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事件描述
　　2022年三季報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收895億元（+9.5%），歸母凈利潤(rùn)30億元（-53.4%），扣非后歸母凈利潤(rùn)23億元（-52.2%）。
　　事件評(píng)論
　　利潤(rùn)表壓力集中釋放，業(yè)績(jī)底部逐漸顯現(xiàn)。2022年前三季度營(yíng)收同比+9.5%，主要由于結(jié)轉(zhuǎn)面積增長(zhǎng)，歸母凈利潤(rùn)、扣非前后歸母凈利潤(rùn)分別同比-53.4%、-52.2%，盈利有所下滑主要受投資收益下降、毛利率下降、少數(shù)股東損益占比提升以及落實(shí)租金減免政策等因素影響：1）投資收益減少18億元（-58.6%），主要由于上年同期蛇口產(chǎn)園REIT上市產(chǎn)生收益；2）毛利率同比下降3.2pct至18.7%，主要受結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)構(gòu)影響；3）少數(shù)股東損益占比提升至52.9%（+26.2pct），主要由于結(jié)轉(zhuǎn)合作項(xiàng)目增多；4）公司落實(shí)租金減免政策（上半年已實(shí)際減免3.7億元）。單三季度來(lái)看，各地疫情反復(fù)對(duì)公司竣工形成一定干擾，收入同比有所下降，但毛利率基本企穩(wěn)。公司2022年計(jì)劃竣工面積+10.0%（計(jì)劃/實(shí)際），收入端有望保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，但盈利受多因素影響將承壓，而隨著毛利率筑底后逐步企穩(wěn)，投資收益高基數(shù)平穩(wěn)過(guò)渡，業(yè)績(jī)底部將逐漸顯現(xiàn)，后續(xù)年份業(yè)績(jī)展望相對(duì)穩(wěn)健。
　　銷售率先恢復(fù)增長(zhǎng)，投資策略更為聚焦。公司2022年前三季度實(shí)現(xiàn)銷售金額2016億元（-16.3%），排名保持行業(yè)第六，回款管理取得階段性成效，銷售并表回款率為65.1%（較2021年全年水平+5.7pct）；公司單三季度銷售金額同比增長(zhǎng)29%，市場(chǎng)承壓背景下銷售表現(xiàn)遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，可售貨值的高流動(dòng)性為公司銷售提供堅(jiān)實(shí)保障。公司2022年前三季度新增計(jì)容建面593萬(wàn)方（-33.4%），拿地金額1034億元（-45.1%），拿地面積/銷售面積、拿地金額/銷售金額分別為79%、51%，單三季度拿地強(qiáng)度有所下降但仍保持相對(duì)較高水平，今年以來(lái)公司投資力度保持相對(duì)積極且核心城市占比提升（一線城市拿地金額占比超過(guò)50%），整體投資策略更為聚焦、投資質(zhì)量有所提升，后續(xù)去化水平更有保障。
　　信用優(yōu)勢(shì)持續(xù)鞏固，收并購(gòu)項(xiàng)目陸續(xù)落地。2022年三季度末，公司三條紅線維持“綠檔”水平；公司上半年末平均融資成本為4.1%，下半年以來(lái)公司新增債券融資超100億元，票面利率在1.5%-3.5%區(qū)間，融資成本繼續(xù)降低，信用優(yōu)勢(shì)持續(xù)鞏固。憑借強(qiáng)大的資金實(shí)力和信用優(yōu)勢(shì)，公司積極參與民營(yíng)房企紓困，陸續(xù)與佳兆業(yè)、半島城邦、富力地產(chǎn)等公司簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，將鞏固在深耕區(qū)域的綜合競(jìng)爭(zhēng)力，后續(xù)有望對(duì)業(yè)績(jī)形成良好的補(bǔ)充。
　　投資建議：銷售投資表現(xiàn)突出，綜合競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)進(jìn)階。公司今年收入端有望保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，但盈利受多因素影響將承壓，利潤(rùn)表壓力將集中釋放，而隨著毛利率筑底企穩(wěn)，投資收益高基數(shù)平穩(wěn)過(guò)渡，后續(xù)年份業(yè)績(jī)展望相對(duì)穩(wěn)?。还句N售投資質(zhì)量提升，信用優(yōu)勢(shì)持續(xù)鞏固，資金與信用優(yōu)勢(shì)下優(yōu)質(zhì)收并購(gòu)項(xiàng)目將逐步落地，存量?jī)?yōu)質(zhì)資源價(jià)值和廣義凈費(fèi)率有望保持行業(yè)領(lǐng)先，且持有型業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，中長(zhǎng)期綜合競(jìng)爭(zhēng)力正持續(xù)進(jìn)階。預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為83/90/103億元，分別同比-20%/+8%/+15%，市盈率分別為12.2X/11.3X/9.8X，維持“買入”評(píng)級(jí)，估值部分反映存量資源價(jià)值，有一定合理性。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、行業(yè)基本面修復(fù)進(jìn)展有不確定性；
　　2、核心資源開(kāi)發(fā)進(jìn)度有不確定性。