>> 中信證券-中順潔柔(002511)2022年三季報點評：業(yè)績承壓，靜待盈利改善-221031
| 上傳日期： |
2022/10/31 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
李鑫,郭韻 |
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行業(yè)競爭加劇、原材料成本維持高位疊加公司渠道、產(chǎn)品價格、產(chǎn)品結構調(diào)整，2022Q3公司營業(yè)收入/扣非凈利潤同比-13.9%/-61.1%。漿價拐點有望于明年出現(xiàn)，屆時公司盈利能力有望逐步修復。
▍業(yè)績低于預期。2022Q1-Q3，公司營業(yè)收入/歸屬凈利潤/扣非歸屬凈利潤61.1億/2.7億/2.5億元，同比-2.6%/-43.3%/-47.4%，凈利率為4.49%，同比-3.23pcts；2022Q3，公司營業(yè)收入/歸屬凈利潤/扣非歸屬凈利潤17.5億/0.5億/0.3億元，同比-13.9%/-39.3%/-61.1%，凈利率為2.68%，同比/環(huán)比-1.13/-1.11pcts。
▍產(chǎn)品和渠道調(diào)整導致營業(yè)收入下降。2022Q3營業(yè)收入下降，主因為：1）提價：公司Q3提價幅度達雙位數(shù)，超過同業(yè)，銷量承壓，對價格較為敏感的電商渠道受影響較大；2）產(chǎn)品結構調(diào)整：公司減少部分低毛利系列（金尊系列等）銷售，主推高端系列（油畫系列、黑Face、粉Face系列和非傳統(tǒng)紙巾等）；3）渠道調(diào)整：公司取消與部分回款存在風險的KA客戶的合作。2022Q3，傳統(tǒng)經(jīng)銷商渠道同比正增長，商用、新零售渠道同比雙位數(shù)增長，電商和KA渠道收入下降。
▍原材料成本維持高位，盈利能力承壓。2022Q3外盤漿價維持高位、美元升值，考慮到木漿備庫周期，2022Q3公司木漿成本較2022Q2進一步抬升，2022Q3公司綜合毛利率31.47%，同比/環(huán)比-2.86/-3.03pcts。為緩解原材料成本上漲壓力，公司采取措施包括：1）提價，幅度達雙位數(shù)；2）持續(xù)推進高端化，Q3油畫系列收入占比達雙位數(shù)；3）管控費用，2022Q3公司期間費用率29.21%，同比-1.14pcts，其中銷售/管理費用率分別同比-2.80/+1.24pcts。考慮到漿價有望在明年見頂回落，公司盈利能力有望逐漸修復。
▍風險因素：原材料價格波動；外匯匯率波動；新品銷售、渠道拓展以及產(chǎn)能投放不及預期；行業(yè)競爭加劇。
▍盈利預測、估值與評級：考慮到公司主動進行結構調(diào)整、行業(yè)競爭加劇、原材料成本超預期維持高位、匯率波動，下調(diào)2022-2024年營業(yè)收入預測為92.7億/102.6億/114.2億元（原預測為96.9億/107.4億/119.7億元），下調(diào)歸屬凈利潤預測為3.7億/5.4億/7.1億元（原預測為5.6億/6.6億/8.1億元），對應2022-2024年EPS為0.28/0.41/0.54元（原預測為0.43/0.50/0.61元）。參考生活用紙同業(yè)（港股恒安國際、維達國際）2023年約10倍估值，考慮到公司高端化、線上化表現(xiàn)突出，且A股流動性較港股更好，給予公司2023年24倍PE，目標價10元，維持“持有”評級。
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