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低基數(shù)+渠道滲透，22Q3美味鮮收入穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司發(fā)布22年三季報(bào)，前三季度收入/歸母凈利潤(rùn)分別為39.56/4.19億元（分別同比+15.95%/14.18%）；美味鮮收入/歸母凈利潤(rùn)分別為36.37/3.82億元（同比分別變動(dòng)+10.95%/-3.92%）。22Q3美味鮮收入/歸母凈利潤(rùn)分別為11.73/0.96億元（分別同比+12.79%/6.67%）。收入超預(yù)期主要系地產(chǎn)貢獻(xiàn)，調(diào)味品收入符合預(yù)期，利潤(rùn)低于預(yù)期。22年前三季度醬油/雞精雞粉/食用油營(yíng)收分別同比+11.77%/11.65%/1.62%，經(jīng)銷商同增234人?，F(xiàn)金流層面，22年前三季度公司銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金43.85億元（同比+8.83%）；合同負(fù)債1.10億元（同比-74.40%），主要系預(yù)收貨款降低；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額0.55億元（同比-2.12%），主要系購(gòu)買(mǎi)商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金增加。
　　調(diào)味品盈利能力短期承壓，長(zhǎng)期利潤(rùn)彈性有望釋放。公司22年前三季度毛利率/凈利率分別同比下滑1.36/0.31pct至31.72%/11.30%。22年前三季度公司總部?jī)衾麧?rùn)3008.63萬(wàn)元（同比+6979.10萬(wàn)元），主要系岐江東岸商品房銷售收入與物業(yè)出售收入增加。美味鮮22年前三季度歸母凈利率下降1.65pct至10.49%，22Q3歸母凈利率為8.18%。疫情前美味鮮歸母凈利率處15%以上的水平，我們認(rèn)為原材料上漲為盈利能力走低的核心原因。22Q3管理人員考核獎(jiǎng)金及補(bǔ)貼增加，管理費(fèi)用率同比增加0.96pct，22Q3整體費(fèi)用率同比-0.21pct至20.56%。
　　盈利預(yù)測(cè)和投資建議。預(yù)計(jì)22-24年收入分別為54.19/60.51/65.89億元，同比增長(zhǎng)5.93%/11.65%/8.90%；歸母凈利潤(rùn)6.37/8.41/9.14億元，同比分別變動(dòng)-14.08%/+31.87%/+8.69%；對(duì)應(yīng)PE為39/30/27倍。參考可比公司給予23年40倍PE估值，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值42.74元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。疫情持續(xù)反復(fù)。渠道去庫(kù)存不及預(yù)期。原材料成本上升。