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事件：舍得酒業(yè)發(fā)布2022年三季度業(yè)績(jī)報(bào)告，2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)收入46.17億元，同比增長(zhǎng)28.0%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)12.13億元，同比增長(zhǎng)22.4%，其中Q3實(shí)現(xiàn)收入15.91億元，同比增長(zhǎng)30.9%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.68億元，同比增長(zhǎng)53.0%，公司收入和凈利潤(rùn)超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期。
　　業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健，經(jīng)銷(xiāo)商質(zhì)量提升。1）分品類(lèi)看：3Q22中高端酒（舍得為主）/低端酒（沱牌為主）實(shí)現(xiàn)收入13.5/1.5億元，同比變動(dòng)40.6%/-8.8%，次高端升級(jí)趨勢(shì)明顯，盡管Q3整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境及疫情防控仍存在壓力，但公司依托中秋國(guó)慶雙節(jié)實(shí)現(xiàn)宴席回補(bǔ)，同時(shí)3Q22合同負(fù)債為3.62億元（環(huán)比2Q22下滑16.3%），釋放了部分收入；2）分區(qū)域看：3Q22省內(nèi)/省外實(shí)現(xiàn)收入2.6/11.5億元，同比增長(zhǎng)10.4%/42.3%，成都地區(qū)因疫情影響宴席場(chǎng)景消費(fèi)，對(duì)省內(nèi)增速有一定拖累，但其余市場(chǎng)動(dòng)銷(xiāo)正常，積極消化庫(kù)存，公司也在中秋旺季拉動(dòng)下加快回款及發(fā)貨進(jìn)度。截至2022年三季度公司擁有經(jīng)銷(xiāo)商2312名，同比增長(zhǎng)6.2%，單個(gè)經(jīng)銷(xiāo)商創(chuàng)收同比增加23.2%，在公司控貨挺價(jià)、會(huì)戰(zhàn)模式的經(jīng)營(yíng)思路下，經(jīng)銷(xiāo)商質(zhì)量持續(xù)改善。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及提價(jià)帶動(dòng)毛利提升，公司盈利能力改善。3Q22公司毛利率同比提升1.90 pcts，推測(cè)系高毛利的次高端酒較低端酒占比提升導(dǎo)致毛利結(jié)構(gòu)調(diào)整，同時(shí)品味舍得9月上調(diào)開(kāi)票價(jià)。銷(xiāo)售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率變動(dòng)-2.78/ + 0.49 pcts，在次高端酒放量下銷(xiāo)售費(fèi)用有所攤薄，此外公司上半年將經(jīng)銷(xiāo)商部分獎(jiǎng)金和返利提前兌付，使得Q3銷(xiāo)售費(fèi)用率有所回落。最終，3Q22公司實(shí)現(xiàn)凈利率23.13%，同比提升3.34 pcts。
　　與夜郎古成立合資公司，布局醬酒第二賽道。根據(jù)國(guó)家企業(yè)信息公示系統(tǒng)顯示，舍得酒業(yè)與貴州省仁懷市茅臺(tái)鎮(zhèn)夜郎古酒業(yè)股份有限公司成立合資公司貴州夜郎古酒莊有限公司，為公司布局醬酒賽道的重要一步，其中舍得酒業(yè)持股比例為78.95%。夜郎古酒業(yè)位于醬酒核心產(chǎn)區(qū)貴州茅臺(tái)鎮(zhèn)名酒工業(yè)園區(qū)，年產(chǎn)量達(dá)5000噸，并擁有5萬(wàn)噸的儲(chǔ)酒能力，2021年全國(guó)招商300余家，銷(xiāo)售額突破10億元。本次舍得與夜郎古的聯(lián)合，有望實(shí)現(xiàn)品牌運(yùn)作及渠道鋪設(shè)上的協(xié)同，為公司突破醬酒業(yè)務(wù)打開(kāi)局面。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：Q3公司增長(zhǎng)動(dòng)能有所恢復(fù)，經(jīng)銷(xiāo)商穩(wěn)步拓展，股權(quán)激勵(lì)提振士氣，布局醬酒打開(kāi)新的業(yè)務(wù)空間，考慮到今年疫情對(duì)消費(fèi)場(chǎng)景的影響，我們下調(diào)2022-24年歸母凈利潤(rùn)至15.07/19.80/ 26.66億元，較上次分別下調(diào)19.3%/20.3%/16.8%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為28/21/16倍，但公司次高端白酒業(yè)務(wù)長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)不改，疊加醬酒布局，我們維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)，次高端白酒競(jìng)爭(zhēng)加劇，渠道費(fèi)用投放不及時(shí)。