋找高溫合金的“矛”
我們分別定量和定性地探討產(chǎn)業(yè)鏈核心賦能環(huán)節(jié)。定量方面，鍛件環(huán)節(jié)所產(chǎn)生的價值量略微高于變形高溫合金熔煉環(huán)節(jié)，該環(huán)節(jié)增值約為上游原材料電解鎳的2.2倍。而精密鑄件環(huán)節(jié)的價值量相對更大，該環(huán)節(jié)增值額度約為上游原材料電解鎳的22.7倍，或反映該環(huán)節(jié)技術(shù)高門檻。定性方面，我們認為變形高溫合金技術(shù)端核心壁壘在于二/三聯(lián)工藝熔煉環(huán)節(jié)；而鑄造高溫合金，尤其是單晶高溫合金的核心壁壘端不在母合金熔煉，而在于單晶鑄造。對單晶高溫合金核心的探討離不開單晶合金零件的合格率。質(zhì)量合格的單晶合金零件在需要高純度母合金的同時，更需要成熟的定向凝固工藝。
高溫合金耗材屬性凸顯，支撐長遠需求
據(jù)我們測算，從2021～2030中國軍用航空發(fā)動機維修市場總規(guī)模為9662億元人民幣，2021-2030年新裝發(fā)動機市場規(guī)模為4877億元，2021-2030年我國軍用航發(fā)市場累計為14539.16億元，年均超千億。據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的研究數(shù)據(jù)，發(fā)動機占軍用飛機成本的25%，材料成本占發(fā)動機成本的50%，而高溫合金占材料成本約35%。據(jù)此測算，2021~2030年我國軍用航發(fā)用高溫合金總市場約為2544.35億元，年均市場超250億元。
我國高溫合金產(chǎn)業(yè)鏈梳理
國內(nèi)高溫合金產(chǎn)業(yè)鏈包括上游母合金冶煉、中游零部件毛坯件成形以及下游成品零部件加工、零部件組裝和設(shè)備總裝。產(chǎn)業(yè)鏈上游企業(yè)包括撫順特鋼、鋼研高納、圖南股份、隆達股份、西部超導(dǎo)、中航上大等。產(chǎn)業(yè)鏈中游企業(yè)較多且各有所長，包括航材股份、鋼研高納、圖南股份、中科院金屬所、萬澤股份、中航重機、派克新材、航宇科技、應(yīng)流股份、三角防務(wù)等。產(chǎn)業(yè)鏈下游企業(yè)從事成品零部件加工、零部件組裝和設(shè)備總裝業(yè)務(wù)。
風(fēng)險提示：國產(chǎn)發(fā)動機研制進度不及預(yù)期風(fēng)險；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險；原材料價格波動風(fēng)險。
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