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公司于10月27日公布2022年三季報(bào)，前三季度收入162.7億元，同增13.0%，歸母凈利潤(rùn)19.9億元，同降5.8%，受費(fèi)用投放效果不及預(yù)期的影響有所波動(dòng)。公司多維產(chǎn)品渠道優(yōu)勢(shì)顯著，收入有望維持穩(wěn)健增長(zhǎng)，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
　　多品類(lèi)、多渠道驅(qū)動(dòng)總收入穩(wěn)健提升。Q3單季度收入65.8億元，同增6.0%，歸母凈利潤(rùn)9.7億元，同降11.7%。分產(chǎn)品看，前三季度廚柜業(yè)務(wù)收入同增1.0%至54.5億元，在工程端承壓背景下保持穩(wěn)健，公司深化“廚房專(zhuān)業(yè)化”品牌戰(zhàn)略，提升產(chǎn)品力與品牌形象，拉動(dòng)客單值。衣柜業(yè)務(wù)收入87.1億元，同增25.2%，保持逆勢(shì)高增長(zhǎng)。衣柜高速增長(zhǎng)一方面系公司用高顏環(huán)保產(chǎn)品+高服務(wù)質(zhì)量提升品牌力，驅(qū)動(dòng)單店收入上升，另外Q3末門(mén)店數(shù)為2279家，較年初增78家。公司多維度積極推進(jìn)大家居戰(zhàn)略，為廚衣柜產(chǎn)品提供增長(zhǎng)動(dòng)力。衛(wèi)浴/木門(mén)業(yè)務(wù)收入7.2/9.4億元，同比增長(zhǎng)4.3%/11.8%。
　　分渠道看，零售穩(wěn)健，工程降幅收窄。前三季度經(jīng)銷(xiāo)渠道收入129.5億元，同增16.6%，保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，公司堅(jiān)定推進(jìn)多品牌多渠道戰(zhàn)略，同時(shí)公司大力發(fā)展整裝業(yè)務(wù)，聚焦增流量、拓渠道、提單值，整裝業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高雙位數(shù)增長(zhǎng)。大宗渠道同降7.7%至24.3億元，Q3單季降幅較H1有所收窄，在疫情反復(fù)地產(chǎn)調(diào)控背景下有所承壓。公司嚴(yán)控工程業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，深耕國(guó)家重點(diǎn)配套工程，保障了大宗業(yè)務(wù)良性發(fā)展。
　　疫情影響費(fèi)用投放效率，在手訂單充裕。Q3毛利率為33.1%，同降0.2pct，在疫情反復(fù)以及低毛利配套品等占比提升背景下保持穩(wěn)健。公司費(fèi)用率有所提升，主要系疫情反復(fù)影響費(fèi)用投放效果，凈利率同降3.0pct至14.8%。待疫情影響減弱，期待盈利水平逐步回暖。Q3末合同負(fù)債同增33.9%至18.7億元，反映出在手訂單充裕，后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)力較為充足。
　　看好公司持續(xù)強(qiáng)化零售，鞏固龍頭地位。在行業(yè)存量競(jìng)爭(zhēng)背景下，公司有望繼續(xù)發(fā)揮傳統(tǒng)零售渠道優(yōu)勢(shì)，同時(shí)加強(qiáng)整裝業(yè)務(wù)拓展。此外公司持續(xù)賦能經(jīng)銷(xiāo)商，有望進(jìn)一步提升營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)質(zhì)量，打造強(qiáng)品牌力，提升客單值。我們看好公司進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，鞏固龍頭地位。
　　估值
　　當(dāng)期股本下，考慮到疫情影響，我們下調(diào)2022至2024年EPS至4.64/5.49/6.49元；市盈率分別為18/15/13倍。維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新品拓展不達(dá)預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)。