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實(shí)物資產(chǎn)溢價(jià)的根源：逆全球化帶來的貿(mào)易鏈重構(gòu)。地緣局勢和貿(mào)易爭端帶來的短期貿(mào)易鏈中斷和長期逆全球化，是實(shí)物資產(chǎn)溢價(jià)的根源。疊加部分資源品庫存重心下移，未來價(jià)格中樞抬升是必然趨勢。對于國內(nèi)，保供穩(wěn)價(jià)措施在高產(chǎn)能利用率和低價(jià)的背景下抑制了企業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張，實(shí)際上種下了中長期通脹的種子，在國內(nèi)通脹預(yù)期尚未形成的當(dāng)下，中國的實(shí)物資產(chǎn)相比海外出現(xiàn)明顯價(jià)差。在逆全球化、庫存低位、產(chǎn)能天花板有限的情況下，未來實(shí)物資產(chǎn)溢價(jià)面臨進(jìn)一步抬升。
　　全球通脹與時(shí)代變局下：重視實(shí)物資產(chǎn)的價(jià)值重估。全球宏觀環(huán)境從“低增長、低通脹、低利率”向“低增長、高通脹、高利率”切換，地緣政治沖突、逆全球化與大國博弈風(fēng)險(xiǎn)交織，金融資產(chǎn)波動率顯著上升，而在衰退預(yù)期定價(jià)充分之下，基本需求的剛性以及安全需求的迫切是經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期下大宗商品需求仍有支撐的超預(yù)期力量，疊加能源品供給約束以及全球供應(yīng)鏈格局不再穩(wěn)定，供需矛盾支撐實(shí)物資產(chǎn)通脹粘性凸顯。與通脹相關(guān)資產(chǎn)成為動蕩全球環(huán)境中為數(shù)不多的“安全資產(chǎn)”，具有穩(wěn)定現(xiàn)金流、盈利確定性以及估值性價(jià)比的實(shí)物資產(chǎn)有望迎來價(jià)值重估。
　　煤炭：周期資源品向能源戰(zhàn)略品定位轉(zhuǎn)變。煤炭周期資源品屬性仍在，但由于短期供給已到瓶頸、遠(yuǎn)期產(chǎn)能缺乏彈性，且供給的結(jié)構(gòu)性（進(jìn)口/運(yùn)輸/熱值）問題持續(xù)存在，政策調(diào)控已然落地，預(yù)計(jì)盈利高位將顯著拉長。在全球能源轉(zhuǎn)型及地緣政治動蕩大背景下，煤炭需求達(dá)峰尚需時(shí)日，國內(nèi)對煤炭主體能源的定位也將更加清晰，煤炭的戰(zhàn)略資源品屬性將得到提升，高盈利疊加分紅率提升，現(xiàn)金價(jià)值凸顯。推薦：華陽股份、山西焦煤、兗礦能源、陜西煤業(yè)、中國神華等。
　　石化：能源緊缺依舊，全球流動性的缺失將導(dǎo)致原油價(jià)格波動放大，我們預(yù)計(jì)Q4布油中樞在95-100美元/桶。OPEC+不顧美國反對提前減產(chǎn)體現(xiàn)了產(chǎn)油國挺價(jià)意愿，即減少供應(yīng)匹配需求下滑預(yù)期。這一舉動反映生產(chǎn)國與消費(fèi)國長期立場的對立與矛盾激化。我們觀察到原油需求具有韌性，行業(yè)基本面好于市場預(yù)期，截至9月底全球陸上原油庫存仍未出現(xiàn)有效累積，全球除亞洲地區(qū)外煉廠裂解利潤出現(xiàn)反彈，高利潤刺激全球煉廠開工率維持在高位。全球道路交通流量數(shù)據(jù)也顯著好于2020年。此外氣價(jià)高位使煤炭原油等替代能源的性價(jià)比提升，預(yù)計(jì)高氣價(jià)將增加Q4原油替代需求。當(dāng)前全球宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性上升時(shí)，遠(yuǎn)期實(shí)物資產(chǎn)依然是較好配置方向。高分紅低估值的上游板塊值得重視，推薦中國海油。
　　油運(yùn)：油運(yùn)復(fù)蘇已開啟，需求意外在路上。油運(yùn)市場復(fù)蘇已開啟，未來兩年產(chǎn)能利用率將繼續(xù)確定修復(fù)。若對俄制裁嚴(yán)格執(zhí)行，將可能導(dǎo)致全球油運(yùn)貿(mào)易結(jié)構(gòu)重構(gòu)，大概率將導(dǎo)致全球油運(yùn)的運(yùn)輸經(jīng)濟(jì)性下降，油運(yùn)或?qū)⒂捎诤骄嗬L而出現(xiàn)“需求意外”。同時(shí)，未來兩年大量集裝箱船訂單導(dǎo)致船臺緊張船價(jià)高企，船廠“供給瓶頸”隱現(xiàn)。即使不考慮地緣沖突，預(yù)計(jì)油運(yùn)市場也將于2024年實(shí)現(xiàn)景氣復(fù)蘇。當(dāng)下油運(yùn)業(yè)具有“超級牛市”期權(quán)，運(yùn)價(jià)將有望超預(yù)期表現(xiàn)。推薦中遠(yuǎn)海能A/H、招商輪船、招商南油等?？紤]對俄制裁將涉及能源危機(jī)，提示不確定性風(fēng)險(xiǎn)，建議關(guān)注擇時(shí)提高勝率。