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業(yè)績(jī)摘要：公司發(fā)布三季報(bào)。 2022年公司前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.1億元（-3.3%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3091.5萬元（-89.4%）；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)-3874萬元（-115%）。單季度來看，2022Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.4億元（+7.1%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-8564.4萬元（-175.4%）；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)-9454.8萬元（-186.9%）。Q3公司計(jì)提壞賬準(zhǔn)備約2.4億元，盈利能力受減值影響承壓。
　　渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整致毛利率下降，剔除減值影響后盈利能力環(huán)比回升。公司前三季度主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為26.6%，同比-4.7pp；其中22Q3毛利率為27.1%，同比-6.2pp，環(huán)比Q2有所改善。其中經(jīng)銷渠道毛利率20.7%（+1.9pp），直營(yíng)工程毛利率33.5%（-3.3pp），代理工程毛利率23.7%（-5pp）。毛利率下降主要是毛利率較低的經(jīng)銷和工程代理業(yè)務(wù)占比提升：前三季度經(jīng)銷渠道占比30%，直營(yíng)工程占比40.2%，代理工程占比27.5%。費(fèi)用率方面，公司總費(fèi)用率為17.5%，同比+2pp。銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率分別為10.3%/3.2%/0.3%/3.7%，同比+1.6pp/+0.1pp/+0.1pp/+0.2pp。三季度公司持續(xù)推動(dòng)零售渠道的招商及推廣工作，銷售費(fèi)用率有所上升。綜合來看，2022年前三季度公司凈利率為1.4%，同比-11.3pp；單Q3凈利率為-9.1%，剔除減值影響后后凈利率約10.4%，環(huán)比Q2提升2.5pp。
　　經(jīng)銷渠道保持較快加盟店擴(kuò)張速度，工程代理增長(zhǎng)亮眼。前三季度公司經(jīng)銷商渠道營(yíng)收達(dá)到6.1億，同比增45.5%，毛利率提升至20.7%。大宗渠道整體營(yíng)收14.3億，同比降14.9%。其中1）直營(yíng)工程8.1億，同比降34.6%；2）代理工程5.6億，同比增66%。單Q3經(jīng)銷渠道增長(zhǎng)37%，大宗渠道修復(fù)至與去年同期持平。從加盟店數(shù)量看，截至三季度末加盟店達(dá)22409家，新增8940家，單Q3新增2290家。在疫情反復(fù)下仍保持了較快擴(kuò)張趨勢(shì)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2022-2024年EPS分別為0.41元、3.04元、3.74元，對(duì)應(yīng)PE 98倍、13倍、11倍，考慮到計(jì)提減值后公司盈利壓制因素已經(jīng)大幅緩解，報(bào)表質(zhì)量有所修復(fù)，盈利能力環(huán)比回升，在保交付政策支撐下營(yíng)收恢復(fù)增長(zhǎng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)政策變化的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；現(xiàn)金流回收不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。